Galaxy：Hyperliquid生態重新吸納USDC成因及意義

作者：Lucas Tcheyan，Galaxy Digital Research副主管；編譯：Shaw，金色財經

上周四官宣的合作協議顯示，Coinbase 實質上完成收購併逐步清退 Hyperliquid 原生穩定幣 USDH，正式敲定由其聯合 Circle 共同打造的USDC，成為這家去中心化交易平台的官方主流穩定幣。

與此同時，Hyperliquid 同步推出全新對齊計價資產 2.0 框架（AQAv2）。該機制是原有穩定幣對齊規範的升級方案：非獨家穩定幣項目只需質押 50 萬枚 HYPE 代幣，並向協議分成儲備資產收益，即可接入生態，成為 HIP-4 預測結果市場與驗證節點營運永續合約的計價資產。

此次合作分工明確：Coinbase 擔任USDC 儲備資金運維方，將至少 90% 的儲備收益分成給到 Hyperliquid；Circle 負責技術落地，承擔代幣鑄造、贖回以及跨鏈轉賬協議（CCTP）基礎設施運維工作。目前 Circle 與 Coinbase 均已完成 50 萬枚 HYPE 代幣質押，滿足啟用 AQAv2 機制的門檻。

今後 USDC 將作為 HIP-4 結果類市場的官方標準計價資產，同時繼續保留其在 HIP-1、HIP-2、HIP-3 交易場景中的首要抵押資產地位。

早在 2025 年 9 月，Hyperliquid 全網驗證節點曾投票選定 Native Markets 發行原生穩定幣 USDH，彼時參選方還包括 Paxos、Ethena、Frax、Sky、Agora 等項目，儘管 USDH 僅採用五五分成的保守收益分配模式，最終仍成功勝出。但後續 USDH 市場增長乏力，流通規模長期停滯在 1 億美元附近，而 Hyperliquid 生態內的 USDC 體量已高達 50 億美元。新版 AQAv2 機制直接將原本歸屬 USDH 的收益分成模式全面轉接至 USDC 體系；此外，Hyper 基金會還將發放遷移扶持資金，助力所有依託 HIP-3、HIP-1 生態及集成 USDH 的項目方完成平穩切換。

我們的觀點

一、直接經濟收益影響

此次合作最直觀的改變，是進一步放大 Hyperliquid 原本就十分可觀的盈利空間。Hyperliquid 今年第一季營收達 1.92 億美元，全年營收預計可達 7.6 億美元。達成新合作後，其年度營收將再新增 1.6 億美元及以上，增幅接近 20%，幾乎無需付出額外成本。對比此前 1 億美元流通量的 USDH 僅能為其帶來 300 余萬美元年收入，本次收益提升幅度十分顯著。除盈利層面外，產品體驗同樣迎來優化：此前 USDH 在做市商操作與普通用戶使用層面存在天然體驗壁壘，長期制約 HIP-4 交易對的生態擴張速度；如今統一採用合規主流計價資產，既避免生態資產割裂，又掃清業務規模化發展障礙。

二、Coinbase入局深層動因

Coinbase 本身已享有 USDC 計息收益的五成分成，同時平台內流通 USDC 的全部利息收益也歸其所有，入局動機起初並不明朗。在此之前 USDC 早已是 Hyperliquid 生態的絕對主力穩定幣，即便 HIP-4 市場將 USDH 設為默認計價幣，也難以撼動 USDC 在高交易量賽道的統治地位。而此番直接收購整合 USDH、確立 USDC 在 HIP-4 市場的官方計價資產地位，相當於在行業格局最易發生變動的關鍵節點，徹底穩固自身龍頭優勢，這也是促成 Coinbase 主動洽談合作的核心原因（另有行業消息稱，Hyperliquid 數月前已挖走 Circle 前鏈上業務負責人）。

此次合作也暗藏 Coinbase 整體產品戰略布局。其旗下以太坊二層網路 Base，始終未能在永續合約與衍生品賽道形成氣候，生態發展重心反倒偏向去中心化 AI 領域，威尼斯 AI 熱度暴漲就是典型案例。若 Coinbase 想要深度布局永續合約與事件預測交易賽道，放棄自主在 Base 鏈從零搭建生態、轉而藉助開發者生態工具，在 Hyperliquid 生態落地 HIP-3、HIP-4 相關交易市場並以 USDC 作為計價資產，或是當下最高效的布局路徑。該判斷目前仍偏向推測，但本次合作已從機制層面掃清所有落地障礙，各方利益綁定也已全面成型。

三、政策層面戰略價值

Coinbase 是美國加密行業極具影響力的遊說機構。如今雙方深度利益綁定 ——Coinbase 完成代幣質押、承接儲備資產運維業務、持續向 Hyperliquid 協議分成收益，將助力 Hyperliquid 更好適配美國最新出台的加密行業監管規則，在合規發展層面獲得更多助力。

四、社區治理層面爭議

此事也折射出生態治理理念的現實矛盾。2025 年 9 月，Hyperliquid 通過全網驗證節點公開投票選定 USDH 發行方，當時社區一致將這套流程奉為社區自治選定穩定幣的標杆模式，也曾被行業廣泛報導。彼時 Native Markets 參選時的核心主張，是打造本土穩定幣，奪回被頭部平台忽視 Hyperliquid 生態所占據的行業價值。時隔八個月，當初憑藉社區民意勝出的項目方，最終將相關資產轉手賣給了自己原本想要抗衡的頭部機構；且本次重大合作調整全程未經過驗證節點投票表決，僅由 Hyper 基金會直接敲定落地。從商業盈利角度來看，此次整合無疑讓協議整體收益變得更加優厚，但這也與當初社區自治、本土價值崛起的初衷形成明顯落差，其中理念衝突值得行業重視與反思。

來源：金色財經

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