【港股解碼】燕化醫院為何單方面向華潤鳳凰提“分手”？

華潤鳳凰醫療(01515-HK)自1月25日股價突破12港元高位後一直反復下滑，表現萎靡，截止2月28日收盤，已經盡數回吐，收報10.02港元，挫6.7%，市值蒸發近10億港元。目前總市值129.9億港元。

華潤鳳凰遭燕化醫院終止供應鏈協議

無風不起浪，股價下挫背後其實是來自於一則公告。2月27日晚間，華潤鳳凰醫療公佈，全資附屬北京鳳凰於2018年2月26日獲燕化醫院通知，燕化醫院決定自3月1日起，終止供應鏈協議，並且對藥品、醫療設備及醫用耗材的採購開展招標程式。對此華潤鳳凰表示“公司目前正與燕化醫院友好磋商，尋求妥善解決有關問題”，從其字裡行間來看，鳳凰醫療對燕化醫院轉身的態度似乎有點著緊。何出此言？首先我們要知道燕化醫院在華潤鳳凰集團中充當的角色。

燕化醫院在華潤鳳凰的醫院管理服務收入貢獻占重要位置

注：公司2016年收購完成後，華潤鳳凰更改其內部組織結構，其「供應鏈服務」分部的名稱改為「GPO業務」分部。（資料獲取來源：港交所）

要知道燕化醫院在華潤鳳凰中充當著什麼樣的角色，首先我們得先瞭解華潤鳳凰的收入來源。華潤鳳凰的收入由綜合醫院服務、醫院管理服務、和供應鏈服務(2016年起改稱GPO業務)構成。從過去4年收入占比來看，綜合醫院服務仍占最大比例，但從其趨勢來看，卻逐年減少。反而，其醫院管理服務及供應鏈服務/GPO業務占收入比例每年均呈上漲趨勢。顯然，大勢所趨，隨著分級醫療政策的觸動，醫院管理服務和供應鏈所帶來的收益將會占華潤鳳凰收益的比重越來越大。

而主角北京燕化醫院為華潤鳳凰成員醫院，是北京市醫保工傷和新農合定點的三級綜合非營利醫院，亦是華潤鳳凰依照IOT模式管理的醫院之一。IOT(Investment-Operation-Transfer）託管模式即由投資方“承諾作出固定投資，改善醫院醫療設施和服務水準，以換取在管理和營運相關的醫院權利，在某一定約定期限內收取基於協議的管理費，在約定期結束後將管理轉還給醫院所有人的模式。簡單來說，此模式下華潤鳳凰會向燕化醫院收取管理費/服務費，即就是可計入醫院管理服務收入。

過去5年裡，燕化醫院可謂是勞苦功高，它對華潤鳳凰醫院管理服務費貢獻有3年均是保持在50%以上。此外，近幾年燕化醫院集團亦有效控制其營運費用及其他成本，致令其除稅前淨收入增加，從而使華潤鳳凰的管理費有所增加。

燕化醫院為什麼要轉身？

那麼問題來了，每年都十分乖巧為華潤鳳凰貢獻管理費的燕化醫院為何要選擇單方面提出分手？細閱近幾年華潤鳳凰的財務資料後，筆者提出以下三個猜測。

猜測一：燕化醫院盈利不好無法貢獻管理費致地位下降

華潤鳳凰2017年上半年依照IOT模式管理和營運的醫院管理費為2854萬元，同比下降33.9%，燕化醫院集團期間未貢獻管理費。為何曾風光一時的燕化醫院會落得如此尷尬的境地？主要受2017年上半年北京醫改政策影響：在接待的病人就診總人次有所下降，人工成本上升，醫院淨利潤大幅下降。如此囊中羞澀，給華潤鳳凰提供不了管理費也不足為怪了。

儘管如此，2017年上半年，華潤鳳凰的收益還是同比增加22.25%至8.62億元，毛利大升77.46%至3.23億元，剔除主要非經常性損益項目後，華潤鳳凰仍實現淨利潤上升43.2%至1.9億元，主要受益於並購廣雄後醫院管理服務收入大幅增加。雞蛋不能放在同一個籃子裡的道理，市值過百億的華潤鳳凰當然明白，哪怕少了燕化醫院，還有個廣雄後醫院，更何況華潤鳳凰旗下還有多個醫院。

