陶冬：英倫脫歐延期—A股外資進場

瑞信亞太區私人銀行董事總經理兼大中華區副主席陶冬，於個人部落格撰文表示，英國匯率可能已經見底，但是經濟才開始探底。圍繞英國如何甚至是否脫歐的爭論，估計起碼熙攘一年，不確定性並未消除。以下為部落格全文：

特朗普讓步了，歐洲央行改口了，英脫歐話事權轉手了，中美貿易談判看來有得談了，全球風險資產市場繼續增加風險權重，不過資金流入的速度進一步放緩。上星期幾件大事件似乎結局都不差，美國政府停擺了 35 天之後，從商店零售到機場安檢天怒人怨，總統特朗普被迫同意暫時開放政府三周的國會安排。歐洲央行例會沒有作出政策改變，但是德拉吉開始談論經濟下行風險，ECB 也暗示放鴿了。英國政府脫歐計畫闖關仍然不得要領，不過主導權轉向議會，推後實施里斯本 30 條款基本成為定局，英鎊對美元升至 1.31。美國開始正面回應中方提出的削減貿易赤字的建議，部分緩解懲罰性關稅成為市場的預期。宏觀形勢改善了，投資情緒改善了，全球股市走好，不過離債進股的速度似乎放緩了。美元高收益債受到追捧，一級市場火爆。資金流入新興市場，新興市場貨幣走強。美元在週四走出高位之後回落，英鎊一馬當先，不過日本銀行大幅下調通脹預測，日元匯率走貶。委內瑞拉出現雙總統，美國公開支持反對派總統候選人，馬杜羅限令美國使領館人員七十二小時離境，石油市場擔心供應失調。美元弱勢令黃金價格一舉衝破 1300 大關。

梅政府在英國脫歐問題上進退失策已經不是新聞，上周的故事是議會通過議案，奪過了未來脫歐安排的主導權，這使得梅試圖利用硬脫歐的恐懼來硬銷自己脫歐方案的計畫落空。看來如果 3 月 27 日前未能對脫歐安排取得共識的話，英國延後脫歐時間點已經市場的共識，保守黨與工黨聯手推出第二次公投的機會越來越高。在 “硬脫歐” 和 “軟脫歐” 之外，“暫時不脫歐” 的選項正在凝聚共識，看來也成為市場的共識。梅向議會提出脫歐方案的時候，筆者指出英鎊在築底，如今反彈已經開始，不過離 1.4-1.45 的英鎊公允值還有一段距離。儘管短期硬脫歐風險得到舒緩，英國在歐盟中的地位依然妾身未明，企業出走仍在加速，英國經濟還會受到投資情緒低落的打擊。英國匯率可能已經見底，但是經濟才開始探底。圍繞英國如何甚至是否脫歐的爭論，估計起碼熙攘一年，不確定性並未消除。

外資大舉流入，在本輪 A 股行情中扮演了重要的角色。在國內投資者觀望氣氛濃厚的時候，外資殺入的邏輯何在？筆者看來這是一輪美元驅動的新興市場行情。去年美元走強，新興國家爆發外資大舉離場，當地資本市場哀鴻遍野。今年聯儲改弦易轍，美國利率正在築頂，美元開始下貶。加碼新興市場成為今年年初資產配置的一大熱點，其中中國股票更屬熱門。中美貿易談判取得進展、中國財政貨幣政策雙放鬆、權重股估值便宜，成為基金高配考量中的三大理由。依筆者觀察，中國基金經理趴在地上用顯微鏡查看中國的問題，而海外基金經理從三萬米高度俯瞰中國宏觀形勢，是兩者觀感不同的主要原因。從未來消息流判斷，中國股市具有投機性看好的條件；從所見到的新政策看，則中國經濟仍然處在本週期的尾部。今年投資 A 股，務必要識進退。

在雷曼事件中靠沽空一戰成名的約翰保爾森，考慮將 Paulson & Company 轉型成家族辦公室。這家基金在 2011 年時候管理著 380 億美元的資產，如今規模只剩下 87 億了。近幾年對沖基金直至跑輸大市，無論看空還是做多，多數時候都是輸錢，資金贖回越來越嚴重。當年行業慣例的每年 2% 管理費早就不存在了，業績提成比例也不斷被壓低。同時監管成本日漸高漲，合規部門人手不斷增加。在彭博上掛了名的對沖基金中去年就有 580 家關門大吉，連續第三年，關門的多過開張的。對沖基金從九十年代起，全行業曾經有過輝煌的二十年，但是在 ETF 崛起、業績不佳等因素的影響下，一個剽悍的行業露出了蒼涼老暮的背影。

本周重要資料與事件在美國。聯儲會議應該不會加息，聲明中可能剔除 “繼續緩慢加息” 字眼，強調取決於最新資料。美國第四季度 GDP 增長預計放緩到 2.5%，vs 上季度 3.4%。非農就業預料增加 160K，時薪環比上漲 0.1%，失業率降到 4.0%。中國和歐洲的 PMI 數字也值得留意。

本周記闡述作者對經濟、政策與市場的理解、認識，為個人觀點，並非投資建議或勸誘