申銀萬國債券月報認為春節前債市將繼續回暖

申銀萬國2月1日發表債券市場月報認為，春節前債券市場會繼續回暖，春節后盡管面臨一些不確定性。資金寬裕的機構建議積極配置中長期品種，交易型機構配置3-5年品種。品種上10年國債和3-7年金融債更有吸引力。

申銀萬國證券發表債券月報，主要內容如下：

一、結論和投資建議

構建的債市晴雨表顯示，分數由1月份的44分上升到2月份的47分，接近50的牛熊分界點，表明債券市場環境繼續轉好。春節前債券市場會繼續回暖，春節后盡管面臨一些不確定性，但是風險可控，即使債市面臨調整，收益率上升空間也非常有限。對于資金寬裕的機構，建議積極配置中長期品種；對于交易型機構，則建議配置3-5年品種，該部分收益率曲線更為陡峭。從品種上看，目前10年金融債隱含稅率較低，表明國債更有吸引力，而3到7年隱含稅率較高，金融債更有吸引力。

二、原因及邏輯

第一，1月份最為關鍵的宏觀數據為外貿，通脹和金融數據。由于基數效應，外需階段性恢復，出口數據會好轉。天氣因素導致食品環比上升，估計1月份CPI在1.8%左右，還不會引起加息。信貸具有不確定性，如果超過1.1萬億，將導致更嚴厲的調控。盡管1月份的宏觀數據有不確定性，但債券市場已有預期，因此對債券市場總體影響為中性。第二，由于財政存款回流央行，準備金和差別準備金的提升和信貸擴張對資金面的負面影響，1月份末債市可用資金有所減少，但仍屬于資金寬裕的階段。第三，近期美元強勢反彈壓制了大宗商品的走勢，美國國債收益率也明顯下降，帶動通貨膨脹預期減弱，有利于債市長期的走勢。第四，年初以來，一級市場招標利率大幅低于二級市場，配置機構表現了較強的配置熱情，這是市場轉暖的主要原因。從2010年看，配置機構選擇時點的意義并不大。在配置機構釋放配置壓力的時期，交易戶積極的參與市場所面臨的風險也是可控的，因此估計交易型機構的參與熱情會明顯恢復，對市場起到推波助瀾的作用。第五，產品之間的輪動逐漸有利于利率產品。本輪信用產品回暖的時間要早于利率產品，收益率下降的幅度也要明顯超過利率產品，主要是因為此前信用產品的絕對收益率高，對利率上行的抵御能力強，因此市場的熱點主要集中在信用產品。隨著收益率的大幅下降，目前不管是銀行間的信用利差，還是交易所的信用利差，繼續下降的空間已經非常小，意味著利率產品的相對優勢會逐步體現。

三、與大眾有別的認識

2月份存在一些不確定性。一，春節后央票利率仍有上行的可能，這取決于信貸調控的效果。不過，央票利率超過2.25%的可能性不大。二，準備金率有可能再度上調。春節后央行回籠力度加大，在公開市場還沒有擔當回籠任務的時候，準備金仍是回籠流動性的最佳選擇。即便如此，更傾向認為準備金只是替代了央票的回籠功能，而不會當成更為緊縮的工具。三，市場仍擔心2月份CPI的反彈。由于春節因素的影響，2月份CPI的確會繼續反彈，因此市場的加息預期并不會馬上消失，甚至在春節過后再度回升。這些不確定性一方面是制約收益率的下降空間，也影響春節期間機構持券過節的熱情。

(邵俊麗 編輯)

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