【晨星】全球股債市展望

全球投資市場展望

許多資產類別年初至今的表現依舊不彰，這是由於市場受超乎預期的通膨影響，央行因此收緊貨幣政策；同時疫情持續阻礙生產，包含受員工染疫以及中國封城影響；而俄羅斯入侵烏克蘭也帶來多重影響，包括貿易制裁、大宗商品和能源價格飆升，並使投資人風險趨避的程度加劇。無論是在國內或海外市場，週期性展望已更具挑戰性，隨著成本大幅提升，企業獲利面臨更大壓力，而消費者需求可能轉弱，因家戶可支配所得受更高的利息、更貴的食物及能源費用帳單而限縮。近期股債價格皆自 6 月的低點反彈，且因市場預期央行政策收緊將於 2023 年達到高峰，通膨也會於屆時回溫，負面消息和前景疲軟等因素可能已很大程度地反映於資產價格，但是仍舊難以立即摸清市場的週期性展望。市場對於經濟、財務金融和地緣政治的事件仍舊相當敏感。

全球債市回顧

出乎意料的全球高通膨，以及央行普遍且有力地收緊貨幣政策皆形成對債券不利的條件。彭博全球綜合指數 (Bloomberg Global Aggregate) 年初至今的美元報酬率為 - 14.0%。全球政府公債下跌 15.3%，全球企業債券下跌 10.2%。

高收益債券等子類別也表現慘淡，全球高收益債券（低信用評等）下跌了 15.6%，新興市場債券則下跌了 17.5%。

全球債市展望

全球固定收益資產的相關消息乍看之下仍相當負面。通膨依然保持於許久未見的高檔。市場的注意力聚焦於美國，6 月 9.1% 的通膨率達 1981 年 11 月以來最高，但此問題也同樣肆虐許多已開發國家。OECD 表示 OECD 成員國 5 月的通膨率為 9.6%，較 4 月的 9.2% 更糟糕些，也是 1988 年 8 月以來最高的通膨率。罪魁禍首不僅是石油和食品價格的攀升：扣除能源和食品，OECD 地區的價格年增來到 6.4%，也同樣較 4 月時的 6.2% 糟糕。

為因應通膨，許多央行不僅開始收緊貨幣政策，且被迫要以較原先市場預期更快的速度進行。最受關注的為美國聯準會，其於 6 月升息 3 碼，是 1994 年來首次一次將利率調升 3 碼，且於 7 月 27 日的會議亦同樣將升息 3 碼。其他央行也有相似處境。歐洲央行原先預期將於 7 月的會議升息 1 碼，最終升息 2 碼。加拿大央行於 7 月升息 4 碼，為 1998 年來最大幅度，也高於市場原先預期的 3 碼。

儘管總體經濟逆風不斷，全球債市於近幾周已有上漲。彭博全球綜合指數於 6 月 14 日觸底，年初至當時累積下跌 15.6%，此後出現小幅反彈：於撰寫本文時，其已自 6 月的低點上漲 1.2%。最能詮釋此情況的因素是：金融市場對預測央行將有多大作為更具信心，且隨著全球經濟商業循環惡化，央行自現在起可能必須減緩政策收緊的速度；COVID-19 案例的增加、與烏克蘭相關的供應鏈問題以及大宗商品價格將開始緩和（例如：中國解封、烏克蘭出口食品已被獲准離港）；或是按此思路的各種因素總和。總體而言，債券投資人認為最糟糕的情況已然過去，但未來仍需由現實檢驗。摩根大通全球政府公債指數 (JPMorgan Global Government BondIndex) 的殖利率仍僅有 2.16%：通貨膨脹必須盡快且顯著降溫，才能使殖利率在通膨後具有吸引力。

全球股市回顧

全球股市年初至今的表現令人遺憾：MSCI 世界已開發國家股市指數 (MSCI WorldIndex of developed economy share markets) 的美元報酬率為 - 17.6%。所有主要市場皆受挫，以美元計，美股 (S&P 500) 下跌 16.1%，歐股 (富時歐洲 First 300 指數) 下跌 20.6%，日股 (日經) 下跌 19.1%。今年唯一顯著領先的股票類別為石油和天然氣，而科技相關的資產類別則尤其受到重挫（例如：軟體和電腦服務下跌 28.8%）。

