曹仁超：內地2015年將降息 股市不一定漲

曹仁超在信報財經發表專欄檢討金融海嘯發生時各國央行[微博]反應時表示，展望2015年，內地三低(低利率、低通脹率、低gdp增長率)情況仍然繼續，相信在2015年內有兩次或以上降息機會，但降息不一定使股市上漲。

2014年11月美國qe(量化寬鬆)政策結束，聯儲局利率政策終踏上回歸“正常”的漫漫長路，正是檢討金融海嘯發生時各國央行反應的時候。

美國聯儲局於2007年9月開始減息(這十分正常，因為金融海嘯的源頭在美國)，到2008年底，聯邦基金利率已回落至0.25厘，但經濟仍未見起色，便宣布推出qe政策，可惜碰上美國總統選舉，短期出現“跛腳鴨”現象，要到大選結束，奧巴馬上臺簽了法令，2009年3月qe才正式生效。

中國人行反而先行一步，2008年11月推出4萬億元人民幣(6.2257, 0.0242, 0.39%)刺激經濟方案，令國企股及樓價大升，因銀碼太大，不但令a股指數急升，同期內地樓價亦急漲；到2009年7月，人行宣布加息及略為收緊銀根，引發a股指數開始回落，樓價卻一升再升，至2014年才結束。

日圓雖弱 置業旅遊不劃算

英倫銀行在金融海潚后亦宣布減息，英國議會於2008年三讀通過反恐法案，冰島及其他海外存戶大量提走在英國的存款，轉移到他們認為安全的地方，期間英鎊匯價由1英鎊兌2美元跌至兌1.5美元(我老曹亦系受害者之一)。歐洲央行因擔心呆壞賬大量上升影響銀行穩健性，宣布各商業銀行必須提升資本充足率，變相進一步收緊銀根。日本銀行則沒有動作，直到2012年安倍晉三當選首相，提出“三箭政策”，刺激日股上升、日圓回落；其后，由2014年4月起，消費稅由6%上升至8%，導致2014年第二及第三季gdp出現負增長，經濟再陷衰退。

日圓匯價由2014年6月的100日圓兌1美元跌至最近122日圓兌1美元，雖然有助日本出口(但出口只占日本gdp約12%)，卻不利消費市場；自銷售稅由6%上升至8%，令占gdp達76%的消費市場出現萎縮，假設日本出口上升20%，只能令gdp多2.4%；但消費市場萎縮10%，已可使gdp減少7.6%，兩者互相抵銷后，2014年日本gdp仍下跌5%！如此簡單的數學，安倍卻不懂得計算(可能已到了藥石亂投的地步)。

有人提議港人到日本置業，亦不合邏輯，日圓匯價回落20%，即使租金回報率有5厘，投資損失(以港元(7.7555, -0.0023, -0.03%)計)仍高達15%，典型的聰明笨伯行為；更何況日本已面對人口萎縮(從2007年高峰逾1.2億人，減至2050年的8000萬人)，在人口減少的國家置業，期望樓價大升，是什么經濟學理論？到日本旅遊又是另一錯誤決定，因為日本酒店收費大部分以美元計算(而非日圓)，近期遊客大增，大部分日本酒店宣布加價(或取消優惠)10%，造成去日本旅費開支上升不少(旅行社已宣布加價)。在日本購物要便宜多少才能抵銷酒店收費的升幅？

2015年日圓弱勢會否引發債務危機令日本樓價出現第三次回落？

應對海嘯 儲局人行可圈可點

2005年起中國面對人口紅利減少，必須大量投資“資本財”(capital goods)，日本鄰近中國，應是中國經濟轉型期的受惠者，可惜，日本政府對中國采取不友善態度，形成中國在入口“資本財”方面傾向德國而棄日本，造就了過去10年德國向中國出口大增，日本生產的“資本財”卻未能在中國開拓市場。

從這次金融海嘯各國央行反應可見，聯儲局表現不俗(2007年9月道指仍在上升時已開始減息，2008年9月提出qe，只因為大選而延遲了半年才實施)；人行表現出色，於2008年11月已提供大量資金救市，只是經驗不足，一下子釋出太多資金，造成內地樓價一升再升，漸與民眾購買力脫節；歐洲央行因為歐盟成員太多，“人多聲雜”，面對危機反而提升銀行資本充足率，令部分成員國出現債務危機；日本央行在1980年代末期未能及早阻止泡沫擴大，在泡沫爆破后，要到1990年6月才開始減息，2008年面對國際金融海嘯，仍任由日圓匯價一直上升至2011年76圓兌1美元水平而不采取任何行動，直到2012年安倍上臺后才有大動作。

情況有如爆血管，如在一小時內獲得急救，面對後遺症的機會可減到最小；但在24小時后才獲治理，出現後遺症的機會卻十分大。

“日本央行過去多次反應慢幾拍，真系‘救番都殘廢’；看來首相大選后應改組央行(或加強央行獨立性，毋須事事睇高官面色，以免事事慢半拍)。”

2014年12月的油價，較6月高峰期時回落超過30%(大部分美國家庭每月燃油開支高達1000美元以上，油價回落令大部分美國家庭每月多300美元用於其他消費，效果類似退稅)。近年美股上升所產生的財富效應；加上美匯指數半年上升近14%(由2014年5月的79點，上升到90點以上)，令美國消費市場到處出現價廉物美的產品。上述因素相信可支援2015年美國gdp進一步上升。

2014年opec產油占全球總產量38%，這次油價回落30%，部分理由是美元匯價上升。opec如為打擊頁岩油開采業而增加opec在全球石油總產量分額，油價必須長期維持在每桶60美元或以下超過一年，因為80%頁岩油公司早已采取拋空期油作“保護傘”，一年半載低油價傷不到他們，非一年或以上才可帶來致命性傷害。只是如此一來，opec亦會好傷，大家可參考各地原油生產成本。

