券商最新評級：10股逢低可大膽吸納

中工國際(行情,問診):預計2014年業績重回釋放頻道

中工國際公告2013年營業收入92.36億元，同比減少9.05%，主要原因為國內大宗貿易收入大幅減少，但公司工程承包主業營業收入同比增長9.91%。公司公告實現歸屬上市公司股東凈利潤7.18億元，同比增長13.15%。目前來看，國際市場是中國企業比較優勢明顯、市場潛力巨大、創利水平較高的市場，有巨大的發展空間。中工國際的商務能力、融資能力、項目管理能力突出，生意模式獨特，將從“走出去”戰略充分受益。2013年公司新簽合同額12.73億美元，報告期內公司生效合同額7.79億美元，而年末在手合同余額達到65.80億美元。2013年雖利潤增速放緩，但我們認為與公司計劃限制性股票激勵有關。在充沛訂單的背景下，伴隨未來激勵授予日的確認及公司動力的釋放，我們相信公司有能力在未來幾年保持20%左右的業績增速；公司股價驅動因素基本來自國際，在當下國內固定資產投資前景不確定性加大的背景下，未來作為二級市場標的有一定稀缺性，我們維持買入評級不變，目標價格下調至24.20元。

支撐評級的要點

全年綜合毛利率為17.5%，同比大幅升3.11個百分點；營業利潤率為9.6%，同比升1.17個百分點；凈利潤率為7.8%，同比升1.53個百分點。銷售費用率為3.1%，較去年同期上升0.49個百分點，系對埃塞俄比亞、厄瓜多爾、玻利維亞、烏干達、莫桑比克等市場重點開發影響。

全年管理費用率為3.5%，較去年同期上升0.78個百分點，原因如下:報告期合並加拿大普康，同比增加管理費用3，554.55萬元；報告期新增北京沃特爾水技術，增加管理費用1，056.5萬元。財務費用率為-0.2%，較去年同期上升了0.49個百分點，系報告期內美元、強玻利瓦爾貶值幅度較大。

第四季度單季毛利率為17.31%，同比小幅降0.34個百分點；單季營業利潤率為5.4%，同比降1.91個百分點；單季凈利潤率為3.71%，同比降0.79個百分點。單季銷售費用率為2.93%，較去年同期小幅降0.3個百分點；單季管理費用率為3.22%，較去年同期上升了0.53個百分點；單季財務費用率為-0.5%，較去年同期下降0.17個百分點。

公司經營活動現金流出凈額為9.68億元，比上年同期增加6.1%。2013年公司所得稅比上年同期減少14.50%，主要原因為報告期內收到境外所得稅抵免款。中工國際報告期使用自有資金8，500萬元認購沃特爾股份50%的股份，但並表處理。經預計，沃特爾股份2014年度~2018年度的凈利潤約為200萬元、1，000萬元、2，245萬元、4，784萬元、7，450萬元。公司未來受益水務環保業務。

評級面臨的主要風險

匯率波動風險、政局變動風險。

估值

我們預計2014-2016年每股收益為1.361、1.672和1.992元，維持現有買入評級，目標價由30.00元下調至24.20元，對應17.8倍2014年市盈率。

眾信旅遊(行情,問診):年報靚麗，高成長仍可期

事件:

眾信旅遊發布年報，2013年全年收入30.05億元，同比增長39.78%；營業利潤11506萬元，同比增長41.55%；歸屬於上市公司股東的凈利潤8747萬元，同比增長41.5%；EPS為1.5元（對應發行后股本），符合市場預期。

三箭齊發，分享出境游行業盛宴

公司三大業務板塊均保持了快速發展態勢:出境游批發業務收入17億，同比增42.13%；出境游零售收入7.1億，同比增42.7%，占比略有提升；商務會獎收入5.7億，同比增30%。我們預計2014出境游行業仍將保持高景氣，商務會獎行業的景氣度也將回升，預計今年公司收入仍將保持快速增長。

