《環球熱點》去槓杆的隨想

中國經濟漸有回穩的跡象，從首季汽車銷售及零售同比上升一成可見一斑，即使未能大力反彈，6.5%至7%的增長速度應該還是可保的。這個增幅相對以往雙位數字的增長速度當然有所不及，但已大大高於當前主要發達國；與此同時，中國的信貸總量大幅飊升也同樣惹人關注，外媒不乏有關的報導，在報導中大多提出一個問題，中國是否在經濟下行壓力下放棄或減慢市場改革，選擇以更寬松的信貸力保GDP增長率？

中國總債務占GDP比率由2007年的148%至2015年底已升至240%。三月底，總凈負債達25萬億美元，按官方公布的數字，國債占GDP約44%，實質負債加或然負債占GDP比率也不過64%，對比日本近250%的國債比率，中國的政府債還是相對地低及可控的；最值得關注的，莫如企業債務高企的問題(非金融負債占GDP比率達150%)，由於利率市場化還有頗遠的道路要走，低效企業變成殭屍企業，但很多有潛質的企業並卻未能獲得應得的貸款條件，整體上妨礙了生產力的提升。去年第四季及今年第一季總社會融資按年升幅高達13%，相當於GDP增長率的兩倍，若干産業如采礦業、鋼鐵業等在經濟放緩下存在嚴重的産能過剩問題，以新債冚舊債讓殭屍企業續命只是治標之法，難以達到去產能、降庫存的目的。

國基會在最近一份報告中指出，約有15%的中國非金融類企業負債存違約風險；也就是說，壞帳有可能高達GDP的25%，遠高於官方公報的數字。

高槓杆帶來的風險，顯然已獲得領導層的注目，權威人士在L型經濟走勢的論述中，針對金融槓杆、殭屍企業何去何從等議題都表了態。

不能再用信貸保底增長率，這個態度是顯而易見的，"樹不能長到天上"，"不然老百姓(603883,股吧)儲蓄泡湯"。股市、匯市和樓市的政策取向要回歸到各自的功能。暗示政府要減少市場干預以完成政治任務。對殭屍企業，一句話，就是要斷奶斷貸，堅決拔掉輸液管和呼吸機。

對於企業來說，去槓杆一般可循以下幾個步驟進行：

1.變賣非核心資産及業務

2.去庫存

3.增強現金流

4.裁員、撤換管理層

5.與債權人協商，重訂還款期，或要求大股東增加抵押資產，或協議部份債轉股，也就是說，債權人轉為股東，監督管理層進行改革，改善營運效率，讓股值上升，最終清還債務。

6.引入投資者擴大資本。

企業債務重組無疑是一個漫長的過程，短期內難免産生陣痛，造成一定的金融波動，但對經濟的長期健康發展是有利的。

上世紀九十年代，中國曾經歷嚴重的三角債問題，大量國企資不抵債，政府成立四大資產管理公司，專責收購有問題的債務，國有銀行把壞帳抽離，賣給資産管理公司，此舉大大改善資産負債表，為千禧以後國有銀行上市增資打下基礎。當然，這種做法不無代價，就是以存戶利益作犠牲，存款利率被壓至偏低水平以支撐國企的債務重組，存款利率偏低間接壓抑消費。

過去兩年政府致力於地方政府的債務置換，是項計劃應有助減輕地方政府的利息支出，但卻無可避免地與鼓勵消費的目標背道而馳。

去槓杆固然反映政府政革的決心，但維持社會穩定亦是政府的首要任務，相信在改革的同時，政府料會以適度的財政開支以抵消去槓杆帶來的沖擊，避免經濟硬着陸。