航空運輸行業利好因素累積 5只個股反彈新高可期

航空運輸行業：利好因素累積反彈新高可期

研究機構：國金證券(600109,問診)日期：2015-02-17

油價反彈和人民幣貶值心理壓力大過實際影響，且邊際效用遞減：1 月中旬以來油價從47 美元持續反彈25%以上到目前接近60 美元，人民幣也有所貶值，這對航空股投資心理造成了很大壓力，但我們認為油價反彈和人民幣貶值心理壓力大過實際影響，且邊際效用遞減。

油價：從油價和A 股航空股的表現來看，油價跌破80 美元后航空股出現加速上漲，但油價低於65 美元后航空股就出現滯漲和回調，所以市場對中期合理油價的預期在70 美元附近。考慮到目前油價已經反彈到60 美元附近且油價反彈對投資者心理產生的邊際效用遞減，未來油價再上漲壓制航空股空間較小。

匯率：首先從人民幣匯率的實際影響來看，由於人民幣有即期價和中間價兩個指標，而航空公司美元債務中除少量當期需要償還的以即期價結算外大部分長期債務以中間價為基準換算，因此匯兌收益與中間價直接相關。即期價代表市場預期中間價反映央行意志，兩者長期方向一致，但短中期可能出現較大偏離。14 年即期價貶值2.5%，中間價僅貶0.4%。12 年下半年兩個價格也曾發生較大偏離，最後即期價追隨中間價。我們認為央行並不愿意讓本幣持續大幅貶值，因此無需過度擔心貶值問題。

其次，從人民幣匯率的心理影響來說，由於烏克蘭衝突各方已經達成停火協議，外匯市場短期避險情緒減弱非美貨幣將有反彈需求，所以人民幣匯率也有望階段性走強，利好航空股反彈。

國際航線燃油成本節省超預期：國內航線燃油附加費已經下調到0 元。但我們觀察國際航線上僅有香港、日本、韓國等少數短途航線燃油附加費下調，占國際航線運力比重最大的歐美長航線燃油附加費並未下調，這使得國際航線燃油成本節省較少受到燃油附加費下降的對沖，利好航空公司業績。假設國航國際長航線全年燃油附加費都不下調，我們預計國航15 年EPS 可以再增厚0.1 元。

票代傭金費率再下調減少營銷費用：1 月7 日和13 日南航和國航相繼下調國內航線票代傭金費率至1%，這將分別給國航、南航、東航貢獻1.6 億，2.3 億和1.5 億利潤，利好全年業績。

反腐減少利益漏出，提升公司估值：近日，中央第一巡視組完成了對南航集團的巡視工作，今年要完成對中管國有重要骨干企業巡視全覆蓋，反腐的深入有利於阻斷利益輸送，堵住利益漏出，利好航空央企估值提升。

看好春運和一季報行情：我們預計春運期間民航旅客運輸量增速在12%~15%，運力增長在12%左右，客座率同比小幅上升，票價水平小幅下降，座公里收益基本持平，盈利情況明顯好於往年。同時，在基數效應和低油價的作用下，預計航空股一季報同比將有數倍高增長或扭虧為盈，一季報行情值得期待。

投資建議。

我們認為壓制航空股的利空因素已經大幅減弱，利好因素正逐步累積，一季報前航空股有望開啟新一波反彈。首推國際長航線占比最高，燃油成本節省或超預期的中國國航(601111,問診)和對油價下跌彈性最大的南方航空(600029,問診)。

我們重申航空股供需反轉+低油價+票價改革+估值的邏輯。預計15、16 年內生需求增速在10%左右，隨著空出行不斷大眾化、未來需求彈性將提高， “新常態”下，需求增速將保持在10%以上。供給方面， 15 年、16 年全行業運力增速分別為11%和9.5%，十三五增速降至9%。15 年供需改善，16 年供需將反轉，17~20 年年均需求增速將超過供給增速0.5%~1%，客座率和票價不斷回升。配合低油價，盈利也將筑底反轉。