新興市場也再次走弱，MSCI 新興市場指數 (MSCI Emerging Markets Index) 以美元計的報酬為 - 19.6%。以美元來看，主要新興經濟體中，巴西受惠於強力的商品價格支撐，下跌幅度最低，BOVESPA 指數下跌 4.3%，不過印度股市的跌幅較大，Sensex 指數下跌 10.7%，中國上證指數下跌 15.6%，俄羅斯 RTS 指數下跌 28.4%。許多鄰近烏克蘭衝突的國家表現特別糟糕，如 MSCI 匈牙利指數下跌 41.1%，MSCI 波蘭指數下跌 37.2%。

全球股市展望

根據摩根大通全球綜合指數 (J.P. Morgan Global Composite Index)，整體而言，全球商業活動於 6 月有所回升，不過指數也顯示憂喜參半的結果。喜訊多半來自中國，「放寬因 COVID 而實施的封城奠定經濟成長的堅實基礎」，但其他地方的消息明顯悲觀：「許多調查指標突顯出全球經濟好轉過程中所持續面臨的脆弱性。新訂單成長放緩至近兩年的低點，國際貿易減少，對企業的信心降至 2020 年 9 月以來的低點」。撰寫本文時，7 月美國綜合指數 (US-specific composite index) 的早期預估剛剛發布：其顯示美國生產量意外地下降，「反映出經濟進一步失去動能，且此程度是排除 COVID-19 封城外，自 2009 年以來最嚴重的程度」。

企業對前景保持警惕。一年發布三次的 S&P 全球商業展望 (S&P Global BusinessOutlook) 表示：其 6 月的結果「顯示全球企業的商業信心顯著降低，嚴重的價格壓力預期將使經濟放緩。在通膨方面，沒有任何喘息的跡象，人事與非人事成本皆持續急遽上漲。放緩的商業活動以及持續的高通膨結合，意謂全球企業獲利預期將接近停滯，進而導致招募計畫和投資支出的規模縮減」。

至少到非常近期，基金經理人皆努力應對未來更嚴峻的商業環境。美國銀行全球基金經理人調查顯示，有 79% 的基金經理人認為未來一年，全球經濟將更為疲弱，悲觀程度是由史以來最高。經理人們罕見地大幅持有現金，亦罕見地僅承擔低風險。他們對持續的高通膨以及全球經濟衰退特別感到擔憂。他們在資產分配上也採取保守作法，偏好防禦性類股，如：公用事業、醫療保健和必需消費品等，避開銀行、科技和非必須消費品；他們也不像先前那般熱衷於資源類股。

儘管面對這樣的熊市，全球股市依舊已經從低點反彈。舉例而言，MSCI 全球指數以美元計的報酬於 6 月 16 日達今年以來的低點，年初至當時下跌 23.1%，不過自低點至今也已反彈 7.2%。一種可能性是先前的股票拋售已大幅度反映許多悲觀消息。7 月 S&P 全球投資經理人指數 (S&P Global Investment Manager Index) 顯示許多基金經理人的行為與美國銀行的調查相同，同樣趨避風險且擔心經濟前景，但該調查也詢問一個一次性的問題：經濟率退的擔憂是否已反映在美國股票。80% 基金經理人認為一部份的美國經濟率退的因素已反映於價格。

全球股市前景仍舊良好，最壞的情況可能已經發生。許多潛在的正向刺激可能尚未得到應有重視，如中國重新填補全球供應鏈缺口、俄羅斯和烏克蘭的食品出口協定、人們自 COVID-19 中康復，緩解機場混亂，並填補其他嚴重缺工處。或者，基金經理人的高度悲觀情緒可能準確暗示更糟的情況即將到來。正如央行官員所說，前景非常取決於數據：它可能走向任何一方。於接下來的幾個月，投資人可能特別關注最新的企業獲利狀況，以判斷結果究竟會走向何方。

除非另有說明，本文數據一般指截至 2022 年 7 月 22 日。

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