荀玉根：目前風險還不高 不急於撤退

核心結論：①全國放松、個別城市緊縮的樓市政策屬於首次，效果需觀察，本輪行情本質是國內外政策面暖推升風險偏好，政策未到轉向期，跟蹤4月中國內外經濟政策形勢。②對比15年4季度，市場情緒位於從底部回升的中間水平，並不高，未到物極必反狀態。③行情未到轉折撤退期，繼續持有，全年仍是運動戰。風格偏成長，如新能源汽車、智能制造、娛樂體育、軍工、券商，及養殖、維生素印染等下游漲價品。

不急於撤退

經歷前周的大漲之後，上周市場小幅上漲，上證綜指漲0.82%，創業板指1.75%。上周後半周指數有所回落，加上周末滬深出台緊縮的樓市政策，投資者情緒受到影響。我們認為，本輪行情的核心驅動力是國內外政策變暖，目前未到政策決斷期，不必急於撤退。

1.政策微妙變化，未到決斷時

這次樓市政策為結構性調整，不同以往。3月25日上海出台了「史上最嚴厲」的樓市調控政策，推出更嚴格住房限購政策、差別化住房信貸政策等系列組合拳。當日深夜深圳樓市調控新政也宣布落地，對社保年限及房貸首付條件和比例提出了更嚴格的限制。市場傳言武漢、南京等也可能出台緊縮的樓市政策。A股1月底以來的震盪上漲，其中一個重要邏輯是，國內穩增長，其中地產政策放松是其中重要政策之一。房價上漲過快的上海、深圳出台嚴厲的緊縮政策，市場之前有一定預期，如何評價這個政策？問題的關鍵是，穩增長的政策是否會繼續並有效？全國放松、個別城市緊縮的樓市政策屬於首次，這個政策組合反映了管理層既想三四線城市房產去庫存，又難以容忍一線房價上漲過快。這個政策組合的效果還需觀察，最理想的結果是北上深房價平穩略上漲，三四線城市房價溫和上漲帶動銷量，繼續去庫存，最糟糕的結果是上海、深圳房價下跌，三四線城市滯銷。從大類資產配置角度看，一線樓市政策收緊對股市有利。比如13年3月國務院出台了「新國五條」細則，加大對房地產市場的調控力度，資金流出樓市流入金融市場，當時股票市場資金流入不明顯，但債券基金和貨幣基金規模大幅增長。

未到政策決斷期，繼續觀察後續經濟數據。我們一直強調，本次行情是國內外政策階段性偏暖下的風險偏好上升，行情的演繹就需要跟蹤政策面，4月中旬進入敏感期。最近除了樓市政策結構性變化外，投資者非常關心CPI的走勢，3月以來農產品(000061,股吧)價格快速上漲，尤其是蔬菜價格。我們認為，暫時不用太擔心政策轉向，宏觀政策的調整通常以季度為單位，每個季度的中央政治局會議是窗口期，需要綜合考慮增長、通脹、匯率等因素。農產品價格從3月中下旬以來已經走平，不意味着CPI短期一定觸碰3%的壓力線。2016年宏觀調控特征是「區間調控、定向調控、相機調控」，2月開始政策偏向穩增長，未來政策有可能再次變化，需跟蹤4月中旬公布的經濟數據，包括經濟增長情況、通脹情況。海外方面，需跟蹤4月27日美聯儲議息會議，這次會議不會決定是否加息，但會討論未來的加息前景，尤其是6月份加息的可能性，而4月公布的美國就業數據、核心通脹數據均會影響到此次會議。

2.情緒有所修復，目前還不高

市場情緒有所修復，高風險偏好資金開始入市。除了經濟政策面，我們一直從市場情緒面跟蹤分析此輪行情，既然是風險偏好提升的行情，就需要度量情緒的高低，可類比15年10月後。從資金入市情況看，目前類似15年國慶後兩周，代表高風險偏好的融資余額連續兩周上升，個人投資者中超級大戶（資產規模1億以上）資金流入明顯，但整個市場的個人投資者資金入市不明顯。從市場情緒指標來看，對比15年8-11月行情，情緒只恢復了一半。上一輪行情成交量的低點是15年9月30日的295億股，到11月5日高點的980億股，漲幅232%，本輪成交量低點是3月11日的254億股，最近一周均值為518億股，漲幅104%；上一輪行情換手率低點是9月30日的257%，高點是11月11日的588%，漲幅129%，本輪行情換手率低點是2月15日的207%，目前上升為348%，漲幅68%。

結構上看，情緒修復期彈性品種輪漲。從行業、板塊表現特征看，目前也類似15年國慶後，彈性品種輪漲擴散中。我們一直將本次行情與15年8月底-11月中比較，共同的背景是前期下跌源於政策面擾動、反彈源於政策暖期情緒修復，1月底-3月初=15年8月底-9月底，3月開始政策更明朗，類似15年10月後。回顧15年10月之後市場表現，行業漲幅基本與行業Beta值成正比，即高彈性行業反彈幅度更高，如計算機、非銀、電子、通信、傳媒等行業。市場反彈階段，往往是彈性大的品種會輪番表現，尤其是階段性有催化劑、前期漲幅落後的行業。我們11月初《年底重視么蛾子出現》看好券商，邏輯就是券商高彈性、前期滯漲、四季度基本面環比改善，推薦後券商股連續三個漲停。過去兩周，新能源汽車、券商、軍工、智能汽車、VR等紛紛表現說明市場的風險偏好已經在提升，熱點在輪動擴散中。

3.應對策略：繼續持有，不急於撤退

行情未到轉折決斷期，繼續持有。1月底開始，我們提出，政策漸變，行情步入震盪築底階段，3月中國內外政策更明朗將出現反彈右側，3月14日明確提出「向上突破的行情大概率啟動了」、「請珍惜難得的吃飯行情」。市場上漲至此，分歧和疑慮變多很正常，我們認為，行情未到轉折決斷期。本輪行情類似15年4季度，行情起點和終點均源於政策面變化，自上而下宏觀政策未到轉變期，國內方面未來需跟蹤4月中旬公布的經濟數據和中央政治局會議，國外需跟蹤4月27日美聯儲議息會議等。自下而上看市場情緒面，對比15年4季度位於從底部回升的中間水平，並不高，未到物極必反的狀態。操作上，建議繼續持有，繼續跟蹤未來政策面和情緒面的變化。

風格偏成長，高彈性品種和下游漲價品。3月上旬開始推薦中小創類高成長，如新能源汽車、娛樂體育、智能制造等，17日周四開始推券商，23日周三提出新的輪漲彈性品關注軍工，催化劑如資產注入、軍民融合、前期漲幅小，目前均可繼續持有。3月25日中共中央政治局審議通過《關於經濟建設和國防建設融合發展的意見》，軍民融合發展已經上升為國家戰略，未來改革將會持續深入推進。此外據上證報報道，航天科技(000901,股吧)未來五年資產證券化率擬從目前的15%左右提高到45%，科研院所改革今年啟動，首期規模為300億元的軍民融合發展基金即將設立。此外，繼續持有下游漲價品，如維生素印染、農業養殖。這次物價上漲，不同於07年、10年，那兩次都是需求很強，上游資源品價格漲幅更大，相關行業表現更優。這次物價上漲主要是貨幣現象，供給短缺的下游品種漲價的持續性更強，對盈利的貢獻更大。