用絕對PB，相對PB，ROE 結合資本成本三種估值方法得到的航空股股價較現價分別有60%，70%和50%以上的空間，因此航空股估值修復仍將繼續，上看50%空間。

【個股解析】

中國國航：業績符合預期匯兌拖累利潤票價現反轉

研究機構：廣發證券(000776,問診)分析師：楊志清 撰寫日期：2014-10-30

核心觀點：

前三季度EPS 0.26元，同比下降21%，業績符合市場預期

三季報累計收入同比增長6.95%，凈利潤同比下降22.26%，EPS 0.26元，同比下降21%，扣非凈利潤同比下降31.84%。業績符合預期。

匯兌損失致利潤大幅下滑，扣除匯兌因素營業利潤有改善，補貼增長

前三季度人民幣對美元貶值導致較大匯兌損失，利潤同比減少22.67億元。扣除匯兌因素，營業利潤同比有4.1億元增長。政府補貼大幅增長。

前三季整體需求增速放緩，國際需求快速增長，貨運市場逐漸升溫

前三季度客運需求增速較上年同期下滑1個百分點，國際航線需求仍維持較高增速。AFTK同比增長超10%，顯示貨運市場逐步復甦。

整體票價和國內航線票價出現反轉，國際票價跌幅擴大

預測前三季度票價與去年同期略有上升。國內和地區票價增速較快，國際票價受北美線激烈競爭影響，同比仍有個位數跌幅。

預測14/15/16年EPS 0.22/0.34/0.44元

14/15/16年EPS 0.22/0.34/0.44元，股價對應PE 19.1/15.6/11.9x。我們看好業績低基數帶來的空間和外部有利環境，國際航線提價也是大概率事件。公司作為板塊龍頭，繼續推薦。

風險提示

人民幣大幅貶值，重大航空安全事故，埃博拉病毒大面積流行，油價突然上升

東方航空(600115,問診)：預告2014年純利同比增長40%-60% 超預期

研究機構：群益證券（香港） 分析師：李曉璐 撰寫日期：2015-02-03

結論與建議：

受益於航空燃油價格下降以及員工福利政策調整，預計2014年4Q實現凈利潤12.68億元至17.44億元，遠超市場預期。目前原油價格跌至50美元/桶，預計2015年全年原油價格維持低迷態勢的可能性很大，有利於大幅降低公司營業成本。而亞洲最大的迪士尼項目——上海迪士尼一期項目預計將於2015年國慶節開業，預計2016年參觀人數將達到2500萬人次，隨著園區運營成熟以及后續兩期項目的陸續開發，客流量還有巨大上升空間，以上海為航空樞紐的東方航空將是最為受益的航空公司。當前A股和H股股價對應2015年動態P/E分別為12倍和7.2倍，建議買入。

公司發布業績預告，由於經營能力持續提升，同時受益於航空燃油價格的下降，以及公司員工福利政策調整等因素，預計2014年1-12月歸屬於上市公司股東的凈利潤較去年同期上升40%至60%。超預期。我們認為航空燃油下降和員工福利政策調整是業績同比增長的最主要因素。

照此推斷，2014年東方航空實現歸屬上市公司凈利潤33.26億元至38.02億元，4Q單季度實現歸屬上市公司凈利潤12.68億元至17.44億元，而2013年4Q單季度虧損12.45億元。

公司未來看點：第一，航油成本大約占到東航營業成本的40%，過去幾年原油價格基本穩定在110美元/桶附近，但2014年四季度原油價格暴跌使得航空煤油價格迅速下降，有利提高航空公司的盈利能力。對於2015年原油價格走勢，市場普遍預計將繼續下跌並且預計跌幅可能擴大，預計全年均價在70美元/桶附近，同比下降約3成，一並考慮燃油附加費下滑，預估航油成本下降至少增厚公司業績36億元。第二，迪士尼樂園（一期）預計2015年國慶節開門營業，預計2015年4Q參觀人數達到600萬人次，預計2016年參觀人數將達到2500萬人次，按照外來客流占1/3的比重計算，將新增乘客1600萬人次，增量約15%。隨著園區運營成熟以及后續兩期項目的陸續開發，客流量還有巨大上升空間。在三大航中，東方航空的樞紐中心恰在上海，是最為受益的航空公司。第三，從長遠看，上海自貿區建設對提升上海兩大機場航空樞紐價值意義重大，東方航空將直接分享這一巨大的市場前景。

盈利預測：綜上，預估公司2014年和2015年可分別實現凈利潤37.86億元（YoY+59%，EPS為0.3元）和51.68億元（YoY+37%，EPS為0.41元）.

中信海直(000099,問診)：海上石油飛行服務行業龍頭充分受益通航發展

研究機構：東興證券(601198,問診)分析師：孫玉姣，趙炳楠 撰寫日期：2014-12-24

關注1:國內海上石油直升機行業龍頭

公司是國內海上石油直升機飛行服務行業的龍頭，市場占有率在60%左右，營業收入占公司比重在80%左右。公司2013年投入海上業務的直升機數量超過30架，遠超國內其他公司，用戶主要是中海油。我們認為，未來幾年我國海上石油業的開采將呈加速趨勢，對海洋直升機運輸的需求也將隨之增加，公司通過購買新機型，不斷鞏固行業優勢，預計海上業務增速將維持10%左右的水平。

