美聯儲短期加息再次升溫 美元或掀第二波升浪

專欄作家呂梓毅撰文指出，近期市場對美聯儲短期加息討論再次升溫，從最新利率期貨數據顯示，短期內（年底前）加息機會愈來愈高。那麼，隨着美聯儲再次起動加息進程、息口回升的大環境下，美元走勢將何去何從？會否最終出現本欄較早前提到的美元第二波升浪呢？這篇文章具有一定的借鑒意義。

美聯儲主席耶倫在Jackson Hole全球央行年會上的講話，以至隨後副主席費希爾（Stanley Fischer）的「鷹派」補充言論，瞬間令市場對美聯儲短期內加息的預期再度升溫。

從最新利率期貨數據顯示，在今年余下3次的美聯儲議息會議上，美聯儲加息機率從6月底至7月初（即英國脫歐公投結果初期）的0%（即無機會）至約10%低位，反覆回升至近期逾四成及六成高位。

由此觀之，若美國隨後公布的數據，尤其是周五的就業報告持續強勢（見是日〈信圖分析〉），美聯儲稍後再次起動加息進程的機會確實不低。

事實上，雖然費希爾並不認為美聯儲現時加息步伐滯後（Fed isn"t behind the curve），但他亦認同美國已接近全民就業；從目前甚低的失業率及核心個人消費支出平減指數的通脹數據推算，根據泰勒法則（Taylor"s Rule），目前聯邦基金利率應為3.46厘，較現水平高出近300個基點，創有紀錄以來的最大差距（即使利用其他通脹數據，如消費物價指數或核心消費物價指數，貨幣政策滯後情況依然嚴重），足見美聯儲加息步伐確實有Behind the Curve之疑。

經濟各階層槓杆不減反增

從倫姨以往多次「搬龍門」的紀錄，貨幣政策滯後於形勢不會令人意外。當然，倫姨「搬龍門」延遲加息步伐，背後原因相信來自以下兩個「雙高」現象。

其一，高槓杆。金融海嘯後，美國多個階層包括消費、商業和企業等，不但沒有落實去槓杆（deleveraging）行動，反而在這7年的異常低息環境下不斷增加借貸，令多個經濟階層槓杆水平回升至（甚或高於）金融海嘯前高位。

截至今年第一季，美聯儲、消費、家庭、商業和企業5個經濟層面，合並未償還債務高達54.6萬億（美元．下同），較2008年底多出13.3萬億元（增加32%，按年升約4%），每年增速遠高於同期經濟增長。故此，若美聯儲以正常步伐加息，勢必對這些階層帶來極大的去槓杆（還債、還息）壓力。順帶一提，截至今年第二季，美國財政部的利息開支已攀升至4700多億元歷史新高。

其二，高美元。2008年底金融海嘯後，美元匯價強弱，往往與央行量寬進退和力度有密切關系。簡言之，美聯儲推新一輪量寬期間，美元通常會受壓；反之，接近或完成量寬措施時，美元普遍走強。

故此，美聯儲於2014年初開始啟動「收水」（tapering）後不久，美元便開展一個明顯升浪，直至2015年初（隨後美元指數大部分時間在94至100水平高位徘徊至今）。當然，其他主要央行尤其歐洲和日本在期間繼續（加碼）量寬，亦令美元走高壓力甚大。

貨幣政策滯後形勢

那麼，為何倫姨對美元走強如此顧忌？強美元除了影響美國企業出口競爭力，進而沖擊企業盈利和整體經濟表現外，更有可能引發金融市場動盪。讀者若有留意去年第二季至今年初，環球金融市場尤其新興市場風雨飄搖，很大程度與美元強勢有密切關系。

總括而言，2014年中至2015年初美元展開第一波升浪後，美元指數曾由80以下的低位飆升至100水平（累升逾25%），觸發商品及原材料如石油價格顯著下跌，一方面引發物價下行壓力；另一方面，由於新興市場多國有巨額美元借貸，經濟也極依賴商品出口，經濟勢必承受龐大壓力，引發資金逃離新興市場，並出現去年中至今年初金融市場異常動盪的走勢。

受高槓杆高美元困擾

從另一個角度看，美聯儲的貨幣政策似乎已由data dependent轉化為market dependent。

由此可見，美聯儲顧慮到高槓杆和高美元的兩大因素，故此一直「搬龍門」延遲加息進程，直接造成今天美聯儲貨幣政策滯後於形勢。當然，某程度也令美元匯價至今仍然在大范圍內區間「發上發落」。

那麼，美聯儲短期內開展加息行動，會否令美元重展明顯的升浪呢？

美元短期料輕微走強

短期而言，本欄相信機會不高，皆因前述的兩項顧慮（即高槓杆、高美元因素），依然影響美聯儲決定往後加息的步伐（即加息步伐將十分緩慢）。故此，美聯儲短期內的加息行動，只會令美元輕微走強，極其量回升至近100的徘徊區頂位置而已。

不過，從中長期角度看，由於匯價強弱始終與央行量寬力度（印銀紙速度）有着密切關系，即使美聯儲繼續放慢加息步伐，但由於歐洲和日本進一步加碼量寬的機會依然甚大，在此消彼長情況下，美元最終相信將會出現第二波明顯的大升浪（在明年？）。（文章來源：hkej）