多渠道建設線上業務，O2O值得期待

2013年公司對官方網站改版、開發移動APP、運營了微信訂閱號、新浪微博、加大了淘寶、天貓、去哪兒等平臺產品供應，全年通過網站及呼叫中心等線上銷售渠道實現營業額1.8億元，比2012年增長47.67%，占總收入比重為6%。2014年公司計劃全面版面國內主流在線交易平臺，目前京東已經上線了產品。另外，公司今年將上線微信服務號，完善在線支付，打通O2O閉環，未來線上渠道貢獻將進一步提升，O2O值得期待。

中西部快速崛起，華南市場破冰

北京地區是公司傳統優勢市場，2013年收入14.8億，同比增41.79%，新增8家門店至34家門店。中西部地區收入增長快速，其中:西南地區收入同比增61%、中原地區收入同比增68%、華中地區收入同比增43%，中西部地區未來有望進一步爆發。華南地區2013年開始實現收入136萬，公司未來計劃在廣州設立一級營銷中心，深圳設立二級營銷中心，逐步打開華南市場。

財務指標良好，盈利能力穩步提升

2013年公司綜合毛利率為10%，較2012年略有提升；出境旅遊批發毛利率從2012年8.77%提升到2013年8.81%；出境旅遊零售毛利率從2012的13.15%提升到2013年13.57%；商務會獎業務毛利率略有下滑。公司凈利率也略有提升，2013年為2.98%。公司盈利能力增強原因:1.上游資源整合，規模效應顯現；2.出境游零售占比增加，該項業務毛利率更高；3.整體費用控制相對較好。

盈利預測與投資評級

我們預計，公司14-15年EPS為1.98和2.47元，對應估值37.5倍和30倍。考慮到出境游是朝陽行業，商務會獎空間廣闊，目前是大行業小公司，公司具有良好的成長性，給予公司“謹慎推薦”評級。

風險提示

1.市場競爭加劇風險；2.服務質量控制風險；3.不可抗力風險。

上海萊士(行情,問診):血液制品龍頭企業，收購和邦藥業提升公司實力

事件:

2013年，公司實現營業收入4.96億元，同比下降25.10%；營業成本1.75億元，同比下降33.09%；實際歸屬於母公司的凈利潤1.44億元，同比下降35.69%；歸屬母公司所有者凈資產10.87億元，同比增長8.33%；基本每股收益0.29元。公司擬每10股派發現金紅利1.00元。

點評:

1、血液制品龍頭企業，收購和邦藥業提升公司實力。公司主要致力於血液制品的研發、生產和銷售，是國內最早實現血液制品批次生產的廠家之一，是目前國內少數可從血漿中擷取六種組分的血液制品生產企業之一。2013年，公司擁有12家漿站，投漿量355噸，擁有人血白蛋白、人免疫球蛋白和凝血因子類三大類產品，擁有7個品種、共23個規格產品，收入結構中，靜注射人免疫球蛋白占比40%左右，人血白蛋白占40%左右，凝血因子類及其他產品占20%左右。2013年主營業務收入的減少主要是因為閔行廠區遭受水災后，部分原料血漿、在制品、半成品及產成品因被水浸泡而報廢，生產車間亦因不能滿足生產條件而停產，導致第四季度主營業務收入同比大幅下降。但從全年采漿量來看，在采漿政策的激勵作用下，全年采漿量較上年增長百分之十以上，較好的完成了年初制定的采漿計劃，保持了良好的增長勢頭，有利於保障未來業績的增長。

和邦藥業擁有2家漿站，投漿量120噸，擁有人血白蛋白、靜注人免疫球蛋白、人免疫球蛋白和乙肝人免疫球蛋白4個品種、共9個規格產品。2014年1月，公司收購和邦藥業（2013年12月，和邦股份(行情,問診)完成新版GMP認證）的交易完成，整合后，公司采漿站達到14家，投漿量475噸，進一步鞏固了國內最大的血制品企業之一的地位。