關注2:陸上直升機飛行業務將充分受益於通航產業高速發展

公司現有通航業務涉及航拍、極地科考、海上巡查、海上監測、海上搜救、警務航空、航空護林、電力吊掛等多個方面。受制於我國通航產業發展較慢，公司陸上通航業務規模並不大，2013年收入占比在15%左右。我們認為，隨著我國低空空域逐步放開，我國的通用航空產業將進入高速發展期，公司作為國內最大的通航公司，將成為最直接的受益者。我們預計，未來十年，公司陸上通航業務的復合增速有望超過20%。

關注3:維修業務能力逐漸增強，規模化有利於毛利率提升

公司與空中客車直升機公司合作開展直升機維修業務，是空直公司在國內唯一授權的維修企業。公司以機體大修業務為主，並逐漸擴展空直部分型號核心部件的維修業務。空直直升機在國內共有200多架，維修市場空間很大。當前，公司維修業務的規模還十分有限，2013年收入僅有4000萬左右，我們認為，未來隨著國內通航產業的高速發展，公司維修業務也將進入高速增長期，並且隨著規模化的增加，毛利率將有望進一步提升。

結論：

公司海洋石油業務的穩增長為公司業績提供安全邊際，未來通用航空產業的發展將為公司陸上業務和維修業務帶來巨大的發展機遇。我們看好公司的發展前景，預計2014-2016年EPS為0.37元、0.45元和0.54元，對應PE為35倍，29倍和24倍，首次覆蓋，給予“推薦”評級。

南方航空 ：供需向好油價減負自貿相助改革提速

研究機構：申銀萬國證券 分析師：謝平，吳一凡，張西林 撰寫日期：2014-12-15

投資要點：

基礎數據： 2014年09月30日

上調盈利預測並上調投資評級至“增持”。我們預計2015年南方航空的情況為：供需向好，油價“減負”，“自貿”相助，“改革”提速。上調2014-2016年盈利預測至0.13、0.20、0.26元（原預測為0.07、0.17、0.23元），對應PE43.3、26.7及21.2倍。調整原因為，油價大幅下跌帶來的成本減少以及供需結構向好帶來的主營業務利潤的上升。同時，我們認為航空行業的景氣度有望持續向上，而廣東自貿區及央企改革在2015年會是新的催化劑，故上調評級至“增持”。

供需向好：供給放緩速、需求小跑步。我們預計2015年公司運力投放增速主動放緩至10%，而航空需求增速為10.5%（GDP彈性的1.5左右）。需求增長主要來自於：1）居民收入增長，消費升級帶來的因私出行，尤其出境游的快速增長；2）更高層次更大范圍的“走出去”戰略，尤其作為“一路一帶”橋頭堡新疆地區最大的基地航空，將受益於客貨量的增長。從負面影響看，高鐵對航空分流的影響逐漸消除；反腐對兩艙影響的邊際效應也在遞減。

油價大幅下跌為航空行業“減負”，南航業績彈性最大。1）假設耗油量不變的情況下，考慮燃油附加費，油價每下跌10%，南航、東航、國航對應利潤增厚分別為23、17及19億元，占2013年利潤的122%，53%及80%，南航業績彈性最大；2）假設2015年航空燃油消耗增速10%（預計供給增速10%），燃油均價較2014年下滑20%，則南航業績增厚EPS 0.28元。

“自貿”相助，改革提速。1）12月12日，廣東新設自貿區獲批。南航作為廣東地區的主要基地航空將從兩方面受益。一是公司“廣州之路”的國際化轉型戰略獲取更大的吸引力，國際中轉客、貨流量將會增加。二是公司可以借鑒東方航空的經驗，充分利用自貿紅利，在諸如融資租賃，跨境電商物流等業務上謀求發展，激發企業活力與發展動力。2）公司成立了改革領導小組，我們分析認為2015年改革將提速。公司11月公告對珠海直升機分公司進行改制，設立全資子公司切入通航領域，未來將會持續受益於低空開放。同時我們認為，穩中求進的央企風格下，若未來試點改革探索，控股子公司會是很好的選擇。

海南航空(600221,問診)

公司是中國發展最快和最有活力的航空公司之一，致力於為旅客提供全方位無縫隙的航空服務，擁有波音737、767系列和空客330、340系列為主的年輕豪華機隊，適用於客運和貨運飛行。公司在以海口為主基地的基礎上，先后建立了北京、西安、太原、烏魯木齊、廣州、蘭州、大連、深圳八個航空營運基地，航線網絡遍布中國，覆蓋亞洲，輻射歐洲、美洲、大洋洲、非洲。自開航以來，公司保持了良好的安全記錄，服務贏得廣大旅客和民航業界的一致認可，曾榮膺全球SKYtrAX五星航空公司，獲評美國高階商務雜志《GLOBALtrAVELER》評選的“中國最佳航空公司”，榮登國際著名品牌咨詢評估機構BRANDZ評選的2011年度“中國品牌五十強”榜單。