詳解2014央行公開市場操作 體會“央媽”苦心

作者：刁倩

北京(CNFIN.COM/XINHUA08.COM)--2014年央行公開市場以“零操作”收官，全年實現資金凈投放1240億元。央行貨幣政策報告提及，目前央行政策的兩個主要目標是降低企業融資成本和防范金融系統性風險。

縱觀2014年央行公開市場操作，“央媽”多項定向調控、精準發力，為小微三農護航前行；進一步創新調控方式，使用MLF為市場“輸血”；四次調降正回購利率，一次降息引導融資成本下行；年末暫停公開市場操作近一個月防范金融風險等。中國金融資訊網人民幣頻道為你詳細解讀央行2014年公開市場操作，體會“央媽”呵護市場與經濟苦心。

2014年公開市場操作年內凈投放資金1240億元

回顧2014年公開市場操作，央行在1月進行了多個期限的逆回購，隨后自2月中旬起轉為正回購，期限含14天和28天，二者操作頻率不盡相同。自7月末開始，正回購期限一直為14天期。11月25日至12月末，央行在公開市場上連續1個月維持“零操作”。2014年，央行在公開市場通過正/逆回購調節貨幣市場流動性，總計凈投放資金1240億元。

央行2014年在1月份進行了多期限的逆回購，向市場投放了4500億元的資金量。在1月最後一周單周累計凈投放資金量3750億元，是近一年來單周最大凈投放量。當時適逢春節長假，而節前的資金備付高峰逐漸來臨，銀行間市場短期拆借利率大幅上升，市場流動性已經明顯趨緊。在1月央行除了通過逆回購提供短期流動性以外，還通過常備借貸便利（SLF）向大型商業銀行提供短期流動性。

從2月開始，央行從逆回購轉為正回購，期限為14天期或28天期，一直持續到4月下旬。中信證券指出，春節后流動性環境的大幅寬鬆源於多方面的因素，包括大規模現金走款的回歸、存款大幅下降釋放一定規模的準備金、外匯占款規模的上行等。因此，央行在2月、3月分別回籠了7180億元、2560億元，加大了收緊流動性的力度。

央行也在其第二季度貨幣政策報告中指出，第一季度，搭配使用公開市場逆回購、正回購及短期流動性調節工具，開展雙向操作；第二季度以來，在影響流動性供求因素較為復雜的情況下，以28天期正回購操作為主開展公開市場對沖操作，有效應對多種因素引起的市場短期資金波動。

從4月17日開始，正回購期限為28天，一直持續到7月底。4月，央行一反前三個月大規模回籠資金量，當月凈投放地量資金10億元。統計數據顯示，3月M2同比增速12.1%，顯著落后於市場預期，這一增速也創出了二十多年以來的新低。宏觀經濟進一步趨弱和物價的相對穩定，使得貨幣政策具有進一步放松需求。接下來，在5月、6月、7月，央行通過公開市場操作分別向市場投放了1640億元、2040億元、1290億元。

從7月31日開始，正回購期限轉為14天年期，一直持續到11月25日。7月最後一個交易日，央行收起了之前一直采用的28天正回購，突然端出14天正回購工具，不僅操作量增加，中標利率也出現了2014年來首次下行。央行在第三季度貨幣政策報告中指出，根據短期流動性供求復雜多變的特點，適時將公開市場正回購操作期限由 28 天期縮短至 14 天期，進一步提高流動性管理的針對性和有效性。

在7月、8月，央行分別向市場凈投1290億元、500億元后，9月回籠資金60億元，為2014年3月以來首次實現月度凈回籠。分析人士表示，央行在9月中旬先后施以SLF(常備借貸便利)和大幅下調正回購利率兩劑政策猛藥后，公開市場動作趨於平緩。在政策加碼后，短期進入緩沖期以觀察效果。

由於8月至年底，公開市場5個月到期資金量總和僅為1500億，僅約為7月到期資金量的一半多。同時，隨著新增外匯占款規模大幅下降，央行基礎貨幣投放方式發生變化，通過暫停正回購、擴大定向降準、抵押補充貸款(PSL)等方式，釋放基礎貨幣，但這些操作主要是對沖基礎貨幣總量的收縮。

從11月25日至2014年年末，央行在公開市場上暫停正回購，近一個多月保持“零操作”。東莞銀行認為，在年底資金面緊張的環境下，央行連續保持公開市場靜默，一方面反映了央行對於當前流動性形勢可控的信心，另一方面也反映了央行在國際流動性收緊大背景下的保守操作。信心主要來源於年底財政存款的集中投放。此外，12月27日，央行發布387號文，定於2015年起對存款統計口徑進行調整，將部分原在同業往來項下統計的存款納入各項存款范圍。

