投行曝選取殼資源要素 13股具備重組條件(名單)

編者按：重組后股價連續漲停，令殼資源在資本市場上炙手可熱。記者從投行內部人士處獲悉其選取殼資源的標準，並據此篩選出13家具備條件的上市公司供投資者參考，包括國農科技(行情,問診)、德棉股份(行情,問診)、金宇車城(行情,問診)等資金的寵兒，烏雞變鳳凰，股價數日翻倍……今年以來，受到IPO發行進度緩慢和監管部門大幅“放開”並購重組審批的雙重影響，一股“借殼”熱浪席卷A股市場，殼資源也隨之變得炙手可熱。

對於當前企業借殼上市如火如荼的局面，廣發證券(行情,問診)投行部工作人員為《投資者報》記者分析了個中緣由：“一方面注冊制將使得殼資源喪失價值，或大幅貶值。目前階段如果有合適的價格，賣殼是明智的選擇，另一方面，IPO發行進度緩慢，數百家公司排隊等待。準備上市的公司如果在時間上耗不起，可選擇借殼上市的方法‘曲線救國’。”

那么，什么樣的企業會成為投行眼中的殼資源？他們選擇殼資源的第一標準是什么？

據記者分別采訪了招商證券(行情,問診)投行部、廣發證券投行部、西部證券(行情,問診)投行部、信達證券中小市值團隊和上海重陽投資5家企業的投資和分析人士，他們表示，篩選殼資源最重要是看殼市值，因為市值決定重組后新股東的持股比例。

招商證券投資銀行總部執行董事胡偉業表示：“在借殼市場，投行找殼的市值標準是，市值最好不要超過20億元，在10億元以下的殼最為珍貴，注入資產的體量最好控制。不過現在的‘殼’都太貴，10億元以下的公司基本沒有。”

記者統計發現，截止到9月2日，A股上市公司中市值在10億元以下的公司只有一家，即萬福生科(行情,問診)。目前該公司市值7.5億元，因重大事項處於核查階段仍在停牌狀態。A股上市公司中市值低於20億元的上市公司有173家，其中停牌企業有50家，有32家企業涉及重大資產重組。而在一年前，A股上市公司中，市值低於20億元的公司有533家，其中，市值在10億元以下的公司有19家。

市值成投行選取殼資源首要因素

並不是所有公司都能成為優良的殼資源。什么樣的上市公司會成為投行眼中的殼資源？

記者多方采訪的結果顯示，投行選取殼資源的首要因素是市值。因為市值決定重組后新股東的持股比例。對於多大市值的公司可以納入殼資源的范圍，上述5家公司的投資分析人士意見不太一致，有人認為市值應在15億元以下，有人認為市值應在20億元以下，有人認為市值在30億元以下。

為便於統計，《投資者報》此次選取了市值在20億元以下的上市公司作為分析樣本。據Wind統計，在當前A股市場上2500多家上市公司中，市值低於20億元的上市公司有173家，其中停牌企業有50家，這50家公司中有32家涉及重大資產重組。根據2013年年報數據顯示，上述173家公司中有110家企業業績虧損，占比超過六成。

“市值意味著重組后的持股比例。對買方而言，持股比例非常重要，關係到注入資產被別人分享的問題，殼越小，借殼后新股東持股比例越大，后續增資擴股融資空間也大。”西部證券投行銀行總部總經理張亮如是據記者表示。

而胡偉業解釋道：“因為政策的原因，創業板還不允許被借殼。所以，中小板的殼往往比主板要好一些，因為市值更小。”

除去市值這一首要條件以外，哪些因素可判定公司能否成為優秀的殼資源？

前述5家公司的投資人士認為，有兩大主要因素，分別是資產負債率和公司股權結構。“資產負債率用於判斷殼的干凈程度。而上市公司實際控制人的股權比例不超過30%，控制力不強的公司就喜歡賣‘殼’。”信達證券中小市值團隊的工作人員對記者解釋。

“一般而言，干凈的殼賬面資產負債表比較簡單，負債少，沒有官司或糾紛的公司都是比較好的選擇。而公司的股權結構比較分散的公司一般也比較受歡迎。”胡偉業表示。

找到優秀的殼資源之后，投行就需要判斷並購重組成功的可能性。而最終影響並購重組能否成功的因素還很多。

“投行站在買方的角度來看，瞄準的目標一般會選擇民營企業。國有企業賣殼比較難，需要處理的問題也比較多。”張亮表示，“而站在賣方的角度來看，去年業績處於虧損或者處於有色金屬、鋼鐵、紡織、造紙和制造業等目前不景氣的行業中企業，賣殼的可能性較大。”