2、國家政策支援血液制品行業集中度提升。從國際發展趨勢上看，2004年以后，全球血液制品企業通過一系列整合，貝林、百特、拜耳、基立福、奧克特琺瑪等大型企業的產品所占全球市場份額超過85%，行業集中度提升是發展趨勢；而國內發展情況來看，與國際血液制品行業企業數量少、經營規模大的現狀相比，目前我國血液制品企業共有30余家，呈現小而多的態勢，年投漿量在250噸以上、能生產6種以上產品的企業不足10家，大部分企業投漿量較低，只能生產3種以下產品。而在國內需求方面，隨著我國居民消費能力的提升和醫療保障體系的完善，患者對血液制品的需求旺盛，目前整個行業投漿量約4000噸/年的水平，較8000噸/年的市場需求缺口巨大，產品供不應求成為常態。自2001年起，國家為加強對血液制品行業的監管，不再審批新的血液制品企業，國家對血液制品企業設立單采血漿站也規定了嚴格的限制條件，一般情況下，擁有6個以上藥品生產批準文號的企業才具備申請設立新的單采血漿站資格，進而限制了血液制品行業供給量的提升。

國家不斷加強的監管政策使得血液制品行業的進入壁壘極高，進一步使得我國血液制品行業集中度提高成為必然。近年來，我國血液制品行業的重大收購兼並事件逐步增多，如天壇生物(行情,問診)收購成都蓉生、云南沃森生物(行情,問診)收購河北大安、中國生物收購貴陽黔峰和西安回天等交易均使得收購方的綜合實力得以大幅提升，不排除未來公司繼續通過行業整合實現發展。

3、盈利預測。預計公司2014-2016年凈利潤增速分別為50.7%、25.6%和24.6%，EPS分別為0.37、0.47和0.58元，目前股價對應PE分別為135、107和86倍；雖然目前估值較高，但考慮到公司今年生產經營會從去年水災損失中得到恢復，看好公司長遠發展，給予公司“增持”評級。

4、風險提示:1）血液制品安全風險；2）公司在行業整合方面進展不達預期風險；3）國家政策調整使得公司部分采漿站關閉風險。[NT:PAGE=$]

北大醫藥(行情,問診):公司藥品產銷研實力雄厚，股東從藥到醫產業版面

事件:

2013年，公司實現營業收入23.16億元，同比增長18.92%；營業成本18.98億元，同比增長19.60%；實際歸屬於母公司的凈利潤7802萬元，同比增長2.43%；歸屬母公司所有者凈資產11.44億元，同比增長7.56%；基本每股收益0.13元。公司擬每10股派發現金紅利0.11元。

點評:

1、公司藥品產、銷、研實力雄厚。公司是中國西部最大的生物與化學合成藥物生產、研制和出口基地，全球最大的洛伐他汀生產基地和磺胺類藥物生產基地。目前公司產品涵蓋抗微生物類、心腦血管類、維生素類、鎮痛抗炎類、消化系統類、精神障礙類、抗腫瘤類、免疫調節類、代血漿類等近20個大類，一百多個原料藥和制劑品種。公司是通過國際認證最多的中國制藥企業之一，全部產品均通過GMP認證，其中有近20個產品獲得美國DMF注冊號，12個產品通過FDA認證，7個產品獲得歐洲COS證書，藥品生產實力雄厚。同時公司宣布建設麻柳制造基地，整合銷售流通業務，實現從前端中間體與原料藥生產、到制劑藥品銷售的完整產業鏈，從而降低產品成本、提升整體議價能力、提高產品市場競爭力並獲取更多市場機會。

2011年定向增發后，北京北醫醫藥優質資產注入北大醫藥，打通了制造與流通環節，實現從原有的醫藥制造業延伸至醫藥流通領域，構建了以上海、北京、武漢、重慶為核心輻射全國的銷售流通平臺。北大醫藥擁有國家級技術中心，有多位高級專業技術人員享受國務院政府特殊津貼。依托北京大學醫學部深厚的學術基礎和資源，發揮方正醫藥研究院、北大醫藥國家級技術中心、北大醫藥重慶大新微生物藥物研究中心三位一體的研發版面，實現從創新藥物研發到產品工藝技術革新的產品創新全覆蓋。公司在產品創新、先進技術和生產工藝的研發與推廣方面具有較強的實力。

