中國民間投資萎縮形勢嚴峻 恢復信心至為關鍵

香港科大商學院資深副院長及管理學講座教授李家濤撰文指出，人民銀行上周公布7月新增貸款下滑至4636億元（人民幣．下同），信貸額按年降至1.01萬億元，按月銳減9164億元，創近2年單月新低；企業貸款更罕見地錄得負增長，反映投資意欲進一步減弱。這篇文章具有一定的借鑒意義。

8月初，國家發改委政策研究室在其官方網站發表題為《更好發揮投資對經濟增長的關鍵作用》的文章，對今年上半年中國投資運行情況作了綜合分析（見http︰//zys.ndrc.gov.cn/xwfb/201608/t20160803_813881.html）。該文討論到中國民間投資增速下滑之勢相當急遽，挑戰十分嚴峻。

據資料顯示，今年上半年（1至6月），民間投資為158797億元，同比增長僅2.8%，增速比1至5月回落了1.1個百分點，較上年同期增速降低了8.6個百分點；占整體投資的比重為61.5%，比上年同期下降3.6個百分點。

顯著下滑 勢更惡化

可以看到，中國民間投資增速從2014年起顯著下滑之勢，如今不僅未見扭轉，反而進一步惡化。

與民間投資增速下降相反，國有控股投資增速從去年全年的10.9%，大幅拉升至今年1至6月份的23.5%，與民間投資增速顯著下滑之勢形成巨大反差。

中國過去30年進行經濟改革，GDP持續增長，私人企業投資的份額不斷增加，是中國經濟持續增長的主要動力來源。資料顯示，從1979年到2002年，中國GDP的平均年增長率達到約9.4%水平。取得如此輝煌成果，主要是對經濟運行制度作出了顛覆性的制度改革。在整個國民生產總值中，國有經濟占比 1978年為78%，到1999年已下降到37.4%。

據田國強及崔偉兩位學者的研究，中國從上世紀八十年起加快經濟改革步伐，改革國有企業制的體系，到2003年，GDP總額之中，非國有經濟占比已逾62.6%，當中私營經濟占44.3%（見《中國經濟發展與市場化改革》一文．http︰//www.aisixiang.com/data/12547.html）。可見私人企業對中國經濟「脫胎換骨」的貢獻有篳路藍縷之功。

國企資產回報續跌

清楚看到，私人企業的投資是當前成為中國經濟增長最重要的推動力量，無論在制造就業崗位、居民收入福利等方面都扮演一個重要角色。

由於私人企業的投資效率較國營企業高，一旦民間投資萎縮，對整體GDP增長以至整體資金的使用效率，都構成不利影響。這一點也是民間投資增速持續下降所造成的的沖擊中最值得注意的長期發展問題。據彼得森國際經濟研究所（Peterson Institute for International Economics）兩位學者──Anthony M Solomon及Nicholas Lardy今年3月發表的分析報告指出，中國經濟在改革時代持續高速增長，其中一個主要原因是工業私人企業的投資份額增加，更重要一點是，這些私人企業的資產投資回報率為國有企業的3倍。據該報告的資料顯示，2014年，工業私人企業的資產投資回報率為10.8，而工業國有企業的資產回報率僅為4%。（見《The Changing Role of the Private Sector in China, March 2016》．http︰//www.rba.gov.au/publications/confs/2016/pdf/rba-conference-2016-lardy.pdf）

從資料中亦看到，工業私人企業的資產投資回報率，約於2011年第二季度起，從高峰的逾14%持續回落至2014年的10.8%，與中國經濟下行加劇之勢吻合（筆者按：2011年中國GDP增長，第一季為9.7%，第二季為9.5%，第三季為9.1%，第四季為8.9%，逐級下滑）。可以說，投資機會隨經濟下行而萎縮，「過去做什麼生意都賺錢」的形勢已一去不復返；而資產回報率不斷下跌，盈利減少，加上經濟放緩的陰霾，對發展前景缺乏信心，制約了私人企業的投資意欲。

