股市之后 中國下一個泡沫可能在樓市債市中形成

有評論文章指出，中國必須首先去杠桿。那種流動性過剩導致的資產輪番炒作和政府希望用股權融資加以替代的債權融資都必須得到控制。考慮到中國的貨幣和信貸基礎龐大，它們的年增長率至少要在三年的時間里遠低於兩位數，且還是在一切都順利的前提下。這篇文章具有一定參考意義。

對中國股市厭倦了？別擔心，中國的下一個泡沫很可能在樓市或債市中形成。如果想再次看到股市震盪，只要有耐心，六年后中國將迎來下一個盛衰周期。

這是因為近期的股市走勢只是中國疾病的一個症狀，而這場疾病折磨著整個中國金融體系。中國的資本總是被嚴重錯配，眼下更是大量的資本處於錯配狀態。除非中國采取痛苦的改革措施推動金融系統商業化、去杠桿化，否則中國將繼續從一個泡沫跳到另一個泡沫中，浪費數萬億資金。

中國的金融系統缺乏競爭力，其核心部分是國有銀行。國有銀行資產占到了正規銀行業資產的約95%。中國一廂情愿地認為國有銀行參與到了相互間的商業競爭中。

非銀行金融(或稱為“影子”金融)領域確實存在一定的競爭性。但隨著監管環境變化，國有銀行將影子銀行業務轉出、轉入資產負債表，這在很大程度上影響了“影子”金融。

中國的債市由國債所主導，國有銀行大部分債券交易在二級市場上進行。國有企業也可以在規模較小的公司債市場發行債券。

至於中國股市，它一直偽裝成一個真正的市場，但本質已經暴露出來。無論股市上漲還是回調，都不是基於上市公司表現的變化。股市最初上漲是因為人們感受到了令人鼓舞的政府姿態，而對接下來股市攀升行情的管理不善又導致了股市的下跌。中國股市里沒有便宜貨，也沒有昂貴的股票，一切跟著政策走。

當所有選擇都掌握在政府手中的時候，政府就成了資金流動的指揮棒。2008年晚些時候，中國政府將規模空前的信貸擴張當做應對全球金融危機的制勝法寶。當時，貫穿2007-2008年的a股泡沫已經破滅，過剩的資金便蜂擁流入房地產市場，其后果是嚴重的。

中國政府需要做的不是救市，而是找出一條能將銀行業私有化的可行之路。隨著國家向民間資本發放銀行牌照，這個過程已經開始，但如果僅僅是把民間資本引入國有銀行占主導的銀行業，那么銀行業的轉型將遙遙無期，耗費的將不是幾年、而是幾十年的時間。

放開資本項目是為銀行業引入外資競爭的又一途徑，但這次股災卻成了拒絕推進資本項目放開的現成借口。這樣的借口已經重復了15年。不錯，如果資本項目開放了，股市的拋售會更加猛烈，但如果資本項目真的開放，過去10年過度寬鬆的貨幣政策就會被糾正，那么股市下行的一幕從一開始就不會發生。

中國必須首先去杠桿。那種流動性過剩導致的資產輪番炒作和政府希望用股權融資加以替代的債權融資都必須得到控制。考慮到中國的貨幣和信貸基礎龐大，它們的年增長率至少要在三年的時間里遠低於兩位數，且還是在一切都順利的前提下。

(本文作者史劍道(derek scissors)，美國企業研究所(american enterprise institute)的常駐學者，負責研究亞洲經濟問題和趨勢。他尤其關注中國和印度的經濟形勢，以及美國與中國、印度的經濟關係。)