2、公司更名體現集團從藥到醫的產業版面思路。北大醫療產業集團有限公司及其全資子公司持有占本公司總股本40.2%以上的股份，北大方正集團是北大醫療產業集團的控股母公司，實際控制人是北京大學。2013年5月，北大醫學部與方正集團簽署戰略合作協議，北大醫學部為方正集團開展醫療醫藥事業提供學科建設、人才引進與培養、學術交流、醫療業務管理等方方面面的支援；此前北大醫學部旗下擁有北大人民醫院、北醫一院、三院、六院、口腔醫院、腫瘤醫院等八家附屬醫院（均為三甲醫院），北大國際醫院更名為“北京大學國際醫院”，成為了北大醫學部第九家附屬醫院；方正集團旗下的醫療產業集團更名為“北大醫療產業集團”、西南合成更名為“北大醫藥”等等這些方面都顯示了北大方正集團在醫療產業整合上的思路，即:逐步打造集藥品研發/生產/銷售、綜合型醫院/專科醫院醫療服務為一體的醫藥/醫療產業鏈。除了北京市內的三甲醫院之外，北大醫療產業集團以收購湖南株洲愷德心血管醫院（湖南省內唯一一家具有三級醫院資質的心血管專科醫院）為標志已逐步在全國范圍內版面。2014年2月27日，北大醫療產業集團宣布與北京大學醫學部、北京大學第六醫院共同創辦北京大學心理醫院（營利性醫院）；2014年3月初，與貴陽市政府達成的戰略協議涉及30億元，包括和貴陽市第二人民醫院和貴陽市第四人民醫院的合作，同時參考北大國際醫院的模式，將新建一家營利性醫院，這些舉措表面北大醫療在新的一年里將繼續在醫療服務領域發力。

在年報中公司公布了未來的發展戰略，除了打造醫藥產業鏈、推動資源整合之外，還計劃依托股東資源、版面醫療服務業；特別是在醫療服務業領域，實現在醫療器械、醫院等醫療服務領域的版面。公司股東自建及收購的醫院將逐步與公司現有業務相結合，增強與公司現有醫藥業務的協同。北大醫藥作為方正集團旗下唯一的醫藥上市公司，未來依托集團醫藥資產整合逐步推進，發展空間值得期待。

3、盈利預測及評級。只評估公司現有產品業務，預計公司2014-2016年凈利潤增速分別為23.6%、22.2%和20.9%，EPS分別為0.16、0.20和0.24元，目前股價對應PE分別為78、64和53倍；雖然目前公司估值較高，但看好公司長遠發展，給予公司“增持”評級。

4、風險提示:1）藥品安全風險；2）控股股東醫療服務行業版面進展低於預期風險。

海能達(行情,問診):公司業績提升顯著，期待pdt業務突破性增長

事件描述

海能達公布了其2013年年報，年報顯示，公司2013年全年實現營業收入16.83億元，較去年同期上升48.27%；實現歸屬上市公司股東的凈利潤1.35億元，同比增長305.28%；實現歸屬於上市公司股東的扣非后的凈利潤1.03億元，同比增長1546.81%。全面攤薄每股收益為0.49元。

事件評論

數字產品銷量顯著上升，公司收入利潤大幅增長:公司的收入和利潤均較去年有較大幅度的增長；其中，數字產品的收入大幅上升，同比增長75.64%，其收入占比也顯著增加。我們認為，公司在2013年加快了產品結構轉型的步伐，以配合公安、工商業等用戶模轉數的進程；從業績上來看，數字產品業務的上升足以彌補模擬產品業務增速放緩所帶來的影響，支援公司的長期穩定發展。

期間費用率大幅下降，成本管控效果明顯:公司全年期間費用率較2012年有明顯下降，體現出公司良好的期間費用控制能力。我們判斷，隨著PDT、DMR等產品產銷量的提升，規模效應將繼續顯現，公司的期間費用將在2014年繼續維持穩定下降態勢，保障公司的整體盈利水平。

DMR產品需求旺盛，保障公司長期持續發展:公司是較早進入DMR領域的重要廠商，並擁有海外的銷售渠道，充分受益於歐美地區對DMR產品需求的提升，產品收入在2012-2013年期間呈現快速增長的態勢。我們認為，DMR業務的良好業績表明公司產品具備與國際廠商競爭的實力，看好其長期發展前景。

