回顧人民幣三件重大事件 貶值預期發生大扭轉

香港中資證券業協會副會長陳爽撰文指出，人民幣不存在持續貶值的基礎，中國的經常帳仍處於順差區間，同時隨着中國產業結構的實質性調整，產品附加值不斷提升，只要中國經濟增長速度能維持在合理區間，基本因素將支持人民幣長期平穩。這篇文章具有一定參考意義。

    2015年，人民幣經歷了三件重大事件：

第一，人民幣成功晉身國際貨幣基金組織（IMF）的特別提款權（SDR）一籃子貨幣之列，與美元、歐元、日圓和英鎊並列為國際認可的儲備貨幣，對於提升其投資和儲備功能大有幫助；

第二，「8.11匯改」將原本由官方指導的人民幣中間匯價改為參考前一天銀行同業外匯市場收盤價，縮減央行控制中間價的空間，進一步增加市場化定價的元素；

第三，比較罕見，2015年人民幣匯價出現較為明顯的貶值，即期匯價兌美元貶值4.5%。

市場對於人民幣國際化進程及其匯率發展的關注程度顯著提升，究竟應如何看待這兩個問題，我與各位分享一些觀察和想法。

美元強中國放緩 人幣貶值關鍵

2010年後，人民幣一直保持穩定升勢。作為「世界工廠」，外貿快速增長，經常帳盈余積累支持幣值；另一方面，中國增長的故事吸引資本迅速流入。兩者幫助中國積累了龐大的外匯儲備。人民幣的升勢到2014年稍有轉弱，中國盈余占GDP（國內生產總值）比例已從2007年的10%高位下降至2.1%；另外，非常重要，中國在2014年首次成為資本凈輸出國，對外直接投資達到1,231億美元，超越外來直接投資的1,196億美元。

2015年人民幣兌美元快速貶值的因素可歸納三方面：

第一，從滬港通的資金配置可見，投資性資金的外流仍在持續。滬港通開通後一直處於「南冷北熱」的狀態，「南下」的港股通總使用率在2014年底僅為4.2%，同期「北上」的滬股通使用率為25%左右。但到2015年底，港股通的總使用率快速增至43.3%，高於滬股通40%左右的水平；

第二，美元加息的升值動力增加，而主要貨幣都處於降息周期，所以美元幾乎兌所有主要貨幣升值，人民幣也不例外；

第三，中國經濟增長放緩，投資者對於中國經濟的前景判斷不一，支持着人民幣的基本因素也有所減弱。

多措並舉 打擊人幣炒家做空

在這背景下，中國的外匯儲備從2014年下半年開始一直緩緩下降。部分對沖基金和投機者欲借機沽空人民幣及其他亞洲貨幣，對外大舉造謠渲染中國經濟將出現「硬着陸」，制造市場對於人民幣出現大幅貶值的預期。

為了應對，內地監管多措並舉。中證監從2015年5月開始停批新的合資格境內機構投資者（QDII）額度；也暫緩人民幣合資格境內機構投資者（RQDII）申請；2016年1月19日起，人民銀行嚴控上海自貿區跨境人民幣資金池業務資金流出，要求累計流入資金必須大於累計流出資金；內地政府在對外溝通的時候展示充分信心，並主動干預離岸人民幣市場，打擊人民幣炒家。

2016年4月底，中國外匯儲備連續兩個月回升，而最近人民幣兌美元再次出現緩緩升值的情況，市場對於其大幅貶值的擔憂暫時得到紓緩。資本帳監管防止了人民幣短期的大幅波動。市場信心不足時，監管透過各種手段提振信心屬合理行為。

深港通開通 離岸市場毋須悲觀

收緊資本帳監管，人民幣國際化改革會有所放慢，尤其對離岸人民幣市場發展會有帶來一定的負面影響。但我認為，不應對此過於悲觀，分享三個觀點。

第一，國務院總理李克強在3月底指出，會擇機在2016年開通深港通。擇機固然是需要考慮兩地資本市場的情況、經濟的穩定性，以及兩地監管和投資者的准備再行打算。雖然時間表難以確定，但推出深港通的意願明確，反映國家對於推動內地資本市場改革和人民幣國際化的意向沒有改變。深港通擴大了海外人民幣回流的渠道及跨境投資市場的深度和廣度，是滬港通和基金互認安排之後的另一項政策突破，意義重大，香港特區應該積極爭取。

第二，現時人民幣國際化的進度勝於預期，稍為放慢速度將不會影響長期發展。中國強大的貿易優勢推動人民幣成為受歡迎的國際貿易及支付貨幣。環球銀行金融電信協會（SWIFT）的數據顯示，2016年3月份人民幣按金額計仍為全球第五大最活躍支付貨幣。可以說，人民幣作為國際貿易和支付的功能已經基本完成；作為投資貨幣，跨境投資的機制有序推出、適時擴容，舉例人民幣合資格境外機構投資者（RQFII）試點剛出台的時候限於香港特區，現在已擴展到16個國家和地區，可投資額度達12,100億元人民幣，而合資格境外機構投資者（QFII）、滬港通等優化措施不斷推進；作為儲備貨幣，晉身SDR一籃子貨幣是重要里程碑，反映國際社會對於人民幣作為國際貨幣的熱切期待。

第三，長期而言，人民幣將繼續走開放的路。外部市況逐漸穩定之後，內地監管將放寬各種配額和限制，人民幣國際化的根本方向不會因為短期的政策影響而有所改變。

人幣兌美元 料年內保持平穩

最後，我分享對人民幣匯率發展的三個想法。

第一，人民幣不會出現短期的大幅貶值，在岸人民幣市場可以通過資本賬戶管制防止大幅波動和炒賣；離岸市場的規模小，外管局的外匯儲備有能力應付離岸人民幣市場的波動。換個角度看，如果存在大幅貶值的預期，也不利於鼓勵國際市場使用人民幣，不符合人民幣國際化的大方向，因此內地監管部門有能力和動力防止人民幣大幅貶值。

第二，人民幣不存在持續貶值的基礎。中國的經常帳仍處於順差區間，同時隨着中國產業結構的實質性調整，產品附加值不斷提升，只要中國經濟增長速度能維持在合理區間，基本因素將支持人民幣長期平穩。

第三，人民幣兌美元在2016年將保持相對平穩。一方面，中國經濟轉速換擋形成的下行壓力明顯，對外投資和跨境並購帶動的資金外流仍然旺盛，為人民幣兌美元帶來輕微貶值的壓力，短期內出現輕微貶值是合理的；另一方面，環球經濟的不確定性減慢了美元加息的速度，人民幣貶值的壓力也放緩。此消彼長下，預計人民幣兌美元在2016年將保持相對平穩。（文章來源：hket）

陳爽 香港中資證券業協會副會長、光大控股執行董事及首席執行官