瑞銀證券－中青旅：下調遊客量預測，看好公司強化景區業務的戰略

禽流感影響烏鎮4-5月客流

在H7N9禽流感影響下，4月桐鄉市接待遊客量同比下滑10.66%。烏鎮占桐鄉市遊客量約五成，我們預計烏鎮4月份遊客量同比下滑10+%。在首屆戲劇節（5月9日~5月19日）的帶動下，預計5月遊客量同比基本持平。

烏鎮西柵"限流"，以高品質和高人均消費為主要目標

公司規定，從13年1月1日起，非住宿遊客不允許早九點之前進入西柵；從2013年7月1日起，取消西柵夜遊票。此限流措施的目的是保障西柵休閒度假的高品質，提升高消費人群的比例。結合4-5月客流情況，我們將13/14/15年烏鎮遊客量增速預測從16%/11%/9%調整至12%/11%/9%。

從長期來看，景區業務的強化有望推動估值提升

我們預計景區業務在營收和利潤中的比重將逐年提升，長期看，公司的估值應該更傾向於相對較快增長的景區業務，景區業務的強化有望帶動公司估值提升至旅遊行業的均值水平。

估值：目標價下調至18.8元，維持"買入"評級

暫不考慮古北水鎮溢價增資帶來的影響，將13-15年EPS從0.77/0.85/0.93調至0.74/0.82/0.95元。假如古北水鎮溢價增資協定得到股東審核通過，那麼溢價增資帶來的一次性投資收益約增厚13年EPS0.16元，但公司持股比例從48%稀釋至41.29%。基於VCAM得到目標價18.8元（WACC=8.4%），目標價對應13年PE25倍（為行業平均PE）。