PDT有望進入大規模部署階段，為公司提供長期成長空間:我們認為，經過兩年的籌備和等待，公共安全部門進行大規模PDT網絡建設的時機已經成熟；公安部申請的專向配套資金如能迅速到位，也將消除建網資金來源不穩定所帶來的影響，促使各個省市加速PDT網絡的部署。公司已在黑龍江、新疆等省份部署了PDT數字集群系統，擁有成熟的硬體產品和系統部署經驗，市場認可度高，有機會獲得較高的市場份額。預計整個PDT市場的規模將不少於150億元，將為公司長期發展提供長期成長空間。

投資建議:我們預測公司2014-2015年的全面攤薄EPS分別為0.90元和1.40元，維持對公司的“推薦”評級。

中工國際:市場區域拓展、新興領域版面

2013 年公司實現營業收入91.73 億元，同比下降9.67%；營業利潤8.95 億元，同比增長4.55%；歸屬於上市公司股東的凈利潤7.19 億元，同比增長13.16%；每股收益1.13 元；股利分配政策為10 送2 派3元（含稅）。

業務結構調整，工程承包主業穩步增長。（1）公司明確了貿易業務服務於工程承包主業和投資業務的定位，大幅收縮國內貿易業務以控制風險，國內外貿易業務收入同比下降87%。工程承包營業收入保持穩步增長，同比增速9.91%。（2）工程承包業務毛利率自2011 年低點后穩步提升，2013 年達到17.51%，同比提升0.72 個百分點。報告期內新簽合同12.73 億美元，生效合同7.79 億美元，期末在手合同余額65.80 億美元。（3）期間費用率同比增加1.76 個百分點，其中營業費用率同增0.49 個百分點因加大新市場開拓，管理費用率同增0.78 個百分點因加拿大普康控股、北京沃特爾並表，財務費用率同增0.49 個百分點因持幣匯率波動較大。

市場區域拓展、新興領域版面，推動業績快速增長。（1）公司加快新國別市場的開拓，訂單從原來以委內瑞拉為主逐步向埃塞俄比亞、厄瓜多爾、玻利維亞等國家拓展。基於區域深耕戰略，新區域拓展的成功為該領域后續訂單的簽訂打下良好的基礎。（2）在原有電力、基建等優勢業務領域的基礎上，積極探索新產業機會。報告期內，先后設立礦業工程部、投資事業部和園區事業部，完成並購北京沃特爾構建環境工程平臺。

盈利預測及評級:預計公司2014-2016年EPS 分別為1.39 元、1.68 元、2.02元，3年凈利潤復合增速21.48%，對應2014年動態PE13.04 倍，同時考慮到股權激勵對業績釋放的刺激效應，維持公司“增持”評級。

風險提示:區域政治動盪風險；全球經濟下滑風險；匯率波動風險；項目生效及執行情況慢於預期。

長海股份(行情,問診):新建產能貢獻業績，維持推薦

業績小幅低於預期

公司公布2013 年報，營業收入9.20 億元，YoY+52.8%；歸屬於上市股東凈利1.05 億元，YoY+18.22%，扣非后凈利潤1.18 億元，YoY+21%；合每股收益0.88 元，略低於我們預期0.95 元（-7.3%）。

擬分紅每股0.2 元，股利分配率達到23%，另每十股轉增6 股。

主要是公司超募項目7 萬噸/年E-CH 玻纖項目生產線去年4 月30日投產貢獻業績，公司玻纖紗生產能力達到10 萬噸。其中新增PE隔板、電子薄氈等多個產品，主營收入增長27.33%。同時，由於天馬瑞盛並表影響，公司綜合毛利同比下降3.93%，其主要產品樹脂毛利率7%低於其他業務平均30%毛利率。

發展趨勢

由於新建產能和子公司天馬瑞盛貢獻業績，公司營收大幅增長。

玻纖日產較去年同期擴大至150-165 噸，其中毛利較高產品如電子薄氈營收增長超過30%，為公司除短切氈外另一利潤主體（占營業利潤35%）。目前玻纖行業競爭激烈，除了玻纖制品深加工特色企業外普遍虧損，公司保持原有產品品質優勢基礎上，嘗試進入高階潛在市場，進一步提升公司玻纖產品的盈利能力和產品結構。

