融信集團的「瘋狂」資本運作可能面臨風險

    安邦咨詢授權和訊網智庫發布

8月18日，融信集團耗資110億元，打敗了包括央企代表保利、民企代表融創、混企代表萬科在內的17家房企，拿下了上海靜安中興社區地王。融信集團有「莆田系」的家族背景，在歐氏三兄弟中，老大歐宗金，擁有福建歐氏投資集團；老二歐宗榮，正榮集團當家人；老三歐宗洪，融信集團創始人。歐宗洪的融信在2016年縱橫捭闔，以340億元的拿地金額穩居榜首。據微信公眾號「地產經緯」報道，融信之所以能夠拿地瘋狂，與其大規模融資有關。融信拿地資金主要來自公司債。2016年1月，融信香港上市前後就開始發債，迄今約發了110億元的債。

    據了解，融信的債券融資都無抵押（算得上是「空手套白狼」），大部分債務需要在2年或3年內償還。融信不僅在資本市場籌措資金，還通過入股莆田農村商業銀行，與平安銀行(000001,股吧)戰略合作，進軍保險業來完成其資本積累。2016年4月26日，融信與京東方科技、平潭國有資產、平潭投資及北京旋極共同成立合營公司，經營保險業務，5家分別持股20%股權，出資總額為20億元。令人奇怪的是，雖然融信不斷借債，但其資產比率不升反降，2014年資產負債率是96.74%，2015年大筆發債後，資產負債率反而減到了85.42%；凈負債率的變動更大更明顯——2015年凈資產負債率從2014年的1541%減到了247%。市場分析人士認為，其中的關鍵就是融信大幅提高了土地評估值，從而提高凈資產來降低負債。

    根據融信2015年的年報，融信的貨幣資金增加了21億元，有息借款減少了約8.86億元，資產凈值從2014年的10.29億元變成了2015年的50.72億元，增加了40億元。凈負債率雖然分子減的少，但分母增加的多，比值自然就下降了。融信兩負債比率下去了，投資評級就跟着上來了。2015年，融信發行公司債券的信用評級都是「AA」，之後又從「AA」變成了「AA+」。在最近一筆公司債的利率上，由此前的7%以上一下降到了5.8%。市場人士感慨，越發債負債比率越低，信譽越高，成本越低，這種事兒可能也就是中國能發生了。

    2016年至今，融信拿地投入約340億元，基本位於上海、杭州、廈門等發達的一二線城市，2015年，其土地儲備主要位於福州，當年靠土地增值實現了40億元的凈資產增長。現在，改到上海、杭州拿地，凈資產想必也將大幅增加。不難發現，融信的資本運作邏輯，就是先對旗下的土地進行高估值—增加凈資產—降低負債率—獲得高評級—債權融資—再買地—再進行高估值。實際上，融信的融資游戲在地產界並不新鮮，這些老招數的「命門」就是資金鏈。融信的聰明之處是，它不斷把資本游戲的載體向中國資產價格最高的地方轉移，只要上海的房地產市場不垮掉，它持有的資產價值不容否認。不過，在當前房地產業大調整的背景下，融信的資本運作游戲能否一直持續下去？存在很大的不確定性。