短期內還不會通縮 最早一季度末降息

謝亞軒 中國金融資訊網人民幣頻道特約專欄分析師

事件：??????????????

2015年2月10日，國家統計局發布1月份宏觀經濟運行數據。全國居民消費價格總水平同比上漲0.8%，環比為0.3%；全國工業生產者出廠價格同比-4.3%，環比-1.1%；工業生產者購進價格同比下降5.2%，環比-1.3%。

核心觀點：

１、食品分項旺季不旺，基數只是部分原因，關鍵是國內需求疲弱。食品分項中豬肉和蛋價格反季節性下跌，環比大幅負增長分別為-1.4%和-3.4%；天氣暖和蔬菜供給充足，導致蔬菜價格環比僅增4.0%，14年同期為12.1%。非食品價格中服務價格環比漲幅0.3%顯著低於歷史同期值0.7%，反映出國內需求疲弱；受原油價格大幅下滑的影響，車用燃料及零配件和水、電、燃料的環比大幅負增長，導致CPI回落約0.07個百分點。

2、工業品出廠價格環比為09年以來最大跌幅值，僅此於次貸危機時期。主要是受歐美貨幣政策分化帶來的美元強勢壓低大宗商品價格走勢的影響，同時也反映出供給端旺盛使產能過剩壓力仍高。1月PMI一年來首度跌破榮枯分界線，產出下降、產成品庫存回升，反映出國內制造業經營環境的不斷惡化。與原油和大宗商品價格密切相關的PPI分項中，石油和天然氣開采與石油加工、煉焦和核燃料加工業環比跌幅最大，分別為-15.3%和-7.8%，其次是化學纖維制造業和黑色金屬冶煉和壓延加工業，占總降幅約65%。

3、通脹降至不到1%，市場對通縮更為擔憂。我們對此的看法是：長期看通脹下行，但是別慌，短期內還不會通縮。我們預計2015年全年CPI為1.5%，2月通脹水平會升至1.4%。資源稅調整或會減緩通縮的腳步，征收范圍逐步擴大，原油、天然氣資源稅率由5%提高至6%，煤炭資源稅改革靴子落地和水資源稅即將出臺。

4、通脹顯著回落，我們認為央行的貨幣政策會更加積極應對，有助於經濟的企穩。央行會更偏好使用定向調控工具，但是不僅限於此，調整的節奏和頻率有可能會更積極，下調基準利率的視窗已打開，預計最早在一季度末就可能降息。預計2015年外匯占款新增規模僅為0-5000億元，全年基礎貨幣缺口約在2萬億左右，對應著未來還存在2至3次的降準可能性。我們始終堅持認為匯率貶值不會制約貨幣政策空間。央行希望在貨幣政策有效性、匯率浮動和資本自由流動之間取得一個平衡，加大匯率波動旨在提高貨幣政策有效性。