扶助政策陸續出台

目前，中國的投資環境仍未看到曙光，下行壓力相當沉重；而且工業生產供應端的價格不斷下跌，盈利持續萎縮，令私人企業吃不消。據國家統計局的數據，6月份工業生產者出廠價格指數（PPI）同比下降2.6%，是連續52個月按年下降，這種生產供應端的通貨緊縮持續了逾4年，實在令私人企業如在「火坑」中經營；加上中國外滙儲備明顯減少，7月份外滙儲備3.2萬億元左右，同比下降了41.5億元，如今流失的壓力尚未減輕，整體發展前景並不樂觀，令私人企業的投資更趨審慎。

據國家發改委政策研究室的《更好發揮投資對經濟增長的關鍵作用》一文提出扭轉民間投資增速滑坡的政策，主要有4點：

（1）大力緩解民營企業融資難題，鼓勵商業銀行和政策性銀行要為中小企業提供低息、便捷、全覆蓋的金融服務。

（2）開展使用專項建設基金支援政策性擔保機構、為民營企業提供擔保的試點，及時總結推廣。積極鼓勵民營企業通過發行債券進行融資，加大對優質民營企業上市支持力度。

（3）激發制造業投資活力，包括支持傳統產業企業技術改造。實施綠色制造、智慧制造工程和工業強基工程，用先進適用技術改造提升傳統產業，增強制造業核心競爭力。

（4）積極化解和轉移過剩產能。督促地方嚴格執行鋼鐵、煤炭等行業去產能目標責任。嚴格執行「殭屍企業」退市制度；並堅持以市場化方式，推動過剩產能退出，大力推動兼並重組。加快市場出清步伐，積極引導社會資本向優質企業集聚和流轉。

然而，即使政府有心推出刺激措施，但落實這些政策而又能夠產生真正效用，最關鍵是必須恢復企業家的投資信心。面對中國經濟下行的沉重壓力，發展前景不明朗，企業家投資信心陷入低潮。

恢復信心至為關鍵

事到如今，私人企業投資增速急遽下滑之勢必須盡快扭轉。當然，造成民間投資下跌的因素，除了全球經濟包括中國經濟不斷放緩、投資環境惡化、小企業融資困難等大家「耳熟能詳」的問題，國有企業投資增加，對私人投資的擠掉作用；再加上在一些關鍵行業部門打破進入壁壘，開放競爭的政策步伐緩慢不前，也令私人企業的投資積極性受到壓抑。如何針對這些問題對症下藥，政府須盡快處理。

很明顯，「政府之手」可適度減少在投資和經濟決策中的作用，多利用市場機制，去推動經濟結構性改革。國有企業的資產投資回報進一步下降至約4%左右。據彼德森國際經濟研究所學者Nicholas Lardy在所着的一篇研究論文中指出，國有企業自2007年以來的回報率（2010年除外）已持續低於資金成本（見Lardy，Nicholas R. 2014.《Markets over Mao︰The Rise of Private Business in China.》Washington︰Peterson Institute for International Economics）。因此，國有企業繼續增加槓杆投資，會進一步推高中國企業債務的風險。

打破市場進入壁壘

目前，中國債務總額已攀升到相當於國內生產總值GDP的225%水平，企業債務約占GDP的145%，十分驚人。在約98萬億元企業債務當中，國有企業約占55%，亦即超過50萬億元規模，比例遠高於其占經濟產出22%的比例。這些國有企業的盈利能力也遠不及私營企業。在經濟增長放緩下，盈利下降，加上債務再上升，將嚴重削弱了這些企業在支付供應商，以及償還其貸款方面的能力，形成潛在的金融系統性風險（請見筆者之前在本欄另一篇文章的論述，〈清理「殭屍企業」刻不容緩〉，刊7月6日。）

可以說，國有企業加槓杆投資弊多而利少。歸根究柢，要恢復企業家的投資信心，政府除了要運用政策達致國有及私人部門投資的「對等化」，改變對私人企業投資所受到的不公平待遇外，在一些關鍵部門，更要打破進入壁壘，引入真正的市場公平競爭，加強政策的透明度，重新刺激企業家的投資積極性，盡快化解民間投資持續下滑的嚴峻挑戰。（文章來源：hkej）