工商銀行：不良生成下行 推薦評級

事項：工商銀行公布16年半年報，2016年上半年凈利潤同比增0.8%。總資產23.52萬億元（+4.9%,YoY/+2.8%,QoQ）。其中貸款+8.9%YoY/+2.7%QoQ;存款+6.64%YoY/+1.95%QoQ。營業收入同比增0.4%，凈息差2.21%(-32pbs，YoY/-7bps，QoQ),手續費凈收入同比增6.0%。成本收入比21.5%（-0.82pct,YoY）。不良貸款率1.55%，較1季度下降11bps。撥貸比2.21%（-13bps,QoQ），撥備覆蓋率143%，較1季度上升2pct。公司核心一級資本充足率12.54%（-33bps,QoQ）,資本充足率14.26%（-40bps,QoQ）。

平安觀點：

業績增速平穩，息差拖累利息收入負增長：工行2016上半年凈利潤同比增0.8%，符合我們預期。營業收入同比增0.4%，其中，凈利息收入受息差收窄拖累同比減少7.1%，上半年凈息差2.21%，同比收窄32bps，環比1季度收窄7bps，主要受到重定價和營改增價稅分離的影響，其中存貸利差同比收窄70BP（貸款端下行112BP，存款端下行42BP）。上半年手續費凈收入同比增6%，較1季度17%的增速有所放緩，手續費的增長主要由理財業務貢獻，上半年同比增14%。

按揭貸款和小微貸款增長較快：工行上半年零售貸款同比增9%，高於企業貸款3%的增速。零售貸款的增長主要來自按揭貸款，6月末按揭貸款較年初增長13.7%。除了按揭貸款，工行還加大了小微貸款投放力度，上半年新增小微貸款1782億元，較年初增10%。

資產質量短期企穩，可持續性有待觀察：工行2季度末不良率為1.55%,環比1季度下降11BP，不良貸款余額環比年初下降4.3%，不良實現雙降。

我們計算的加回核銷及處置後公司2季度單季年化不良生成率為0.68%，較1季度下降64BP，較去年同期下降52BP，不良生成下行。不過我們注意到公司2季度末關注類貸款比率較年初提升了55BP至4.91%，90天以上逾期/不良貸款之比較年初上行了6個百分點至97%，因此我們認為工商銀行資產質量改善的可持續性仍待觀察。公司2季度信貸成本為0.66%,環比1季度下降12bps，較去年同期下降7bps收益不良生成的放緩，2季度末撥備覆蓋率較1季度上升2個百分點至143%，由於受到公司撥備計提力度下降的影響，公司撥貸比較1季度下行13BP至2.22%。

投資建議：工行經營穩健，2季度資產質量明顯好轉，有利於改善市場對其資產質量的悲觀預期。我們維持工行16/17年凈利潤增速0.5%/0.7%的預測，目前股價對應16/17年PB為0.84x/5.77x倍，估值安全邊際較高，公司5.2%的股息率具有明顯的吸引力，我們維持「推薦」評級。

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