根據市值、股東持股比例、資產負債率、是否民營企業等上述條件據記者對A股上市公司進行了篩選，具備上述條件的優秀殼資源僅有13家，包括國農科技、德棉股份、金宇車城、皇臺酒業(行情,問診)、法因數控(行情,問診)、東光微電(行情,問診)、天倫置業(行情,問診)、江蘇三友(行情,問診)、鑫茂科技(行情,問診)、龍生股份(行情,問診)、西北軸承(行情,問診)、聖陽股份(行情,問診)和中聯電氣(行情,問診)。

兩類公司傾向於借殼上市

“本來今年初IPO放開的時候，殼資源市場並沒那么熱，但在5月后情況發生了改變。”上海重陽投資的一位分析師對記者表示。

2014年5月19日，證監會召開會議，研究部署學習貫徹《國務院關於進一步促進資本市場健康發展的若干意見》，證監會主席肖鋼指出，從6月份到年底，計劃發行上市新股100家左右，並按月大體均衡發行上市。

記者根據Wind數據統計顯示，今年以來，借殼上市的並購案達到41起，其中已完成的借殼交易案例為9起，涉及交易金額最大的是海瀾之家(行情,問診)；失敗交易3起，正在進行中的借殼交易達到29起。

企業是選擇借殼上市還是IPO，在這一過程中，投行中介扮演著重要角色。哪些企業適合借殼上市，哪些企業適合IPO？

胡偉業總結曾經接觸過的項目，有兩類公司更傾向於借殼上市。“一種是規模大，資金短缺有大量貸款，往往借殼沖動比較大。二是一些達不到IPO標準的公司，通過借殼上市‘曲線救國’。這些公司在財務或者其他方面的業務都有瑕疵。”

“未來借殼上市等同於IPO后，上市公司的並購重組應該不會減少。”張亮表示，“首先注冊制的具體配套政策並未出臺，將來的情況目前還是未知數。其次，即使以后未來注冊制放開以后，相應IPO審核的周期縮短，我覺得對於以一個企業來說，到底選擇IPO還是並購也要看企業的需求。”

“選擇IPO還是並購重組上市，都是企業基於自身發展的戰略考慮選擇的一種上市方式。那么一家企業為什么不獨立上市？因為它可能會受到規模、人才或產業的限制，即使它上市成功，獨立運行的話，也會有很多經營的風險和壓力。”信達證券中小市值團隊的工作人員表示。

投行都通過哪些途徑來尋找殼資源？胡偉業表示：“一般有兩種途徑：第一種是比較直接，找到合適公司的董秘直接談，或者聯系證券公司在當地營業部的工作人員，聯系當地熟悉的朋友進行溝通接洽；第二種操作手法依賴公司的並購重組資訊平臺，里面會隨時發布有買賣需求的公司資訊。”

借殼上市成功率為何不高

在“注冊制”正式推出和IPO的擁堵疏通之前，並購重組是高頻高發的大概率事件。

廣發證券投行部的工作人員告訴記者：“雖然殼資源市場如此火爆，但是借殼成功率並不高。就在前段時間，公司的一單借殼上市的項目就以失敗而告終。”

為什么借殼上市的成功率不高，借殼上市實際操作中的技術難度高於IPO嗎？

對於買方而言，主要有兩個原因影響借殼上市能否成功。

前述廣發證券投行部的工作人員解釋：“其一是因政策變化，未來借殼上市等同於IPO后，審核的套利空間就會很少，很難有IPO不通過的來借殼上市。其二是IPO排隊之路遙遙無期，眾人開始爆炒殼資源。一句話，殼資源貴呀!規模比較大的公司不在乎多出幾個億的話，當然可以選擇借殼上市。現實情況是，一般公司是沒有這個實力，也是不愿意負擔的。”

對於投行而言，上海重陽投資的分析師表示：“借殼上市和IPO對於投行的技術難度都差不多。借殼交易的案子需要協調的關係太多，首先要讓買賣雙方滿意，接著是管理層滿意，職工滿意，債權人滿意等等。其中需要博弈的環節實在是很多。借殼談判成功的概率非常之低。很多買方看了幾十個殼，談判了很多次，也撮合不成。從這個意義上說，其實借殼的成功率遠遠低於IPO。”

