穆迪：儘管歐洲財長極力安撫 主權危機機制仍令市場不安

穆迪投資者服務報告指出， 1 月 12 日，歐洲各國財政部長發佈聯合聲明，意欲平息金融市場對於此前提出的永久性危機解決機制 (Permanent Crisis Resolution Mechanism, PCRM) 所產生的顧慮。該聲明對於已發行之歐洲主權債務而言是個正面的信用因素，因為其澄清了關於投資者「分擔債務 」的措施僅適用於 2013 年 6 月之後發行的主權債務。此外，明確溝通主權危機的解決過程有利於投資者，可消除不確定因素，便於投資者更好地分析其風險。

但是，市場對於在發生危機時由投資者共同分擔損失之官方計劃仍存在疑慮，這可能會對歐洲主權政府進入市場之途徑及融資成本產生不利影響。長期來看，這將提高較弱主權政府之借貸成本，並加大歐盟主權借款人之區別，這一點與銀行業目前之情況類似。

相關討論始於兩周前的歐盟峰會，當時歐洲各國政府原則上同意建立一個永久性危機解決機制，來取代 2013 年 6 月到期之歐洲金融穩定機制 (EFSF，4400 億歐元的緊急流動性貸款機制) 。歐盟領導人希望對疏於防範之借款人採取更嚴格的市場紀律，降低主權債務風險的可能性，並避免「道德危機」 (moral hazard) 的風險 (即債權人以為受困的歐洲主權政府能自動獲得流動性救助) 。該機制的主要目的是讓私人債權人與歐洲納稅人共同分擔解決危機之負擔。 PCRM 甫一推出，歐洲週邊債券就遭到大舉拋售，並引發歐洲高級官員和歐盟央行董事會成員發表關注性言論。

歐盟財長在上週五的聯合聲明中強調， PCRM 呼籲債券持有人作出「自願承諾 」，與陷入財政困境的歐洲政府攜手合作。任何新規定將僅適用於 2013 年 6 月之後發行的工具。在此日期之前，主權政府可以通過歐盟融資來滿足其流動性需求，而無需私人債權人分擔。市場對此的直接反應良好，主權債券的收益率下降了 40-70 個基點。

歐盟委員會負責在 12 月 17 日之前制定主要原則，並提出具體方案。目前大綱已初具雛形。 PCRM 將成為永久性制度，管理緊急情況下的融資和主權風險的處理。未來的救助計劃可能會與國際貨幣基金組織 (IMF) 共同制定，依賴後者之技術和權威性。日後所有的危機解決過程中會尋求私營領域之參與。

上述「自願承諾」之形式可能是多種多樣。例如方案之一是「維持原狀」(stand-still)，即債權人承諾保持信用貸款額度。這在近期的危機中得到成功之應用， IMF 和歐盟銀行同意維持對波蘭、匈牙利、拉脫維亞和羅馬尼亞地方政府之信用貸款 (即「維也納倡議」(Vienna Initiative)) 。

另一種方案是在主權債券中引入集體行動條款 (Collective Action Clauses (CACs)) 。這將推動債券合約發生變化，包括根據債券持有人之絕大多數投票來調整財務條款。部分政府 (例如英國) 已經在其主權債券中引入了集體行動條款，但新工具取代現有債券尚需時日。

還有一種方案是對主權債務工具進行「分級」 (tiering) ，區分為高級和初級債務。初級債務將吸收未來解決風險所造成的第一損失，並相應由金融市場來定價。此外，有人提議建立主權債務重組司法程序。歐盟官員將于本周開始討論具體方案，並在 12 月向歐盟部長理事會提交最終建議。