有色股“捉摸不定” 煤炭估值“有規可循”

雖然有色板塊對A股具有一定的前瞻性，且在牛市行情中頗受資金追捧容易過度反應，但把握有色金屬板塊走勢本身并不是一件容易的事。
　　
據21世紀經濟報道8月6日文章指出，“我們一般不太買有色板塊的股票，除了有時會買一些黃金股作為保值，但黃金股也經常不便宜。不做主要是因為有色股波動比較劇烈，投資節奏也不太好把握，而且跟我們擅長的估值方法不合拍，有時候有色股的漲跌也會讓人感到莫名其妙。”一家上海的陽光私募基金經理告訴記者。
　　
有券商研究員也形容，做有色股總是在“戰戰兢兢中賺錢，歌舞升平中虧錢”。“究其根源，有色期貨乃至股票對經濟復蘇、流動性泛濫都太過敏感，所以在經濟尚未復蘇、流動性過剩尚不明顯的時候，期貨和股價就已經開始大漲。這一階段，投資者很難賺錢，因為他看不到明確的信號，而一旦明確信號出現，估值壓力會始終困擾投資者，這個階段即使賺錢，心也不踏實。”申萬策略分析師凌鵬對該現象解釋道。
　　
但是，這并不意味著有色股就無從把握。
　　
察顏觀“色”： 有色股“捉摸不定” 煤炭估值“有規可循”
　　
一位期貨界人士告訴記者，有色金屬期貨價格對有色金屬類上市公司的股票價格具有價格發現功能，且有色金屬期貨市場與股票市場之間存在長期均衡關系。“從2006年左右起，看期貨做股票在一些投資群體內比較流行。”
　　
在海外市場，大宗商品期貨和股票市場間的聯系已引起過密切關注和業內論證。《華爾街日報》曾形容，“股票和商品像是被強行綁在了一起，它們極力想要分開卻又無法掙脫。”
　　
有國外基金的定量分析師甚至測算過，如今標準普爾500指數中，大約40%的周波動可以用能源價格的周波動來解釋。而在國內，也有人驗證了上海期銅價格的變化率和銅上市公司股票價格變化率之問存在協整關系，這表示銅期貨價格變化是銅股票價格變化的原因之一。
　　
國內對此亦有專門的課題研究。“如果選取上海期貨交易所期銅、期鋁和期鋅的連續三月合約的每日收盤價，分別與國內最大的銅、鋁、鋅生產企業江西銅業（600362）、中國鋁業（601600）、株冶集團（600961）三家有色龍頭企業的股票每日收盤價比較，會發現銅、鋅期貨市場和股票市場之間價格已經彼此相互影響，而期鋁和中國鋁業價格之間只存在股票價格影響期貨價格單向的因果關系，這也說明了我國期銅和期鋅對相關有色金屬股票的價格發現功能要優于期鋁。”新加坡國立大學黃鴻和上海期貨交易所蔣曉全在一份研究報告中寫道。
　　
申銀萬國證券的研究報告顯示，自2000年以來，LME有色金屬期貨價格和股價走勢幾乎同步，僅出現過兩次背離。
　　
一位券商有色行業分析師卻認為，有色金屬期貨價格的金融屬性強，對經濟周期和流動性均非常敏感，而這也正是有色板塊所具有的特征。“相同的特性，使得兩類資產走勢很少背離，換句話說，有色板塊很難把握，其根源正在與有色金屬期貨的價格走勢很難判斷，如果能判斷了準了，直接做期貨得了，還用做股票嗎？”他反問道。

事實上，有色類個股被普遍認為是上游的資源類股票，但由于中國的有色公司礦產自給率較低，且缺乏資源定價權，本質上仍是一個以中游加工為主的行業。“并不是說金屬價格越高，國內的這些有色金屬上市公司的利潤就越高，2007年期貨價格大幅上升后，曾反而提高了公司的成本并挫傷了利潤。”上述券商有色行業分析師告訴記者，國內的有色上市公司具有典型的中游企業特征，但是A股投資者卻傾向于看中價格，“以為金屬價格越高對公司越好”。
　　
因此，當有色金屬期貨價格上漲時，一般而言，國內有色板塊股價也會跟著上漲，但這未必會帶來這些公司每股收益的同步增加，所以 市盈率（PE）必然上漲。因此，把 PE 當作投資有色的標準，必將錯過很多投資機會。
　　
“沒有一個明確的估值標準，這也是一部分機構舍棄有色股的原因所在。”該分析師表示道。
　　
看有色做煤炭
　　
與有色股的大起大伏卻又捉摸不定不同，煤炭股并不那么“調皮”，且估值“有規可循”，成為基金經理頗為青睞的板塊。
　　
但是，有色與煤炭也存在諸多相似之處。
　　
“投資者都把這兩個板塊看作上游業，也都屬于資源股，對經濟周期和流動性也都很敏感。”一位市場人士告訴記者，從股性來看，有色比煤炭更活躍一些，因此游資偏好有色，機構更喜愛煤炭。
　　
事實上，對于這兩大板塊而言，流動性泛濫是獲得超額收益的第一要務，但是兩者在研究方法和投資邏輯上有很大區別。
　　
“關鍵在于一個有期貨市場，另一個沒有。”申銀萬國的策略分析師認為。
　　
由于煤炭價格是現貨價格，沒有金融屬性，受國內需求和供給主導，國際價格和進出口僅是調節器，無礙大局。投資者可以跟蹤下游需求（如火電發電量、水泥產量、合成氨產量）和供給（主要是整合和運輸狀況）來有效預測未來煤價走勢，所以絕大多數時間內股票價格領先煤價變動。
　　
但是，有色金屬則有期貨價格，且期貨價格比現貨價格更具影響力。因此有色的金融屬性強，對經濟周期和流動性更為敏感，而要尋找比期貨價格更為領先的指標非常困難。
　　
“因此，有色股投資只能跟隨期貨價格，不能潛伏。而買煤炭股的投資者卻可以在煤價上漲之前買入煤炭股，或在下跌前選擇賣出。”一位市場人士告訴記者。
　　
然而，把握流動性正是投資上游資源股的關鍵，當有色因敏感地預期流動性會發生變化而出現價格波動時，正好可以為同處上游業的煤炭板塊做出某種參考。
　　
凌鵬認為，雖然有色金屬和有色股較難把握，但由于其對經濟周期和流動性最為敏感，所以可以將有色期貨價格的變動當作全球經濟景氣和流動性的先導指標，將A股有色的啟動當作國內股市流動性的先導指標。因此，有色可作為煤炭的投資向導。
　　
因此在實戰中，投資者不妨將本應配置在有色的資金轉配在煤炭上，有色低配，而煤炭超配一些。
　　
事實上，在2008年底至2009年年中的那波牛市中，有色板塊率先出擊，在2008年11月至2009年4月取得了超越大盤77.58%的超額收益后，2009年二季度緊接著取得風騷地位的正是以煤炭為代表的采掘行業，該板塊在當年二季度取得了17.92%的超額收益，位列當時各板塊的第一位。

(衛強 實習編輯)

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