研究人士：實現經濟轉型積極因素或來自兩大領域

研究人士表示，能實現經濟轉型的積極因素可能會來自于兩個領域，一個是新民營資本36條，另一個是是擴大內需的收入分配體制改革推進情況。

據中國證券報5月21日報道，政策調控與經濟運行的和諧統一是股票市場運行的理想狀態，但事實卻總是與愿景相違。2008年金融危機爆發，但調控政策轉向過晚，導致經濟出現斷崖式下跌，對股票市場而言是“政策向下+經濟向下”的疊加影響；2009年調控政策持續放松，經濟復蘇遠遠滯后于政策放松進程，股票市場面臨的組合是“政策向上+經濟向下”；2010年接近過半，已經到了討論下半年策略的時候，股票市場的環境可以概括為“政策向下+經濟向上”。當然，上述三種政策調控與經濟運行的疊加效應在股票市場上的表現我們已經看得很清楚。如果按照這樣的邏輯來分析股票市場未來的運行趨勢，那么接下來的政策調控和經濟運行如何組合疊加是關鍵因素。從當前的政策導向來看，“退出”是主基調，與這一政策導向相似且可比的兩個歷史階段應該是2004年和2008年。?

宏觀政策導向的基本特點是反周期，但由于調控時點和持續時間的把握差異，反周期特點未必能夠得到充分體現。對比2004年和2008年的宏觀調控，2004年處于一個長增長周期的中間階段，2008年顯然有所不同，整個上半年雖然從GDP增速的絕對水平看仍然在10-12%之間，但GDP增速的變化趨勢確已呈現向下態勢，GDP增速從2007年2季度的15%滑落到2008年1季度的11.3%和2季度的10.7%，CPI和PPI雖然還在高位，但也從2008年1季度開始回落，這是一個經濟增長見頂回落的階段，或者說是一個長增長周期的尾聲階段，所以此時采取的宏觀調控所表現的反周期效果就是南轅北轍。比較和總結2004年和2008年，雖然兩次宏觀調控都處于熊市周期，都引發了一輪“加速下跌”，但宏觀調控的反周期效果對股票市場的中長期運行趨勢的影響卻截然相反：2004年股票市場在加速探底后醞釀出新牛市，2008年則表現為加速進入熊市最壞階段。如果不是2008年下半年政策導向根本性扭轉，經濟運行頹勢根本無法快速扭轉，股票市場也不會出現2009年對熊市最壞階段的快速修復。

回到當前的政策調控和經濟運行特點，政策調控目前尚無告一段落的標志，股票市場已經在反映政策調控的不利沖擊，那么接下來中長期的運行趨勢就取決于“政策導向”和“經濟運行”的組合情況。目前看，1季度GDP增速11.9%顯然包含翹尾因素，2-4季度單季度的GDP增速回落是必然，可以說“經濟向下”是較為確定的，但政策會向哪里是組合中的問號，很顯然會有三種可能的組合：一種是“政策調整為中性+經濟向下”，那么對應的A股市場可能是一個中性的表現，從估值角度可以找到底線，14-16倍的動態PE有望成為底部區域；第二種“政策繼續向下+經濟向下”，那么對應的A股市場就是一個極度悲觀的表現，“政策超調”效應可能再度反映在股票市場，從估值角度無法找到底線，恐慌情緒和政策壓力需要很大的空間來釋放，重回熊市周期的概率很大；第三種是“政策轉變為向上+經濟向下”，那么對應的A股市場可能是探底反彈且反彈空間相對樂觀，能否進入牛市則取決于中國經濟轉型的效果。

那么，政策方向的最大可能是什么？我們比較傾向于“政策中性”的判斷，也就是在經濟向下的情況下，進一步緊縮可能不會在貨幣政策層面出現，圍繞房地產的調控政策全部塵埃落定可能是反周期調控政策告一段落的標志。之所以這樣認為主要是因為當前的經濟復蘇和增長的質量遠沒有2004年扎實，如果再考慮到出口和房地產是2004年那個增長周期的強勁驅動因素，而當前看未來經濟增長驅動力還并不明確，或者說還處于尋找與轉型過程中，所以經濟增速回落后進入類似2005-2007年的增長階段難度極大。但與2008年相比，從經濟增速變化趨勢來看更為相似，但從所遇到的內憂外患來看要好于2008年，因此調控政策“保持無為”可能是當前的最佳選擇。但是，這種政策真空的預期不能持續太長時間，因為伴隨2、3季度CPI沖頂過程的可能是GDP的回落，那么“滯脹”預期有可能出現，而這對于股票市場而言可謂最壞的經濟環境，市場前景自是不容樂觀。

基于上述判斷，我們認為能實現經濟轉型的積極因素可能會來自于兩個領域：第一個是新民營資本36條，盡管我們知道這不是一個短期過程，但這一政策對于引導民營資本從房地產等資產領域轉向回報率較高的壟斷服務業領域具有重要作用，而資產泡沫的下降可以減緩政策調控的壓力，甚至可以為政策轉向支持經濟發展提供空間，同時也有利于保持民營經濟的活躍度，這對中國經濟轉型和尋找新增長動力具有戰略意義；第二個是擴大內需的收入分配體制改革推進情況，內需啟動對于維持中國經濟的短期增速和實現中期轉型是另一個更為重要的支點，所有與消費有關的產業都可能在消費需求刺激過程中迎來新的黃金時期。

事實上，這兩大制度變革所對應的恰恰是上一輪經濟增長周期中“房地產和出口”兩大核心動力的萎縮，這比技術創新推動要更為現實，一旦替代效應形成，那么中國經濟成功轉型希望很大，股票市場的中長期困境也會迎忍化解。

(程曦?編輯)