（資料獲取來源：港交所）

大江東去，浪淘盡，千古風流人物。燕化醫院是華潤鳳凰醫院管理服務收入的領頭羊光環已漸漸褪色。在2012年到2016年期間，燕化醫院的管理服務費貢獻比例分別是56.18%，52.12%，50%，44.05%，37.76%。到了2016年，它更是失去自2012年起來“四連陽”的運氣，不再是貢獻最多的醫院。反而，京煤醫院以4206萬元的貢獻魚躍龍門，以占管理費的44.36%氣勢把燕化醫院壓到了腳下。

能為鳳凰醫療提供的管理費逐年下降，2017年上半年又捉襟見肘，地位愈來愈低，和北京鳳凰醫院終止供應鏈協議，也不足為怪。

猜測二：華潤鳳凰主要股東清倉撤場燕化醫院失去安全感

筆者注意到，最近要和北京鳳凰聯合醫院“鬧分手”的燕化醫院本來就是一家親！燕化醫院的舉辦人其實是燕化鳳凰，而燕化鳳凰由當時的執行董事徐捷(於2016年11月25日辭任)及徐捷的女兒徐小捷間接擁有。華潤鳳凰主要股東Speed Key Limited當時由徐捷的父親徐寶瑞先生全資所有。而北京鳳凰聯合投資管理有限公司乃由徐捷及吳珀濤擁有。簡單來說，北京鳳凰和燕化醫院基本上都是徐氏家族管理的。

1988年，12名帶著創業夢想的醫生創辦了吉林創傷醫院，邁出了華潤鳳凰走向醫療健康產業的第一步，2013年成功在香港上市，共同走過了那麼多年的風風雨雨，為何夥伴燕化醫院心意已決要終止供應鏈協議？是否徐氏家族發生了矛盾？

據港交所資料，1月，華潤鳳凰主要股東Speed Key Limited透過場外及場內交易，在連續2個交易日出售其持有的公司所有股份，即約1.56億股，套現共約16.874億港元。值得一提的是，Speed Key由公司創辦人徐寶瑞持有95%權益。出售後，Speed Key不再為華潤鳳凰的主要股東，亦不再持有公司任何股份。不禁令人猜測：創辦人要套現離局了？

無巧不成書。就在華潤鳳凰創辦人徐寶瑞進行套現離開的同時，華潤鳳凰副董事長成立兵及執行總經理徐澤昌亦不再擔任燕化醫院理事。一個月後，燕化醫院便決定終止供應鏈協議，並且對藥品、醫療設備及醫用耗材的採購開展招標程式，時間真巧﹗

猜測三：華潤鳳凰業績下滑 燕化醫院不看好和它的合作

“抱一抱就當作從沒有在一起，好不好要解釋都已經來不及”，但做生意又豈同感情呢，可不可能說散就散。燕化醫院要轉身離去，亦肯定是事出必有因，除了以上兩個猜測，筆者提出第三個猜測是：燕化醫院嫌棄鳳凰醫療業績下滑。

（資料獲取來源：港交所）

從華潤鳳凰過去5年的業績走勢上看，其收入一直呈上升趨勢，但其股東應占溢利就一直反反復複：從2015年開始走下坡路，溢利下滑27.4%，到了2016年底，更是轉盈為虧，股東應占虧損放肆到15.07億元，主要是一次性商譽減值約17.27億元以及華潤和中信項目產生的重組專業顧問費用約3006萬所致。

也就是說，沒有商譽減值和重組費用，華潤醫療的淨利潤還是十分可觀：2016年度若不計入有關商譽減值虧損和重組費用，股東應占淨利潤為人民幣2.50億元，同比增長28.9%。更何況在2017年上半年又發佈了喜訊：在剔除主要非經常性損益項目後，華潤鳳凰仍實現淨利潤上升43.2%至1.9億元。

如此看來，因為華潤鳳凰業績下滑，燕化醫院不看好它而終止合作的猜測算是不成立了。

恩恩怨怨怎可能就在一朝一夕積累起來？于2017年上半年燕化醫院因盈利不好而無法貢獻管理費是事實，華潤鳳凰主要股東清倉撤場使得燕化醫院失去安全感也是事實。不論是那種原因導致燕化醫院要和北京鳳凰聯合醫院終止供應鏈協議都已成歷史，接下來要關注的應該是是華潤鳳凰能否與燕化醫院磋商好，能否妥善解決有關問題。

截止3月1日收盤，華潤鳳凰醫療報9.9元港，跌0.12港元，跌幅為1.198%，成交864萬股，成交額為8570萬港元。

作者：張雨娜

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