全球迎來又一慘淡年景 金融危機將奏響新三部曲

《經濟學人》雜志刊文指出，始於次貸、重襲歐元區的全球債務危機現已波及新興市場，崩潰對於經濟增長的打擊將強於人們的預期。像韓國和新加坡一樣，中國屬於債務膨脹之后陷入長時間的宿醉但沒有心肌梗死的國家，有措施抵御危機，但這些措施同樣也會削弱經濟增長。相比之下，新興市場中的巴西、馬來西亞和土耳其，危機要嚴峻得多。這篇文章具有一定參考意義。

世界經濟

距離美國房地產泡沫破裂已近十年。距離希臘無力償債而引發歐元危機已有六年。將這些事件聯系在一起的是債務的快速累積，繼而崩潰。債務編年史的第三部正在徐徐展開。這一次的背景是新興市場。投資者已經在拋售發展中國家的資產，但經濟放緩帶來的徹底痛苦還等在后頭。

較窮國家的債務危機並不新鮮。在某些方面，這次危機不會比20世紀八九十年代那幾次更為劇烈，當時違約頻發、聯系匯率斷裂。總的說來，今天的新興市場匯率更靈活、 外匯儲備更多、以外匯計價的債務所占比例更小。盡管如此，債務崩潰對於經濟增長的打擊將強於人們的預期，即便美聯儲開始加息，也將削弱世界經濟。

債務預言紀事

在債務三部曲的全三卷中，危機周期都始於資本洪流跨境涌入，壓低利率，刺激信貸增長。在美國，過剩的全球儲蓄（很多來自亞洲）涌進次級房貸市場，造成災難性的后果。在歐元區，節儉的德國人為愛爾蘭的房市熱潮和希臘的公共支出提供了資金。

隨著這些富裕國家泡沫的破裂，利率降至歷史低點，資本流向改變。錢從富裕國家流往較窮的國家。這個方向至少是正確的。但這又造就了另一場狂歡：貸款太多太快，企業把大量的借款都投入草率的項目或是購買價格虛高的資產。總體上，新興市場的債務已由2009年占gdp的150%增至195%。企業債務由2008年不到gdp的50%猛增至約75%。過去四年，中國債務占gdp比例已經上升了近50個百分點。

現在這樣的信貸繁榮也走到了盡頭。中國增長減緩和大宗商品價格疲軟令前景黯淡，即使更強勁的美元和美國的加息規則阻擋了廉價資本的洪流。接下來要清算了。有些債務周期以危機和經濟衰退告終，比如次貸崩潰和歐元區的痛苦。其他的債務周期僅導致增長減緩，因為借款人停止投資，而放款人四處尋求保護。新興市場的信貸膨脹規模之大注定會帶來嚴重后果。那些私營部門負債增長超過gdp20%的國家在借貸高峰期過后的三年間，gdp的增速平均減緩了約3個百分點。但是，還有多少痛苦等在前面還取決於當地因素，從已采取的匯率調整的程度到國家外匯儲備的規模。大體上，多數新興經濟體可以分為以下三類。

第一類是在債務膨脹之后陷入長時間的宿醉但沒有心肌梗死的國家。像韓國和新加坡這樣的國家屬於這一類。對全球經濟至關重要的是，中國也屬此列。它仍然具有強大的防御體系來保護自己免於資本大量外流。它有著巨大的經常賬戶盈余。10月它的外匯儲備達到3.5萬億美元，約是其外債的三倍。政策制定者有能力為借款者脫困，且幾乎沒有任何愿意容忍違約的跡象。遮遮掩掩並不能解決問題。應當破產的公司仍茍延殘喘；不良貸款在銀行資產負債表上堆積如山；鋼鐵等部門的產能過剩導致往外國傾銷。以上種種都削弱了經濟增長，但也推遲了嚴重危機的威脅。

危機嚴重的要看第二類國家，這類國家缺乏同樣的途徑為輕率的借款者解困，也無法保護自己免於資本外逃。這一類別中較大的經濟體里有三個較為突出。巴西的企業債券市場自2007年以來增長了12倍。它的經常賬戶赤字說明它依賴外國資本，而其癱瘓的政治和僵化的財政無法安撫投資者。馬來西亞的銀行有很多外債，該國的家庭負債與收入比在大的新興市場中位列最高。其外匯儲備的緩沖看來很薄弱，經常賬戶盈余預計會縮減。土耳其既有經常賬戶赤字，通脹又高，而且隨著里拉下跌，該國以外匯計價的債務更為繁重。

第三類是另一些新興市場國家，它們或將免於陷入嚴峻局面，或已挺過了最艱難的時刻。印度的情況比所有其他大型新興經濟體更健康，而俄羅斯可能會稍稍好於預期。盧布已經經歷了比其他主要貨幣更大幅度的調整，經濟已初顯復甦效應。阿根廷經濟常年失衡但少有私人債務，如果改革派能贏得本月的總統大選，它也可能表現不俗。

拋開這些亮點，其他的一切都表明世界經濟將迎來又一慘淡年景。imf已預測新興市場下一年增長會加速，但歷史上多次債務周期的經驗表明，下一年經濟更可能會再度減速。發展中國家占全球經濟總量的一半以上（按購買力平價計算），它們的疲軟所產生的影響遠超以往。發展中國家的增長放緩打擊了跨國公司的利潤和出口商的現金流。大宗商品價格低迷有利於石油進口國，但卻加大了對負債累累的礦產國、產油國和貿易國的壓力，它們的負債總額約為3萬億美元。

第四卷？

歐洲的開放型經濟受新興市場需求降溫的影響最大，這正是那里看來會實施更多貨幣寬鬆政策的原因。但美國的政策困境卻更為嚴峻。它和世界其他國家在貨幣政策上的分歧將給美元帶來升值壓力，損害出口和收益。而資本浪潮可能再一次選擇美國的消費者作為借款人。如果這樣，全球債務危機最後將終結於它的起點。（來源：《經濟學人》公眾號）