正回購利率年內下調4次?多次定向調控助力結構調整

今年以來，貨幣政策突出任務是解決實體融資成本高的問題。為此，央行多管齊下引導利率下行。而正回購操作利率，被普遍視為市場利率走勢的風向標之一。除此之外，央行多項定向調控措施也助力中國經濟結構調整。

央行第二季度貨幣政策報告明確指出，在2014 年4月和6月，央行兩次實施定向降準，分別下調縣域農村商業銀行和縣域農村合作銀行存款準備金率2個和0.5個百分點，對符合審慎經營要求且“三農”或小微企業貸款達到一定比例的商業銀行（不含4月份已下調過準備金率的機構）下調人民幣存款準備金率0.5個百分點。此外，下調財務公司、金融租賃公司和汽車金融公司人民幣存款準備金率0.5個百分點。

7月31日，正回購利率2014年年內第一次下調。雖然2014年來資金面逐步轉寬，但央行正回購利率一直未變，14天和28天正回購利率分別持平於3.8%和4.00%，7月31日重啟的14天正回購利率卻為3.70%，為當年來正回購利率的首次下調。7月召開了國務院常務會議，部署多舉措緩解企業融資成本高問題。市場人士認為，央行有意引導資金價格回落，是響應國務院降低企業融資成本的號召，通過利率走廊調控機制干預，穩定市場預期。

8月8日央行公告稱，對部分分支行增加再貼現額度120億元，要求全部用於支援金融機構擴大“三農”、小微企業信貸投放，顯示央行運用定向工具逐漸走向常態化。

8月27日，央行對部分分支行增加支農再貸款額度200億元，支農再貸款執行優惠利率，還可在優惠利率基礎上再降1個百分點。民生證券宏觀研究院認為，央行此舉等同於定向降息。

央行三季度貨幣政策例會提出當前經濟“形勢的錯綜復雜不可低估”，這一表述較二季度貨幣政策例會更為強調當前經濟復雜程度。

中金公司當時的研究報告稱，中國貨幣市場利率的絕對水平不低，同時，短期內經濟受固定資產投資放緩拖累下行的壓力依然較大。而央行通過公開市場進行價格調控是貨幣政策框架轉型的體現。因此，央行可能繼續通過公開市場來放松貨幣政策，進一步下調短端利率。

果不其然，9月18日，14天正回購中標利率出乎市場預期的降低20個基點至3.5%，為2014年以來第二次下行，該中標利率亦創下2011年1月以來最低水平。分析認為，正回購利率下行是針對前三季融資萎縮、經濟數據下滑的反應，將達到與降息相同的效果。

10月14日，14天正回購中標利率再次下行10個基點至3.40%，創三年半以來最低，這是央行年內第三次下調正回購中標利率。

海通證券認為，回購利率正在成為中國央行新的基準利率，其傳遞的降低利率信號印證降息周期繼續展開。由於宏觀經濟形勢總體上並不樂觀，因此貨幣政策在現有基礎上做出進一步放松。

但中國人民銀行行長周小川在10月10-12日出席國際貨幣基金組織和世界銀行年會時表示，將繼續執行穩健的貨幣政策。基調不變。

11月21日，央行宣布降息，將金融機構一年期貸款基準利率下調0.4個百分點至5.6%；一年期存款基準利率下調0.25個百分點至2.75%；將金融機構存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的1.1倍調整為1.2倍。

11月25日，央行繼降息后再次下調14天期正回購利率，調降20個基點至3.20%，正回購利率2014年第四次下調。

澳新銀行經濟學家周浩表示，為配合降息，央行也需將各期限操作利率降下來，以管理市場預期；后續公開市場操作利率是否將繼續下調將取決於降息節奏。11月末市場資金面因新股集中發行等因素造成短期收緊的背景下，央行公開市場操作調降利率，顯示出央行寬鬆政策延續，進一步呵護月末資金面的意圖。

央行創設多種新型貨幣工具增強調控靈活性

除常規的正/逆回購以外，央行今年多次使用SLF 、SLO、MLF等創新工具。

1月20日，央行為中小金融機構提供流動性支援，在北京、江蘇、山東、廣東、河北、山西浙江、吉林、河南、深圳開展分支行常備借貸便利（SLF）操作試點，期限分隔夜、7天和14天三個檔次。

