【大行報告】中泰證券：關注四季度解禁壓力下高管離職風險

中泰證券發表研報指，近年來高管人員的變更在A股上市公司越發頻繁，根據中泰的統計，2017年董事會與高管發生變更的次數超過1萬人，其中，董事會變更人數超過5人的上市公司有187家，合計1326人，高管變更超過5人的上市公司有115家，合計808人。

雖然2018年4季度才剛剛開始，但是目前A股上市公司已有超過8000名董事高管離任，無論董事還是高管離任人數高於2017年的上市公司都超過1000家，有365家上市公司的董事長發生變更。

在這樣的背景下，今年以下類型上市發生重大人員變更，從上市公司自身特徵看，房地產、建築裝飾及民營企業的上市公司高管與董事離任人數都明顯超過去年，公用事業、休閑服務也發生較大的變化;從股票流動性看，隨著四季度即將迎來限售解禁的高峰，與董事、總經理等高管辭職相應的是，企業套現的動力也將有所上升。具體來看，12月中小企業板即將迎來全年解禁的最高峰，主板也將迎來全年解禁規模的次高峰;從財務數據看，今年與董監高“大換血”相伴隨的是上市公司現金流不佳，財務槓桿的上升加速了上市公司重大人員的變動，且人員變更的背後公司往往面臨業績回落的壓力。

同時，回顧9月股票市場流動性，資金需求方面，雖然9月IPO發行規模小幅回升，但是一級市場募資總額仍然持續回落。資金供給方面，雖然9月A股市場出現小幅反彈，“入摩”之後又迎來“入富”，但是北上資金淨流入放緩。整體來看，9月股票市場流動性偏緊是局面併未得到明顯改善。

研報認為，四季度股票市場流動性有兩個值得關註的重要點，一是，限售解禁規模的大幅上升。4季度限售解禁規模達到7257億，較三季度環比上升43%。分板塊來看，12月中小企業板即將迎來全年解禁的最高峰，主板也將迎來全年解禁規模的次高峰。分行業看，四季度限售解禁規模排名前五的行業分别是傳媒、公用事業、房地產、化工、電子。

二是，股票質押到期規模大幅上升。全年來看，6、9、10、11及12月股票質押的到期規模均超過了1500億元，其他月份相對較少。對四季度而言，11月與12月質押到期規模上升至2000億以上。對於前期經營業績和整體流動性較差的上市公司，尤其是已經發生過延期購回或者反復多次質押的上市公司的現金流或者資產則面臨較大壓力。分板塊看，主板和中小企業板的11月與12月的到期規模均達到1000億以上，分行業看，醫藥、化工、房地產、傳媒的到期規模都在400億以上，值得密切關註。

風險提示：(1)政策監管超預期的風險。本報告主要是在目前政策環境下對股市流動性的判斷，如若未來政策監管超預期調整，則對股市流動性的衝擊可能需要進一步判斷分析。(2)經濟超預期下行的風險。國内經濟去槓桿，為的是防範化解重大風險，但是壓縮了貨幣與財政政策空間，進而引發國内經濟需求不及預期的風險。