丁志杰：上海自貿區以創新倒逼金融改革

央行30條意見開啟上海自貿區金融改革大幕

對外經濟貿易大學金融學院院長 丁志杰 為中國金融資訊網撰稿

在上海自貿區掛牌成立2個月后，中國人民銀行發布《關於金融支援中國（上海）自由貿易試驗區建設的意見》（簡稱央行30條意見），既是對國務院關於上海自貿區總體方案中深化金融開放創新的落實，也體現了十八屆三中全會決定中對金融改革提出的要求。從上海自貿區出發，到全國推廣，新一輪金融改革大幕開啟。

上海自貿區是金融改革的試驗田

為發揮市場在資源設定中起決定性作用，建立與開放型經濟新體制相適應的金融體系，匯率市場化、利率市場化、資本項目可兌換是未來金融領域改革的重點。既包括國內金融改革，也涉及對外金融政策改革，如何協調推進這些改革是個巨大的挑戰。要把上海自貿區建成具有國際水準的自由貿易實驗區，這些金融問題都是需要解決的基礎性工作，因此上海自貿區作為這些金融改革的試驗田具有得天獨厚的優勢。

創新性使用自由貿易賬戶進行試驗

自由貿易賬戶是指在上海自貿區內開立的實行分賬核算管理的銀行賬戶。基於一線放開、二線安全高效管住，劃分境外、區內、境內區外三個不同區域，區分自由貿易賬戶與一般賬戶，分門別類地對自由貿易賬戶的資金往來和籌集運用做了具體規定。這樣一方面把擬進行的金融改革開放舉措融入自由貿易賬戶之中，另一方面也有效地保證這些措施在未成熟的情況下不向區外境內擴散，以便在先行先試的基礎上形成可復制、可推廣的經驗。

居民自由貿易賬戶打開“走出去”的頻道。這類賬戶是上海自貿區內的機構、企業和個人開立的。我國外匯管理體制的特點是寬進嚴出，政府是我國海外資產的最主要持有者，要形成大體對稱均衡的資本流動格局，未來一段時間資本項目可兌換的重點是放松國內機構、企業和個人在海外持有資產的限制，讓私人部門成為海外資產的持有主體。央行30條意見對居民自由貿易賬戶賦予了多項投融資匯兌便利：跨境直接投資不需審批可以直接到銀行辦理收付、兌換業務；符合條件的個人可開展包括證券投資在內的各類境外投資；符合條件的企業可開展境外證券投資和境外衍生品投資業務。這些措施都是資本項目“走出去”一端的開放措施，過去都是受到嚴格管制甚至禁止的，這些舉措在全國推開將使資本項目可兌換程度大大提高。

非居民自由貿易賬戶拓寬“引進來”的渠道。非居民是指核心經濟利益不在我國的經濟主體，主要是境外投資者。我國長期實行以吸引外商直接投資為主的外資政策，后來采取QFII等有限開放措施開放資本市場。央行30條意見對非居民自由貿易賬戶也賦予了多項投融資功能：在上海自貿區就業的境外個人符合條件的可開立境內投資專戶，開展包括證券投資在內的各類境內投資；區內機構和企業可在上海地區的證券和期貨交易場所進行投資和交易；區內企業的境外母公司可按國家有關法規在境內資本市場發行人民幣債券。這些措施大大提高了我國金融市場對外開放的程度。

利用境內外市場一體化機制倒逼其他改革

央行30條意見中有多項打通境內外金融市場的措施：探索在區內開展國際金融資產交易；區內企業、非銀行金融機構和其他經濟組織可從境外融入本外幣資金；試驗區分賬核算單元基於自身風險管理需要，可參與國際金融市場衍生工具交易。這就使得在符合規定的條件下利用利差、匯差進行跨境套利成為可能，從而對國內利率、匯率市場化改革形成壓力，從而推動有關改革。正因為此，央行30條意見中關於利率市場化的具體措施不多，力度也不大，明顯低於市場預期。

使用倒逼機制符合我國的國情。按照經濟自由化順序理論，一般是先進行國內改革，然后再對外開放。這個一般順序的前提是封閉經濟。我國的實際情況是經濟已經有了很大的開放，而且還有特定的開放模式。以出口和利用外資為主的對外開放模式推動了我國經濟起飛和發展，但在目前國內外經濟形勢下出現了開放低效益、經濟結構扭曲、貨幣發行美元化等問題。如果單獨推進利率市場化，可能會導致國內利率、利差進一步攀升。有必要協調推進對外開放模式轉型和國內金融改革，包括匯率市場化、資本項目可兌換等對外金融政策可能還要先於利率市場化等國內改革。

上海自貿區主要發展在岸金融業務

自由貿易賬戶主要不是離岸金融業務。自由貿易賬戶實行分賬核算管理，類似分離性的離岸金融業務模式，尤其像美國的國際銀行業便利，導致有些人錯誤地認為上海自貿區發展的是離岸金融業務，引起對香港人民幣離岸中心的擔心。事實上這是兩碼事。離岸金融業務主要是針對非居民，而自由貿易賬戶不僅有非居民還有居民，而且主要是居民。實行分賬核算管理是因為有關政策處於試驗階段，所以將區內視同境外。而且，要產生可復制、可推廣的經驗，上海自貿區的金融改革創新必須具有一般性，是在岸業務而不是離岸業務，否則就與成立上海自貿區的初衷背道而馳。

上海自貿區目前也不適合搞離岸人民幣業務。美國設立國際銀行業便利的最初目的是吸引境外美元回流美國，以便增強紐約的金融中心地位和對國際美元的控制力。美元離岸業務的產生是躲避管制的結果，因為沒有繳納存款保險和存款準備金等帶來的管制成本，離岸美元的存款利率可以比美國國內高，而貸款利率可以相對低些，美國國際銀行業便利不得不采取完全自由化的政策。目前，我國國內的利率要高出國際市場很多，境內的人民幣利率也比境外的高，和當時美國美元的情況恰恰相反，不需要搞特殊化政策，包括境外的人民幣資金也愿意流向境內。

在上海自貿區試驗期過后離岸業務可能會有一定的發展。自由貿易賬戶有非居民賬戶，這部分屬於離岸業務，但目前不是發展的重點。為了防止套利性、投機性資本流動，央行30條意見也對有關資金來源運用做了嚴格限定。隨著兩三年改革試驗的結束，境內外市場趨於一體化，對非居民自由貿易賬戶限制才有可能放松，離岸業務也可能會有所發展，加入全球離岸金融業務的競爭。

（丁志杰，畢業於北京大學，教授、博士生導師，現任對外經濟貿易大學金融學院院長，中國金融40人（CF40）成員 、中國金融學會理事、中國國際金融學會理事。主要研究方向為國際金融、發展金融、金融制度比較等。著有《發展中國家金融開放效應與政策研究》、《國際金融》等書。）

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