胡偉業表示，做借殼上市的並購案收益率並不是很高，而且成功率也低，所以目前公司主要業務集中在上市公司再融資的業務上。

張亮總結並購重組的案例時表示，想要獲得上市公司的控股權不一定要走借殼上市的道路。目前上市公司通過各種方式繞開並購重組，繞開借殼上市的情況也越來越多。“目前實施比較多的是，借殼方通過非公開認購買入上市公司股份，取得公司的實際控制權，然后通過上市公司現金收購的方式實現資產注入，避免借殼上市。”

信達證券中小團隊的工作人員補充道：“提到關於避免借殼上市的典型案例，2013年大康牧業(行情,問診)向鵬欣集團非公開發行股份募集現金可算為一例。鵬欣集團動用了大約38.5億元的資金認購了上市公司大康牧業非公開發行的股份。發行完之后，上市公司的實際控制人發生變更，鵬欣集團成為新任的控股股東。”（投資者報 江歡）

國農科技（代碼:000004）

公司以生物醫藥、工程及技術服務、房地產開發為主營業務的一家上市公司。公司在國內生化制藥領域具有主導地位，具有產品質量與成本優勢的核心競爭力，可與大型跨國制藥機構開展項目技術合作及CMO業務。公司堅持"外抓市場不讓，內抓創新管理"的工作思路，積極采取應對措施，化解不利因素，全力做好市場開發、技術進步和降本增效三項工作，企業生產經營工作在極為不利的形勢下取得了可喜的成績，各項經濟指標完成與時間推進達到同步，圓滿完成年度經營指標。房地產方面，政策面的約束，市場前景黯淡，致使大多數房企的銷售業績黯淡失色，開發艱難。但是通過公司全體員工的共同努力，停滯一年多的項目已全面啟動，各項工作正在有條不紊地推進。

德棉股份（代碼:002072）

公司是一家大型棉紡織企業，也是國內高檔裝飾面料和服裝面料的主要生產商。公司目前無梭織機已達到近1000臺的生產規模，無卷化率達到65%，綜合裝備水平達到國際先進企業的水平。公司主導產品為特寬幅裝飾布系列、大小提花布系列、彈力布系列以及長絲布和色織布系列，目前年產能為6300萬米本色坯布、100萬米長絲布、650萬米色織布，其中高檔家紡面料收入比重達62%，公司已形成了紡紗、染紗、織造、整理一條龍的面料生產體系。2009年9月重大資產重組：公司向愛家控股發行股份為對價購買愛家控股所持上海愛家豪庭房地產有限公司100%的股權；愛家控股以協議受讓德棉集團持有的德棉股份5270萬股股份及資產認購德棉股份定向發行股份的方式獲取對德棉股份的控制權，重組后上市公司的業務為房地產開發與經營。

金宇車城（代碼:000803）

公司是一家以房地產開發、絲綢經營和汽車貿易業務為主的上市公司，主營房地產開發、汽車商城綜合服務、汽車博覽會、絲織品煉、印、染，絲織品制造及自產絲織品的出口業務和紡機配件的進口等業務。但近兩年來公司未增加新的土地儲備，房地產業務擴張緩慢；絲綢業務設備更新升級投入不足，新產品開發進度不夠理想，單位產品盈利和規模效益欠佳；汽車貿易方面由於競爭激烈，加之主要業務集中在地級市，市場局面沒有有效打開。

皇臺酒業（代碼:000995）

公司是西北地區最大的白酒、葡萄酒制造企業之一，主要從事白酒、葡萄酒、酒精、糖制品的生產和銷售。公司生產的金皇臺濃香型白酒具有入口香綿、平和柔順、甘潤挺爽、芳香濃郁、回味悠長等特色，被比作“西北茅臺”。公司建立了2萬畝釀酒葡萄基地，並引進了意大利葡萄酒釀造生產線，上馬年產1萬噸葡萄酒項目，全力打造皇臺干紅、涼州干紅品牌高檔葡萄酒，已獲得巴拿馬國際金獎、巴黎金獎、布魯塞爾金獎等多個國際獎項，並為張裕提供葡萄原汁。公司產品目前在國內的主要市場集中在甘肅等西北地區。獲得“甘肅名牌產品”、中國白酒工業“百強企業”、“國際名酒”等稱號。

