中金公司：央行再次加息對債市沖擊程度不大

中金公司認為，央行再次加息對債市沖擊程度不大，債券收益率難回11月高點，明年一季度債市依然樂觀。本次加息后，3個月央票發行利率升幅可能是最大的，將達到2.15-2.25%，1年期央票發行利率將達到2.6-2.7%，3年期央票發行利率將達到3.3-3.4%。

綜合媒體12月27日報道，中金公司最新固定收益研究報告認為，央行上周末宣布加息對債市的沖擊程度不會很大，目前10年期以內的債券二級市場收益率較10月第一次加息前的水平都高出40bp以上，已反映了央行兩次加息的預期，預計二級市場收益率可能回升10bp左右，但還是難以回到11月末的高點。

報告認為，本次加息實際是在市場預期之內的，只是央行在出臺了存款準備金率上調的政策后，并沒有很快跟隨加息，超出了過去經驗數據顯示的政策敏感期，使得債市提前發動本應在加息后開始的反彈行情。

因此短期來看，市場會出現一定幅度的技術性調整，但畢竟本次加息只是在時間上晚于預期，并不是超預期的舉措，因此對債市的沖擊程度不會很大。

中國央行周六(12月25日)宣布年內第二次加息,以對抗明年初較高的通脹,以及目前嚴重的負利率情況.此舉顯示中國已進入加息周期,貨幣政策加速回歸常態化.

明年一季度債市依然樂觀

但中金對明年一季度債市的反彈行情依然保持樂觀。首先是流動性的改善。主要是12月末財政存款減少會釋放大量流動性，另外央行在春節前一般傾向于投放流動性，因此1月份資金面將保持在相對寬松的狀態上。而這段時間，債券的發行很少，銀行在較為寬松的流動性環境中對債券的配置需求較強，有望支撐市場。從中金了解的情況來看，財政存款已從上周后半段開始向市場投放，資金緊張的局面有望逐步緩解。

其次，央行在12月份加息減少了未來一兩個月繼續出臺加息的概率，政策面有望暫時保持平穩。中金公司認為1-2月加息的可能性較小。如果12月不加息，市場會始終擔心這只靴子何時落地，參與反彈會十分猶豫；而12月加息實際上消除了未來一段時間政策的不確定性，使得交易型投資者的顧慮反而有所減弱。

第三，加息后央票發行利率會順勢上調，同時央票二級市場收益率也會隨流動性的改善而逐步回落，一二級利差的縮小有助于提高央票的認購需求，其中3個月央票和回購的發行量有望明顯上升，而1年期和3年期央票的需求能否顯著提高仍存在一定的不確定性。

從最近的成交情況來看，3個月央票一二級利率倒掛超過150bp（二級收益率在3.4-3.5%），1年期央票一二級利率倒掛超過100bp（二級收益率在3.3-3.4%），而3年期央票一二級利率倒掛超過60bp（二級收益率在3.6-3.7%）。這嚴重制約了投資者對一級市場央票的需求，導致央票發行持續維持在地量水平，3年期央票甚至停發。

央票發行利率將全線上調

那么在本次加息后，各期限央票利率會上調多大幅度呢？中金公司判斷3個月央票的發行利率升幅可能是最大的，預計將達到2.15-2.25%，1年期央票的發行利率將達到2.6-2.7%，3年期央票的發行利率將達到3.3-3.4%。

而央票二級市場收益率則有望在流動性改善的情況下，跟隨回購利率的下降而逐步回落，一二級利差有望縮小。但是1年期央票和3年期央票是否能完全消除一二級利差還存在一定的不確定性，中金公司認為需求回升相對確定的是3個月央票。因為1天回購利率有望在明年年初回落到2%附近，而今年3個月央票的二級市場收益率在穩定的狀況下一般與1天回購利率水平比較接近。

此外，由于3個月央票久期較短，估值壓力小，市場往往將其作為流動性管理工具，不會要求過高的風險溢價。即使市場認購意愿不強，央行還可以通過3個月回購回籠流動性，畢竟回購相對于央票的好處在于沒有估值風險，一些銀行的資金部門喜歡做回購，不至于出現買入央票即浮虧的尷尬局面。

對于央行而言，如果能主要依賴3 個月央票和正回購來回籠流動性，那麼就可以將一季度大量到期的流動性延後至二季度，此後再依賴繼續加息來逐步解決央票發行量難以提高的問題。這樣有助于降低央行對法定準備金比率工具的過度依賴，對資金面反而能起到間接的利好作用。

**投資建議**

我們認為3-5年期債券是最受益于流動性改善和政策面平穩的交易型品種。目前中長端收益率曲線非常平坦，如果收益率有所回落，必先體現在短端和中端，而短端的久期太短，博反彈的意義不大，所以3-5 年期債券最具有操作性。

因此，如果本周收益率出現回升，建議前期尚未介入搶反彈的投資者可以積極買入3年央票、5年國債和5年政策性銀行債等流動性最好的品種，博弈年初的反彈行情。至于期限更長的債券，要視乎本周調整幅度，如果收益率能夠接近前期的高點，則也可以考慮吸納。

Shibor浮息債仍是最好的配置型品種。近期3個月Shibor已大幅飆升至4%以上，Shibor浮息債在我們推薦後凈價已經有一定幅度上漲，利差已進入負區間。雖然年初流動性改善之後Shibor可能會出現階段性回落，但展望2011年全年，在流動性趨勢性收緊的情況下，Shibor易上難下，仍將保持在歷史高位，建議投資者可堅決持有該浮息債品種。(

(劉樹棟 編輯)

免責聲明：本文所載資料僅供參考，并不構成投資建議，世華財訊對該資料或使用該資料所導致的結果概不承擔任何責任。若資料與原文有異，概以原文為準。
世華財訊資訊中心：editor@shihua.com.cn 電話：010-58022299轉235