報告期內公司對天馬集團繼續增資4 千萬元，持股比例上升至31.5%，同時在多環節、專業化整合下天馬集團去年扭虧為盈，報告期內營業收入5.28 億元，實現盈利為269.6 萬元，協同效應開始顯現。雖然天馬集團產品結構和經營模式還需調整，但潛力巨大是業績增長的倍增器，雙贏已成定局，公司錦上添花。

盈利預測調整

我們維持14 年盈利預測1.35 元，2015 年EPS 1.61 元，目前股價對應14 年P/E 為19 倍。

估值與建議

維持“推薦”評級不變，給予目標價33.75，對應14 年P/E 為25倍。

風險:玻纖行業持續不景氣，新產品效益不及預期。[NT:PAGE=$]

首開股份(行情,問診):業績改善可期，關注再融資進展

公司公布13年年報，營業收入135億元（+7%），凈利潤12.9億元（-20%），EPS0.57元；扣非后凈利潤11.1億元（-29%），ROE9.56%；擬每10股派現1.8元（含稅）。

投資要點:

業績下滑，低於預期。（1）EPS0.57元（-20%）低於我們0.74元（+2%）的預期，一方面營業收入增幅低於預期，京內結算收入出現下滑；另一方面毛利率下滑幅度超出預期，房地產結算毛利率僅33.3%，大幅下滑7.7個百分點，低成本高利潤率項目資源不斷減少，且京內項目占比大幅下降。（2）維持14年迎來業績集中釋放期的判斷，但程度可能低於我們此前預期，下調14年EPS至0.84元（+46%）。13年結算量較少，一方面由於項目工程進度不均衡，此外部分京內項目計劃推遲至14年轉為現房銷售；14年可結貨量較多，而且美唐二期、常青藤、璞瑅二期3個高利潤率項目將集中結算，14年業績有望顯著增長。考慮到流動性趨緊壓制銷售，以及北京自住型商品房建設對公司京內剛需項目的沖擊，銷售及業績釋放可能低於我們此前預期。

銷售略有增長，14年有望加速。簽約銷售186億元（+5%），雖然受北京預售價格控制影響未能完成推盤計劃，但受益於京內項目售價上漲，以及公司加大京外項目銷售力度，仍然完成了年初制定的銷售計劃；新開工174萬方（-19%），14年計劃新開工288萬方（+66%）；14年計劃新推盤面積217萬平（+58%），銷售面積168萬平，銷售金額247億元（+33%），從公司過往表現來看，我們認為計劃完成是大概率事件，京內現房銷售項目是關鍵。

資金較為緊張，關注再融資進展。賬面現金131億元，剛好覆蓋短期有息負債；凈負債率183%，較年初大幅上升65個百分點。財務杠桿提高與公司加大拓展力度有關，13年新增項目權益建面214萬平，權益土地款186億元，與銷售金額持平，新增項目位於全部位於北京、蘇州、廈門、杭州、大連等一二線核心城市，區域版面進一步優化。擬發行公司債58億元及定向增發融資40億元，考慮到公司國資背景及積極參與保障房建設，我們認為獲批可能性大，將顯著緩解資金壓力，打開進一步發展空間。

13-15年EPS0.84/0.97/1.13元，PE6/5/4倍；RNAV14.10元，目前股價低於4折交易；PB僅0.86。各方面看公司價值被低估，14年銷售業績有望明顯改善，且有望受益於房企再融資開閘，維持“推薦”評級。

中航飛機(行情,問診):業績增幅較大，期待新產品量產

事件:

據公司年報，報告期，公司實現營業收入、歸屬凈利潤、歸屬扣非凈利潤、基本每股收益分別為17285.65百萬元、350.89百萬元、306.20百萬元、0.13元，分別同比增加10.89%、39.34%、-20.98%、44.44%。

點評:

業績增幅較大。報告期營業收入同比增長10.89%，歸屬凈利潤同比增加39.34%，增幅可觀，經營活動產生的現金凈流量為18993.11百萬元或359.92%；僅歸屬扣非凈利潤同比增加-20.98%，但歸屬扣非凈利潤影響因素較多，我們認為歸屬凈利潤和經營活動產生的現金凈流量更能反應公司經營狀況，公司業績增幅較大，經營狀況較好。

