日本泡沫崩潰啟示：當年東京房價也可以買下美國

本文作者為FT中文網財經版塊主編 徐瑾

引言：日本不僅是后發國家的經典模型，也是中國最重要的鏡子。一到G20會議，又開始談廣場協議，京滬房價暴漲，大家又開始說東京案例，那么當年日本到底后來發生什么？泡沫是如何破裂的？今天給大家一個日本銀行業的案例。

日本泡沫崩潰啟示？

日本始終是中國乃至后發國家重要鏡子，是成功的經驗，也是失敗的參考。對於以產業立國的日本或者說大部分后發國家，銀行在興起過程之中比重不輕，如何分配稀有信貸資源往往被視為振興關鍵。

即使被世界遺忘，日本對於中國來說始終一面繞不過去的鏡子，無論昨天還是今天，無論是經濟還是其他。

從時間軸來說，日本經濟大概超前中國經濟20年~30年，兩國路徑不乏相似之處，如工業起步、出口導向、后發優勢、政府主導等等因素都彼此對應；更重要的是，而比起日本經濟的興起趕超與意氣風發，日本經濟的幻滅掙扎與衰退危機更值得中國研究。對中國而言，我們的今天是日本的昨天，而我們的明天很可能趕不上日本的今天，也正因此，《拯救日本》一書值得反復重讀。

該書以日本90年代泡沫經濟后金融改革為大背景，以日本長期信用銀行被收購轉變為新生銀行的案例為主線，內容精彩生動，其間掙扎與無奈，如一出日本能劇。作者是英國《金融時報》專欄作家吉蓮·泰特（Gillian Tett，通常又翻譯為吉蓮？？邰蒂），以長期關注全球資本市場而為人所知。

細細體會日本長期信用銀行的經歷，幾乎可以視為日本金融的一個微觀歷史。長期信用銀行誕生之日即享有盛譽，也被認為是日本經濟制度的基石，歷史可以追溯到明治維新。50年代成立之際，整個銀行如同軍隊般保持“步調一致”，而隨著60、70年代的海外擴張，銀行內部開始有不同的聲音，到了80年代，該銀行內部就有發展戰略大討論，存在國際派與國內派之爭。國際派主張改變，而國內派則主張繼續。雖然當時的銀行管理層不是無意改革，但是最終還是追求表面和諧壓倒改革呼聲，更何況，當時日本大時代背景也是支撐原有發展模式：隨著土地、股市等資產價格節節高升，加上一貫的低利率，持續放貸仍舊是利潤核心，資產價格尤其是土地只漲不跌的信念貫穿全日本，“不動產似乎成為解決銀行所有問題的答案”。

與此同時，日本大藏省雖然充斥著國家精英，他們也認識到改革的需要，但是出於利益以及觀念，他們不愿引發公開爭論，更不愿意激烈變革。於是，長期信用銀行戰略討論的結果，仍舊是守舊的國內派占優，這也和日本文化一致——在激進改革和維持一致之間，最終往往會以維持關係的名義選擇溫和的道路。

泡沫終究會散去，唯一的問題是時間。到了90年代面臨信貸危機之時，長期信用銀行仍舊對早已不可持續的關係客戶“愛護有加”，正如最終為銀行惹上麻煩的老客戶高橋所言，“別擔心價格昂貴……我肯定銀行會幫忙的。他們總是伸出援手。”最終經歷一系列戲劇化變化之后，長期信用銀行凄涼破產。

這是一場悲劇，尤其日本員工往往以公司為終身歸屬，很多員工即使在破產之后還是繼續來辦公室，至於管理層更是陷入深切的內疚之中，最為典型人物是銀行末代總裁大野木。他可謂知識分子形象，又有海外經歷，長期信用銀行是他一生職業的起點也是終點，他希望變革，但是卻選擇相信演變，最終的結果則是他始料未及的羞辱，不僅他以及其他“武士銀行家”的榮譽逐漸喪失，他本人甚至遭受了公眾指責以及司法訴訟。他始終在捫心自問，除了自己采取的措施之外，還有其他辦法可以拯救長銀么？問題始終沒有答案。這些原本頗有聲望的銀行家不僅未能拯救日本經濟，甚至在災難動盪中，有人甚至選擇了自殺，比如日本央行前常務董事本間忠實在成為一家銀行總裁不久后自殺，這也成為激發本書作者寫作本書的動力之一。

破產只是第一幕，出售重組是第二幕。長期信用銀行破產之后，是否引入國際投資者引發巨大爭議。在各種驚心動魄的報價過程之中、外交以及內部攻勢之下，薩默斯、沃爾克等財經名人在其中都曾經出演積極角色，最終一家美國私募股權基金以誠意以及專業勝出，長期長期信用銀行改名日本新生銀行。這家銀行能否真正新生引發日本國內外巨大關注，也被視為日本金融改革的試驗田，收購只是成功的第一步，如何整合仍舊道路荊棘，其中也有不少小故事。

三年時間之內，新生銀行出現了變化，壞賬下降到貸款總額的5%，也出現了盈利。但是對於它的盈利模式仍存在質疑，在日本銀行業新生銀行仍舊類似一匹與眾不同的黑馬。比如其盈利來源並不符合日本銀行業的傳統，它毅然放棄瀕臨倒閉的關係客戶也曾引起各界甚至監管者譴責，至於新生銀行大力投資的零售銀行也只是剛剛起步……“新生”是第三幕，但故事遠遠沒有定論。無論如何，新生最大成就在於“成功地基本清理了其平衡表”，這其實也是日本銀行業乃至日本政府應該做的，但是迄今為止，改變並不樂觀，而老齡化的陰霾又如此逼近，加速國家社會的沉淪。這個教訓尤其值得后來居上的中國警惕。

