【鋒裕匯理投信】經濟成長，為何投資人該開始關注通膨隱憂？

過去幾週的情況證明「景氣強勁復甦」的第一階段已經過去。如今我們面臨一連串的新情況：採購經理人指數 (PMI) 自高點下滑，以及 Delta 變種病毒擴散的隱憂，無不格外引人注目。曾在 2021 年拉抬市場的通貨再膨脹題材稍有褪色，導致景氣循環股 / 價值股的表現不再超前。另一方面，通膨持續加速升溫，美國的最新數據再次遠高於預期。經濟成長與通膨的未來走向，已成為當前的重大問題。市場下修了未來的經濟成長預期值，同時認為通膨升溫僅是暫時現象。換言之，幾週之前市場認為經濟成長率將「大幅」上揚，而通膨仍將處於低檔；至於最近幾天的看法則變成經濟成長率略低但仍達到「良好」的正常水準，通膨則仍將處於低檔。下一步或許更具挑戰性，因為景氣進入未知領域的機率逐漸升高，該情境中的經濟成長率較低，通膨則持續高於央行目標 (房市熱絡、勞動市場供需不對稱)。通膨與就業市場之間的平衡，是美國聯準會越來越重視的議題，因為經濟成長速度趨緩，通膨風險存在的時間卻可能超乎預期。聯準會寬鬆政策展開退場的理想時機稍縱即逝，溝通的重要性在這個階段更勝以往。為了度過混沌不明的時期，我們在投資方面堅持著幾個關鍵信念：

現在不是調高風險胃納的好時機，我們在風險方面維持中立的立場。聯準會政策逐漸接近轉折點，市場在通膨 / 殖利率方面仍太過安於現狀，因此波動可能迅速加劇。股價一旦出現短線修正，或許是更理想的進場時機。事實上，股票在通膨環境中 (但並非惡性通膨) 的表現通常優於債券。縱使如此，投資人應持續留意經濟數據與第二季企業財報，從而評估企業能否將上揚的成本轉嫁予消費者並維持利潤。

針對股市，我們認為市場資金將轉進價值股，卻也知道未來的道路仍有顛簸。市場面臨評價方面的兩大顧慮：(1) 升息方式與評價所受的影響；以及 (2) 若經濟成長失速，企業盈餘與利潤將受何種影響。我們認為後者對於市場的影響較大。但若經濟成長與變種病毒蔓延的情況趨於明朗，升息料將再度成為焦點，價值股也將重獲青睞。

債券方面，我們建議投資人偏重較短的存續期，同時更仔細地檢視信用債券。在聯準會決定宣佈寬鬆政策退場之際，投資人可能被迫判斷自身的信用曝險將會受到什麼樣的影響。信用債券對於核心殖利率的變動若是高度敏感，即須予以避免。此時投資人應鎖定基本面與信用狀況 (業績成長 vs 債務成長) 可能改善的公司。就通膨與經濟成長之間的取捨而言，央行仍扮演重要角色。歐洲央行 (ECB) 的立場似乎依然溫和，該行的通膨目標已由「低於 2%」改為「較為對稱的 2%」，而且不希望通膨高於或低於目標。這次的檢討也改正了原有政策的通縮傾向，因為先前只關注如何防範通膨超出目標；此外還反映了未來歐洲央行的資產收購將更注重環保考量。中國方面，成長趨緩已成事實，中國人民銀行 (PBoC) 承認經濟動能正在減弱，因而以調降銀行準備金率的方式終止緊縮政策。中國的需求已成為目前全球需求與通膨的推手，因此該國經濟與貨幣供給的變動可能影響已開發市場。透過央行政策的差異，投資人有機會從事債券與外匯的相對價值交易。我們認為中國債券與人民幣具備投資價值，因為兩者可能納入全球債券參考指標 (FTSE 全球指數)。

新興市場方面則有幾股阻力應當一併考量並關注。2013 年那樣的寬鬆政策退場恐慌潮應當不致重演，但我們正為美國逐步升息預作準備，嚴謹看待存續期部位並且慎選信用債券。新興市場的週期性復甦可能延後，因為新興市場的疫苗施打率低於已開發市場，導致 Delta 變種病毒株的感染人數不斷增加。在這樣的背景下，我們依然審慎行事，對當地貨幣市場尤其如此。

總而言之，我們認為景氣已進入新的階段：經濟成長的幸福感已經消失，如今通膨隱憂成為關注焦點。此刻的市場不應為聯準會的舉措擔心：例如是否縮減抵押貸款市場的貸款收購規模。寬鬆政策緩步退場，可能有助於避免日後的可怕後果與泡沫。

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