三廉優勢漸失 網購應運而生

1978年中國政府宣布實施改革開放政策，透過吸引外資改造中國經濟。30年過去，中國由“小農經濟”過渡到“工業社會”，農民變成工人，令內地人均收入(扣除通脹)在30年內上升不止10倍，6億中國人脫貧，亦使中國成為世界工廠。但好景不常，到2007年中國開始面對人口紅利逐漸消失，工人薪金進入大幅上升時期(2007年至今每年工資升幅接近14%)，2014年內地工人工資已是越南逾倍，土地成本大幅上升，加上原材料自2002年中國加入世貿(wto[微博])后，本土供應無法應付巨大需求，透過入口而牽動全球性原材料漲價！內地工廠林立，能源需求上升，造成環境破壞，工業化帶來的壞處逐步浮現。

2007年10月至2009年3月環球金融海嘯后，中國經濟再無法依賴出口帶動，必須進入另一新階段，才能帶領中國成為另一oecd國家。創造性的破壞自2007年10月開始，制造業“三廉”(廉價工資、廉價資源、廉價土地)優勢漸失，必須依賴消費令中國gdp保持較高增長。2009年大量基建項目上馬；再加上樓價上升，中國向消費型社會邁進一大步。和美國不同的是，美國進入消費型社會孕育大量巨型商場如sears、best buy、沃爾瑪等，中國卻迅速發展網購。透過智慧電話普及，進行網上購物、網上遊戲、網上理財、網上……。中國已成為最先進入e-tailing(網絡零售)的國家。

自2005年起，中國互聯網業務平均每年以188%速度增長，至今未見減速，目前中國互聯網用戶超過6億，約3億人擁有網上購物經驗！網上購物須物流業支援，物流業又須完善的交通網絡配合。2014年超過100萬人口的內地大城市已超過160個，高速公路和高鐵等把他們互相連結一起，令網購服務在12小時內可“送貨上門”！

“中國於2007年成為世界工廠，2014年成為全球最大的網購國家；不但如此，中國的高鐵開始向鄰近國家伸展，網購服務亦開始向全球拓展，中國由工業社會進入服務型經濟。”

中國gdp結束過去30年雙位數字的高速增長期，逐漸向年增長率6%左右減速，全球原材料供不應求時期結束，金、銀、銅、鐵、煤、石油，無一不大幅回落。

新中國成立以來，人口出生率一直上升，到1978年大量20歲至30歲年輕人正好被“工業化”吸收，推動中國出現連續30年的gdp雙位數增長。到2007年，這批年輕人陸續踏入55歲退休年齡，中國人口紅利開始消失。第二波人口紅利從2002年開始，透過加入wto，中國產品在海外需求大增，1978年出生的一代有機會接受良好教育，2002年這批新生代開始到社會工作。由於教育水平普遍較來自農村的父母高，大部分沒有回農村的打算，便成為大城市“買樓生力軍”，在父母協助下紛紛置業，這個置業狂潮是否於2014年結束？

增長新常態 人口老化急

根據12月4日美國非牟利研究機構“城市土地學會”(urban land institute)報告，中國房地產已供過於求，除了北京、上海、廣州、深圳、香港五大城市外，二三線城市地產投資處於下降趨勢，其中又以住宅下滑速度最快。在歐美國家，住房消費占中等家庭收入25%左右，在中國卻占50%或以上(上一次出現相同情況是1990年的日本，其后該國出現18年樓價回落期，目前日本住房消費仍占日本中等家庭收入30%左右)。官方公布的2014年百大城市樓價指數持續回落，連跌8個月后，平均樓價較2013年下降2.69%，看來樓價推動gdp高增長期到2014年完結，大批外國投資者開始逃離內地物業市場。

2008年10月中國面對gdp急速下滑，政府推出4萬億元人民幣刺激經濟方案，大量基建項目即時上馬，令gdp增長率回升。隨著樓市降溫，2014年11月起再次推出寬鬆貨幣政策，引發a股大幅上升。根據《華爾街日報(博客,微博)》於12月5日的分析，過去24年中國股市一直難以捉摸，通常經過長期橫行后忽然急升，出現眩目誘人的泡沫，例如2007年(目前a股指數仍較2007年10月的高點低47%)，最近一次是2008年11月至2009年9月；這次又是另一次杠桿交易商驅動下的泡沫，令a股指數一個月內上升19%，成為全球93個主要股票指數中上漲幅最大，理由是投資者猜測人行面對1990年以來最虛弱的經濟，將於2015年不斷推出刺激政策，因此大量借錢炒股票。

中國gdp增長率在習李領導下，逐漸降至年率6%是新常態。中國於2025年前將面對人口老化(一孩政策下，中國將是全球人口老化最迅速的國家)，當80後(1980年后出生一代)完成置業，下一批置業者屬誰？2015年中國80後已步入35至40歲(置業高峰期)，根據政府公布數字，除數個大城市外，二三線城市置業率達1.14(即平均一個家庭有1.14套住宅)，2014年中國城市化已超過50%。從2009年開始，政府不斷投入資金的基建項目有不少成為大白象工程，單靠a股上升又可支援多久？

三低持續 今年有望一再減息

展望2015年，三低(低利率、低通脹率、低gdp增長率)情況仍然繼續，相信內地在2015年內有兩次或以上減息機會，但減息不一定令股市上升。

美國加息期最快亦要到2015年第四季才出現(甚至更晚)，聯儲局的利率政策踏上回歸“正常”的漫漫長路。