中炬高新：調味品業務增長速度較快 增持評級

中炬高新(600872,股吧)(600872)

1、調味品行業空間巨大，未來有望維持較快增長 2015年，公司調味品業務增長較快，全年實現營收26.07億元，同比增長12.37%。受美味鮮提價影響， 2015年公司調味品毛利率為35.59%，同比增長了0.67 pct。我們認為，未來公司調味品業務有望繼續維持較快增長，為公司業績提供保障。主要原因有以下幾點：（1）醬油行業增速較快，市場空間巨大。 2004-2014年，調味品、發酵制品營業額翻了5.9倍， CAGR為19.42%，其中醬油又是調味品子品類中增長最快的品類之一。我國醬油行業市場集中度依然偏低，行業龍頭海天的市場份額僅約15%，行業CR5約30%，而在日本，醬油龍頭龜甲萬一家的市場占有率就高達30%。未來，公司調味品業務有望在行業增長以及市場集中度提高雙重背景下維持較快發展。（2）公司與海天相比差距較大，未來有望加速追趕。 公司醬油品牌「美味鮮」在行業內排名第二。但與行業龍頭海天比較，無論是規模還是盈利能力都相差很大。公司本次民營化改革，未來發展速度和運營效率都有望獲得提升，期間費用率有望逐漸降低。同時本次定增募集資金不超過45億元，主要用於產能擴建、市場推廣和渠道建設，均是圍繞主業發展進行投資。從市場結構來看，目前中炬高新的市場主要集中在南部和東部區域，在中西部和北部地區占比不高， 隨着募投項目投建，中炬高新未來全國化擴張有望提速。

2、「深中通道」建設刺激中山房價，公司地產業績彈性有望增強 以深中通道、中開高速、深茂鐵路等重大基建設施的建設為契機，中山房地產市場從2015年下半年呈現繁榮景象。「深中通道」建成後中山到深圳的車程將由1個多小時縮短至30分鍾， 受「深中通道」政策刺激，自2015年下半年以來，中山市房價和成交量都有上漲趨勢，同時深圳房價大幅上漲也有望進一步提升中山房價優勢。公司目前擁有未開發用地1720畝，主要集中在城軌中山站片區，未來估值有望獲得提升。公司存量房銷售方面也有望加速， 目前公司存量房面積約有3.5萬平方米，預計2016年5、 6月份開盤。根據房天下的數據，樓盤價格約在13000元/平方米，如若2016年能銷售1/3，則預計當年能帶來收入1.52億元，按行業平均約15%的凈利率計算，則約能增厚公司凈利潤2275萬元。

3、公司變更民營機制，經營效率有望步入新的台階 2015年9月，公司公告《非公開發行股票預案》，擬向富駿投資、崇光投資、潤田投資、遠津投資發行不超過300,802,139股，發行底價為14.96元/股，募集資金總額不超過45億元，鎖定期為36個月。發行對象系前海人壽關聯方，若本次增發成功施行，則前海人壽及其關聯方合計持股比例為42.01%，公司實際控制人變為姚振華，公司機制也從國有企業轉變為民營企業。我們認為，隨着公司機制變更為民營企業，公司對員工的激勵層面有望更為市場化，公司的業績動力也有望更為強烈，經營效率有望提升。目前前海人壽已派駐新的董事和常務副總入駐，待增發證監會通過後，有望加快機制變革的推進。

4、盈利預測與投資建議 我們預測2016/17/18年EPS（不考慮增發因素）分別為0.39/0.47/0.61元，對應2016/17/18年PE為32.65/27.11/21.05倍，維持公司「增持」評級。

5、風險提示 增發項目實施不確定， 市場拓展不達預期