高盛：上一次投資者賺這麼多的時候 之後就發生了「史詩級」崩盤

摘要：高盛稱，自金融危機以來，市場從未出現 10% 的修正，累計收益率達 143%。股市、債市、信貸市場同時處於高位的景象可排歷史第四位。然而，上次出現這種盛景是在 1929 年股市大崩盤之前數月……

美國市場正處於一個多世紀以來持續時間最久的牛市當中。近日美股正以史上罕見的速度屢創新高，而且幾無波動地平穩上漲。

在周二發表的長達 26 頁的研報當中，高盛投資組合策略研究部門股票策略師 Christian Mueller-Glissmann 團隊描述了當前的資產盛世：

受較低的宏觀波動性的推動，自從 08 年金融危機以來，一個簡單的由 60% 配比的標普 500 指數、40% 配比十年期美債構成的投資組合從未出現過 10% 或以上幅度的回調，迄今累計報酬率高達 143%，年均 11%。

股市、債市、信貸市場的平均估值百分比處於 1900 年以來的最高水平，而且是同時達到這麼昂貴的水平，這種景象可以排在歷史第四位，僅次於咆哮的 20 年代（Roaring 20s）、黃金 50 年代以及繁榮的 90 年代。

然而，市場最擔心的是：這種「美好時代」究竟何時會成為歷史的塵煙？

上一次出現這種盛世景象時，是在上世紀 20 年代晚些時候——在那之後僅僅數月，便爆發了舉世震驚的 1929 年股市大崩盤。

高盛 Christian Mueller-Glissmann 團隊在上述報告中表達了一切終將「塵歸塵、土歸土」的核心意思。屆時，結局或許只是痛苦程度上的差異：要麼是「鈍刀割肉」式下跌，要麼是「痛快地一刀了結」。

兩種可能的結局

高盛認為，儘管資產價格仍將表現強勢，估值或進一步攀升，但這可能會成為投資收益的一種掣肘。他們預計可能的結局會有兩種。

假設情景一：「鈍刀割肉」（slow pain）

這種結局假設的表現就是低收益、高估值，痛苦緩緩蔓延。儘管宏觀基本面依然持穩，但由於估值上升、收益減少，資產報酬率可能下降。

假設情景二：「一刀了結」（fast pain）

這是一個劇烈陣痛的情形，起因要麼就是經濟負增長，或者通膨衝擊襲來，又或者是這兩種負面情況同時夾擊，最終的結果都是資產組合收益減少。通貨膨脹急劇攀升可能會影響資產的估值。這將導致估值發生一定程度的均值回歸。

高盛稱，情景一比情景二的發生概率高一些，至少短期內將會如此。但隨著經濟持續放緩、通膨走高，可能會出現平衡。一旦平衡性熊市來了，它可能來得迅疾而聲勢浩大。

至於該如何應對，高盛表示，儘管他們認為如果發生假設情景一，投資者應該降低債券配比，增加股市部位，但也要考慮對一部分股票倉位進行短期對沖。「我們推薦期限較短的標普 500 賣權多頭價差。」

內部「打架」？

有意思的是，同在高盛任職，Christian Mueller-Glissmann 的觀點與同一個部門的首席美股策略師 David Kostin 明顯不同。

就在一周之前，David Kostin 還發表研報稱，當前的美股不存在過熱這種說法，他們預計未來三年美股將進入「理性繁榮」，企業利潤將支撐高估值，估計未來三年標普 500 指數將觸及 2850 點、3000 點和 3100 點。

他還稱，如果標普 500 指數在 2020 年前觸及 5300 點，那才是非理性繁榮。

高盛認為，理性繁榮最適合描述其對標普 500 未來幾年的預期走勢。對看重基本面的股市投資者來說，報酬驅動的牛市實質上是理性的。

高盛指出，在牛市持續九年後，無論參照歷史水平的絕對值還是相對值，美股目前的估值都處於高位。公債殖利率處於低位，意味著估值也高；以歷史標準看，投資級和高收益債券的利差收緊。

高盛稱，標普 500 的凈利率連續四季保持在 9.8% 這一創紀錄高位，預計 2017 年全年將達到 9.9%。在稅改降低企業稅率和大盤科技股營收強勁增長的推動下，2018 年凈利率將升至 10.5%。

『新聞來源／華爾街見聞』