渣打:中國匯改將推遲至第三季

渣打24日報告認為，中國短期不可能出臺匯改，但第三季將是中國漸進式改革的重要時間窗口，因為全球金融市場第三季將企穩，同期中國會恢復持續貿易盈余，國內通脹加劇，而美國11月中期選舉前的人民幣升值呼聲可能再次高漲。

渣打5月24日發布中國宏觀經濟分析，決定推遲中國匯改時間預期至第三季。在4月19日報告中，中國研究部主管王志浩(Stephen?Green)曾預測中國5月10日當周世博會開幕后將采取行動，理由有三。其一，全球金融危機已經度過最糟糕的時期；其二，中國已現強勁經濟增長率；其三，美國財政部推遲4月匯率政策報告所帶來的機會窗口。并且，當時中國人民銀行等機構高官言論暗示愿意改革，且宜早不宜遲。但隨后歐洲危機明顯開始惡化，而中國國內增長可能已經見頂。在歐洲，希臘主權危機已經演變成一場泛歐元區主權債務危機，并引發市場動蕩，加速了人民幣實際有效匯率的升值。自4月19日以來，人民幣兌歐元已升值6.97%，兌韓圓升值8.91%。有鑒于此，5月24日，由王志浩、渣打全球外匯研究主管韓德遜（Callum?Henderson）、外匯策略師哈爾（Thomas?Harr）和米尼肯(Robert?Minikin）聯合發布報告預測，目前看來，中國短期不太可能出臺改革，第一是由于金融市場的動蕩，全球經濟復蘇信心惡化；第二是人民幣實際有效匯率近期已經大幅升值。不過，鑒于化解中國貿易伙伴緊張的需要，特別是在美國11月中期選舉之前的形勢考慮，第三季仍是匯改的重要窗口。此外，歐洲局面的趨穩也將產生影響。若中國今年夏季未實施改革，則很難在年末匯改，因為屆時國內經濟增長率將放緩，第四季GDP的減速和通脹趨弱可能令人民幣首先非常溫和的升值。

報告進一步闡述，中國匯改需滿足四大前提條件。首先，全球金融市場需要在一定程度上企穩。預計這一形勢將在第三季末到來，市場將認可歐元區各國龐大的財政整頓計劃，關注重點將逐步轉向美國和英國等其他高負債國家。渣打銀行風險偏好指數（SCB?RAI）的全球復蘇和季節性分析顯示，8月風險偏好將開始升溫。與此同時，除日本外的亞洲貨幣將從第三季末開始升值，因此人民幣實際有效匯率從第三季末開始將企穩。

其次，中國必須恢復貿易盈余，以便政府有能力應對出口壓力。4月中國貿易順差16.8億美元，但3月為赤字72.4億美元。預計未來幾月，中國月度貿易盈余可能保持適度，但從第三季開始將穩步增加。

第三，日益加劇的通脹將增強匯改需要，因為此舉有助于減輕進口物價壓力。中國正密切關注通脹情況，CPI年率在夏季中期前將繼續上升，但下半年升幅溫和。4月中國CPI同比增長2.8%，月增0.2%。預計2010年CPI通脹平均增長3.5%，遠高于09年的0.1%。7月通脹年率升至約4%后，將溫和減速，因此第三季初期將提供一定支撐，但必須注意，CPI同比第四季可能回落，令年末匯改更加復雜并限制升值幅度。

第四，外部政治壓力明顯開始影響北京方面，雖然這一點不可能被公開承認。美國向中國的施壓不會因歐債危機而消失，但對于希望促進出口和全球平衡的美國政府而言，美元上強不是個好消息。預計5月24日至25日的中美戰略經濟對話，或6月26日至27日的G20峰會都不會給中國帶來較大的匯改壓力。但若6月仍不行動，則美國財政部將被迫公布拖延的匯率政策報告，屆時可能將中國定性為匯率操縱國。一旦如此，那么美國官員將很快發起并討論針對中國的立法案，這一壓力很可能在11月美國中期選舉之前加劇。而第三季匯改將化解部分緊張。

不過，上述預測中仍面臨兩大風險。一個是歐洲經濟前景繼續惡化，全球金融市場繼續擔憂債務問題。若危機持續至第三季，北京方面很可能“按兵不動”，而美國也不可能在此形勢下施壓。第二個風險是中國經濟增長率和通脹率下半年將放緩，匯改恐難以獲得支撐，多數人將視此舉為緊縮。

渣打始終認為，若中國實施改革，則將采取非常小幅漸進式，從而給予中國出口商更多調整時間。這一點是非常重要的考慮因素，特別是在中國未來幾月貿易盈余將相對較低的情況下。起初，當局可能開始調整人民幣每日波幅，令市場習慣其靈活性。隨后，待全球經濟前景走穩，通過美元兌人民幣每日定盤價逐步走低，人民幣將開始漸進升值。中國人民銀行的最新季度貨幣報告已經激發了短期升值預期，但預計美元兌人民幣即期匯率暫時還需要充分利用當前的0.5%波動區間，直至當局考慮擴大波幅。此后數月，若出口趨勢良好，中國人民銀行才會像07年下半年那樣加速升值。從一定程度上講，人民幣將明確與一籃子貨幣掛鉤，而非僅僅盯住美元，這類似于新加坡和馬來西亞等日本外其他亞洲央行的政策。隨著時間的推移，今后中國對美元的依賴將減弱，這也符合中國的利益。

(王彥?編譯)