主營業務營收同比增加11.29%，主要來自飛機零部件業務。報告期公司主營業務收入17136.45百萬元，同比增加11.29%。其中，飛機零部件業務收入16197.41百萬元，同比增加12.93%，是主營業務收入增加的主要原因。

毛利率提高0.38個百分點，我們認為是民用航空零部件產品毛利率提高。報告期公司主營業務毛利率11.06%，同比提高0.38個百分點，創6年新高。毛利率提高是由於飛機零部件業務提高了0.5個百分點，由於軍用航空零部件定價采用成本加成原則，毛利率穩定，所以我們認為民用毛利率提高是主營業務毛利率提高的原因。

三項費用率之和下降0.8個百分點，主要源於銷售費用率下降。報告期三項費用率之和8.22%，同比下降0.8個百分點。具體來看，銷售費用、管理費用、財務費用占營收比重分別為1.55%、5.21%、1.46%，同比變化百分點個數分別為-0.84、0.3、-0.34，銷售費用率下降是三項費用率之和下降的主要原因。由於利息費用增多，財務費用比率可能上升；國企厲行節約，管理費用下降；銷售費用率多數情況下在2%上下波動，我們預計三項費用率之和將小幅波動。

投資建議:

期待新產品量產，首次給予“增持”評級。2012年資產收購后，公司飛機零部件業務產業鏈更為完整，未來在我國支線飛機ARJ21和大型運輸機Y20中將發揮重要作用。我們認為ARJ21和Y20的生產、裝備數量都將大大超過現有的新舟系列民機和Y8系列軍機，公司未來發展主要在新產品ARJ21和Y20量產上，但未來量產時間有較大不確定性。預計公司2014年、2015年的EPS分別為0.19元、0.25元，對應2日PE分別為44倍和34倍，首次評級給予“增持”。

風險提示:

軍品訂單交付時間的不確定性等。

龍力生物(行情,問診):乙醇新產能維系高估值

公司是以玉米芯、玉米和秸稈為原料，致力於打造“玉米全株產業鏈”，目前低聚木糖為核心產品的功能糖是最主要收入和利潤來源， 收入占比約50%和毛利的絕大部分。 國內外燃料乙醇概況。巴西、美國先后在上世紀70 年代中期開始推動乙醇汽油的消費，兩國12 年的燃料乙醇產量合計為188 億加侖（約0.57 億噸），占世界總產量的86%。我國是從02 年開始推廣燃料乙醇，目的是以消化大量庫存陳化糧，黑龍江、吉林、遼寧、河南、安徽5省及湖北、河北、山東、江蘇部分地區已基本實現車用乙醇汽油替代普通無鉛汽油，11 年我國燃料乙醇產銷量達193.76 萬噸。

燃料乙醇是公司最大看點。公司從05 年開始研發纖維素燃料乙醇的生產技術，經過多年不懈努力， 12 年公司收到省發改委5 萬噸纖維素乙醇的核准，使得公司成為國內首家能夠生產二代纖維燃料乙醇的企業。13 年公司以自由資金投資4.86 億元建設年處理20 萬噸秸稈綜合利用項目，利用高效原料預處理技術的生產纖維素乙醇生產線，項目建設后可年產纖維素乙醇3 萬噸。

功能糖產能投產，淀粉業務將壓縮。公司年產6000 噸低聚木糖的募投項目有望在14 年后陸續達產。公司新產能投產后，規模效應進一步加強，外加產品升級帶來結構上變化，可能進一步提升盈利；國內玉米淀粉市場競爭激勵，缺少產品定價能力，由於公司戰略重心轉向新能源，我們預計后期規模將進一步壓縮。

盈利預測與投資建議:我們預計14-16 年公司實現銷售收入10.03 億元、10.52 億元和11.34 億元，同比增長11.05%、4.89%和7.75%； 歸屬母公司凈利潤0.85 億元、1.01 億元和1.16 億元，同比增長17.78%、18.97%和14.16%，EPS 分別為0.35 元、0.42 元和0.48 元， 相對應PE 分別45 倍、38 倍和33 倍，給予增持評級。

風險提示:原材料價格波動；食品安全。