根據貨幣政策報告顯示，第一季度央行累計開展SLF3400億元。春節后，隨著現金逐步回籠，以及外匯流入形勢的變化，根據銀行體系流動性情況，央行全額收回了春節期間通過常備借貸便利提供的流動性。二、三季度則未開展SLF。

三季度央行則創設並開展了中期借貸便利(MLF)操作，9月中旬和10月通過MLF向國有商業銀行、股份制商業銀行、較大規模的城市商業銀行和農村商業銀行等分別投放基礎貨幣5000億元和2695億元，期限均為三個月，利率為3.5%。

由於當時三季度季末資金緊張即將到來，8月外匯占款並沒有隨人民幣升值而出現回升，7月后銀行信貸、社會融資均偏弱，當時預估9月上半月依然偏弱。

招商銀行總行金融市場部高級分析師劉東亮表示，5000億MLF規模巨大，有助於緩解季末流動性壓力，同時相當於一次降準，可以增加銀行的信貸供給能力，那樣低的利率，也會起到小幅變相降息的作用。也有市場人士指出，近似降準0.5%，表示貨幣政策短期寬鬆常態化。

進入第四季度，“定向放水”再現江湖。10月，央行同樣通過MLF對部分股份制銀行進行流動性支援。

實際上，央行頻繁使用PSL和MLF工具，與新形勢下貨幣投放渠道發生改變有直接關係。市場人士分析，相較SLF，MLF能夠直接改善信用創造，更好拉動經濟。由SLF向MLF轉變，標志著央行貨幣政策正從數量型為主向價格型為主轉變。

數據顯示，9月末國家外匯儲備余額為3.89萬億美元，比6月末的3.99萬億美元減少了1000億美元左右。這是今年中國外匯儲備數據首現負增長，也是時隔兩年多后，再度出現負增長。

在新形勢下，外匯占款出現不升反降，央行逐漸選擇新的替代性渠道實施基本貨幣投放，PSL、SLF、MLF等工具的使用正是其探索之一。

華夏銀行發展研究部戰略室負責人楊馳指出，對於傳統的外匯占款方式，新型貨幣政策工具“定向調控”的意圖更為明顯，有利於增強央行流動性管理的靈活性和主動性。

央行在三季度貨幣政策報告中也表示，“總體看，在外匯占款渠道投放基礎貨幣出現階段性放緩的情況下，中期借貸便利起到了補充流動性缺口的作用，有利於保持中性適度的流動性水平。”

在12月中旬，有報導指出央行續做了部分到期的MLF，並對數家銀行進行SLO操作。央行12月31日公告顯示，於11月20日、21日及28日開展了共1660億元SLO，向市場投放流動性。

2015年首周央行重啟公開市場可能性不大

在2014年最後一周（12月29日-12月31日），央行公開市場無正回購到期，在12月30日也未進行任何公開市場操作，從11月25日至此已連續十次暫停公開市場操作。當周公開市場實現零凈投放。據中國金融資訊網人民幣頻道統計，本周（1月3日-1月9日）央行公開市場無正回購到期，無逆回購及央票到期。

由於跨年后，資金面有望進一步轉松，市場預計央行公開市場操作暫時將繼續暫停。1月4日是2015年首個銀行間市場交易日，雖然1月5日為例行法定存款準備金清算日，預計銀行體系需補交一定量的存準金，但4日市場資金面仍相當寬鬆。

交易人士表示，度過例行繳準日后，資金面有望延續趨松的勢頭，資金價格還有下行空間。考慮到春節前無明顯不利因素，1月份市場資金面將呈現較為寬鬆的態勢。短期來看，央行重啟公開市場操作的可能性不大。

申銀萬國認為，央行發布387號文將部分同業存款納入各項存款范圍，且此部分存款暫時不用繳納存款準備金。此舉導致的直接結果是貸存比計算口徑的大幅放松，存款基數范圍顯著擴大，這將大大增強商業銀行的信貸投放能力，利好銀行和實體經濟。而同業存款暫時不繳納存款準備金使得市場前期預期的多次降準一定程度上落空，反映出監管層可能更偏向於使用相對中性的政策調控流動性，而盡量避免使用連續降準、降息等信號作用明顯的政策。

特別聲明:文章只反映作者本人觀點，中國金融資訊網采用此文僅在於向讀者提供更多資訊，並不代表贊同其立場。轉載和引用此文時務必保留此電頭，注明“來源於:中國金融資訊網”並請署上作者姓名。