法因數控（代碼:002270）

公司是國家認定的高新技術企業，主要從事光機電一體化數控成套加工設備的開發、制造和銷售。公司的主業突出、產品集中，其主營產品為鋼結構系列數控成套加工設備，主要用於型鋼、板材、線材的數控加工，有效替代了同類產品的進口。現有主導產品具體分為三類，即鐵塔鋼結構數控成套加工設備、建筑鋼結構數控成套加工設備和大型板材類數控成套加工設備。公司的主營產品除直接應用於鋼結構行業外，還擴展延伸到發電裝備、中央制冷、海水淡化、重型汽車、石化、石材機械、工程機械、礦山機械、建筑機械、港口機械等行業中相近鋼結構類零件的加工，共計200種規格。

東光微電（代碼:002504）

公司是國家四部委聯合認定的第一批國家鼓勵的整合電路企業。公司主要致力於半導體分立器件、整合電路的開發、設計、制造和銷售。公司的主要產品包括防護功率器件系列產品、VDMOS系列產品、可控硅系列產品和1300X系列產品。公司設有“南京研究發展中心”，擁有一支能夠跟蹤和吸收國際先進技術、具備持續創新能力的研發團隊，公司集晶片設計、晶片制造、封裝測試、直銷、售后服務於一體，以自主品牌在國內半導體分立器件和整合電路市場上建立了相當的影響力。

天倫置業（代碼:000711）

公司是集房地產、商貿、物業管理、路橋建設、計算機軟件、裝修裝飾、酒店、餐飲娛樂等為一體的大型綜合性企業公司，主要經營：房地產開發與經營（三級），物業管理，自有房屋租賃等。公司於廣州的房地產項目均為租賃經營，且已完成全部租賃，成為公司穩健的收入來源。鄭州的項目將會為公司贏得較長時期的利潤貢獻。廣西礦業項目和貴州煤礦項目屬公司新涉足領域。07年10月，公司斥資一億多元收購了河南新景致房地產有限公司70%的股權和廣西田陽叫曼礦業有限公司55%的股權，將為公司未來的經營業績和發展方向奠定基礎。

江蘇三友（代碼:002044）

公司是江蘇省第一家上市的中外合資企業，是世界知名品牌服裝的生產制造企業。公司所有設備均達國際先進水平。公司擁有年產各式高檔服裝2000萬件（套）的強大生產能力，是全國最大的500家合資企業之一，於1998年在同行中率先通過ISO9002質量體系認證，並於2002年順利通過2000版ISO9001質量體系認證，2003、2006年連續兩次獲得江蘇省質量管理獎。公司歷年榮獲中國外商投資“雙優”企業稱號，公司還是第三屆中國服裝協會八名副理事長單位之一，中國對外貿易經濟合作企業協會副會長單位，中國女裝專業委員會副秘書長單位，中國服裝技術委員會委員單位，中國設計師協會理事單位。公司的三友品牌服裝連續五年獲得江蘇省名牌產品，並且獲得第二屆中國時裝文化獎的最佳女裝設計獎，三友品牌被中國服裝協會評為2000年春夏中國女裝流行趨勢發布主導品牌。公司注冊的“三友”商標為江蘇省著名商標，“SANYOU”為中國十大女裝品牌。公司與丸紅等國際著名商社建立了穩定的合作關係和暢通的貿易渠道，同時以完善的資源配備、一流的技術支援和可靠的信譽保證，成功開拓歐美市場。

鑫茂科技（代碼:000836）

公司自資產重組及資源整合以來已經形成了以工業房地產開發為基礎，高科技產業為核心，服務產業為配套的產業體系，天津市“市級企業技術中心 ”。公司的軟件開發、監控系列產品研發、系統整合等高科技產業在深化原有產品銷售的同時，大力提高新產品的研發力度及技術含量，發展勢頭良好。光通信產業實現穩步發展，為公司創造了持續、穩定的收入和效益。光纜項目已全面達產，形成400萬芯公里目標產能，產品合格率穩步提升。公司光纖光纜自主品牌營銷全面展開，先后取得了ISO9001管理體系認證和7項泰爾產品認證，產品已在各大運營商使用。

龍生股份（代碼:002625）

公司是專業的汽車座椅金屬零部件制造商，汽車座椅功能件行業的龍頭企業之一。主要從事各類汽車座椅滑軌、調角器及升降器等功能件和座椅系統其他沖壓零部件的研發、生產和銷售。公司擁有1項發明專利、126項實用新型專利，1項外觀設計專利。公司獨創的檢測工藝-汽車座椅滑軌調角器強度測試機和測試工藝獲得了國家發明專利授權。公司獨家起草了《乘用車座椅用滑軌技術條件》（QC/T805-2008）和《乘用車座椅用鎖技術條件》（QC/T845-2011）兩項汽車行業標準。公司是中國汽車工業協會成員單位，中國汽車協會車身附件委員會理事單位，浙江省汽車工業協會常務理事單位，浙江省高新技術企業。