作為劍橋人類學博士，加上曾任FT東京分社社長以及會說日語的優勢，令現居美國的吉蓮·泰特能夠跳出一般經濟學家以及外國人視角，以一種細致綿密的方式展示長期信用銀行失敗以及新生銀行的轉折。她曾說自己希望探索日本銀行故事中“人”的方面，而通過一家銀行的細致剖析則為展示日本復雜的金融變革提供了一種可能路徑。本書閱讀起來不僅引入入勝，其間關於文化、商業、國家之間的交涉與衝突也非常有趣，而且處處可以聯系當下中國現實。

大眾總是健忘而短視，80年代是日本的輝煌時代，是“日本第一”的趕超頂峰，之后的日本就是泡沫時代的結束以及失去的十年乃至二十年，日本幾乎從人們關注的視野中消失了，但是比起日本的成功，日本的失敗更值得討論，尤其對於中國而言。

“華爾街如今血流成河，昔日作為偶像英美模式已經坍塌了，中國以后怎么辦呢？”2008年金融危機之后，我曾經如此請教一位中國金融業資深前輩。他笑笑說不會，中國並不是英美博士生，學的是日本。想想也是，包括他本人，以及有“證券教父”之稱闞治東等人，80年代都有留日經歷，確實從日本取經甚多。我分外注意這一分別，與側重資本市場的英美模式不同，中國的金融系統確實更注重銀行系統，更類似德國日本的主銀行體系，商業銀行構成經濟融資的主動脈，如同毛細血管一樣牽涉不同行業以及微觀個體。

對於以產業立國的日本或者說大部分后發國家，銀行在興起過程之中比重不輕，如何分配稀有信貸資源往往被視為振興關鍵。合理的經濟解釋自然是市場主導和競爭，促成均衡價格出現，而對於政府而言，尤其是強勢政府，往往傾向於通過嚴格管制來主導市場，如此情況之下選擇通過控制銀行來控制分配資金，顯然更容易操作。這類國家的資本市場往往不發達，往往也容易導致銀行、企業、政府三者之間剪不斷理還亂的各種怪圈，而銀行內部又與名下各類子公司陷入錯雜橫生的關係。

即使到了90年代，雖然泡沫經濟已經結束，但是銀行其實並沒有進行實質性結構性改革，加上日本監管者對於市場的過多干預，導致日本銀行深陷過剩產能與僵尸企業的包圍。諷刺之處在於為了追求金融穩定卻最終換得金融動盪——這點與歷次信貸狂飆中的中國銀行業何其類似，甚至政治的因素在中國銀行壞賬中比重恐怕更多。一位國外經濟學家就曾對“四萬億”期間銀行按照行政指令競相放貸驚奇不已，而一位中國分行行長甚至指著競爭對手的大樓對他說，“我只要放得比他們多就可以了”。

同時，社會轉型之中，文化的因素總被談及。在《拯救日本》中，日本的文化特性也被作者細細描畫，一位瑞士資深銀行家甚至對作者表示，“從某種意義上，日本是個把事情搞砸的最佳地點，因為人們非常愿意指責這個國家和文化，而不是你。”——這令人想起我們熟悉一句話“這里是中國”，這是一個曖昧而強大的句子，似乎包含更大可能又拒絕更大可能。中日都是東方文化，那么是否與注重契約的西方制度難以相容？答案恐怕是否定的。文化重要，但並不必然表示不同文化不可以構建更好的制度。

比如日本文化或許比中國保留更多傳統，這甚至間接而部分地導致銀行對於客戶尤其是關聯公司，總有一種父母對待子女的態度，不僅難以割舍，也難以從財務角度做出理性判斷。典型之一就是日本的“經連體系（Keiretsu System）”，銀行、企業彼此關聯，交叉持股，而政府也部分提供隱性支援，這種模式仍舊被推崇為日本特點。不過從經濟合理性而言，這種狀況注定難以持續，尤其當人們從相信這種擔保到不相信這種擔保，總是存在戲劇性的轉折點，容易醞釀成市場動盪以及危機。事實上，新生銀行的案例表明，引入西方式的信貸管理，銀行經營是可以持續的。

吉蓮·泰特是我很欣賞的財經評論者，直到今年，她還在FT專欄中談起這本書，認為這本書在中國成為暢銷書“頗有象征意義”。她給中國投資者和政策制定者提出日本經驗的六個教訓：經濟減速可能造成不利影響、通縮是致命的、隱瞞是有害的、多米諾骨牌可能倒塌、存款保險制度至關重要、決策也非常重要。這六點總結見仁見智，但她對財經事件的務實態度以及洞察力還是令人佩服。無論專欄還是本書，她對各種事件多是冷靜旁觀和克制分析，真正能夠做到外來的視角與理解的同情具備。書中並沒有類似書籍充斥著的太多斬釘截鐵的對錯判斷，也使得這本書留給讀者不少思考空間，不為教條主義以及流行觀念所束縛。

（本文為作者授權金融界網站刊發，原文刊發在作者微信公共號“經濟人”（econhomo）：經濟與人文的路口。未經授權，不得轉載，否則將追究法律責任。）

作者最近初版新書《印鈔者》，部分內容選摘詳見微信公共號“經濟人”（econhomo）：經濟與人文的路口。