西北軸承（代碼:000595）

公司是全國機械行業百強企業之一、全國軸承行業六家大型一檔企業之一、西部地區最大的軸承廠家、我國軸承行業首家A股上市公司。 公司主營各類滾動軸承的生產和銷售，產品廣泛應用於石油、冶金、鐵路、礦山、建筑工程、重載汽車、電機、農機等行業的主機配套。公司是國內最大的石油機械軸承研發和生產基地，石油機械軸承的核心制造技術處於國際領先水平。擁有國家級企業技術中心、博士后科研工作站和中國軸承行業唯一的石油機械軸承研究所。“NXZ”商標被認定為“中國馳名商標”。2008年，公司獲得 “國家出口商品免驗資質”、“自治區石油研發創新團隊”等榮譽稱號，通過了“國家級高新技術企業”認證。公司先后榮獲 “中國21315質量信用等級證書”、“機械工業管理進步示范企業”、“機械工業高技能人才培養示范基地”、“全國安康杯競賽優勝單位”、“推動寧夏可持續發展十佳功勛單位”等榮譽稱號。

中聯電氣（代碼:002323）

公司是國內最大的礦用隔爆型移動變電站和干式變壓器生產商，專業生產礦用隔爆型移動變電站和礦用隔爆型干式變壓器兩大系列產品。公司與國內主要煤炭生產企業建立了緊密的合作關係，技術處於國內同行業領先水平。經過持續的技術創新和自主研發，公司已經掌握大容量礦用隔爆型移動變電站的核心技術，是國內首家成功研制4000kVA礦用隔爆型移動變電站並將其推向市場的廠商。國內最大容量的6300kVA礦用隔爆型移動變電站研制成功並進入工業性試運行，產品通過了中國煤炭機械工業協會組織的科技成果鑒定，達到國際同類產品先進水平，填補了國內空白，實現了替代進口。

聖陽股份:山東低速電動車行業標準出臺 或帶來新機

聖陽股份 002580

研究機構：世紀證券 分析師：周寵 撰寫日期：2014-06-25

公司是山東鉛酸電池生產企業，2009-2012 年收入平均增長率在24%左右，利潤增長率在27%左右。聖陽電源是中國一家擁有20 多年蓄電池研發和制造經驗的公司，應用覆蓋備用、儲能、動力三大市場。目前生產規模400 萬KVAH/年。新能源儲能產品收入、利潤占比45%左右；通信電力備用產品收入、利潤占比約在30%左右；動力產品收入占比20%左右，但利潤占比不到10%。

公司2013 年收入和利潤出現負增長，與公司新廠區搬遷、產能釋放不足有關、新增折舊及管理費用增加有關。公司2013 年收入10億，凈利潤1800 萬，同比分別下滑15%和65%。我們認為，隨著搬遷影響因素完結，預計未來公司會進入正常增長軌道。

產品展望。在新能源儲能產品過去幾年收入增長在50%以上，毛利率在19%左右，預計未來兩三年內仍是公司收入和利潤的主要貢獻者。備用產品過去幾年收入保持15%左右，平均毛利率在18%以上，未來受益於4G 投資以及新產品推出，收入和毛利率將有所提升。

動力產品，市場競爭劇烈，公司毛利率下滑，利潤占比進一步下降，但預計未來隨著山東低速電動車的發展而受益。

公司未來看點有三:低速電動車、產能提升和新產品。一是山東省是低速電動車的生產大省，近期省行業標準的出臺，預示著國家對低速電動車的規範漸行漸近，公司地處山東，具有一定的地域優勢。二是產能增加50%，目前產能在400 萬KVAH，預計未來達到600 萬KVAH。三是與古河電池合作的鉛炭電池，具有大容量、深循環、超長壽命的特性，或會提升公司產品的盈利能力。

盈利與估值。我們對公司2014-2016 年的全面攤薄EPS 預測為0.33 元、0.52 元和0.64 元，復合增長率為58%。考慮到光伏儲能、國內4G 通信領域的投入以及山東低速電動車的快速發展，我們首次給與“增持”評級。

風險因素。4G 通信行業進展不如預期；鋰電池、鉛酸電池競爭加劇，盈利能力下滑。