新興市場國家需要各自“突圍”

沒有比看到所有中等收入國家被歸為一個類型，更讓新興市場的專業投資者惱火的了：對於巴西、俄羅斯、印度、中國和南非這5個差異極大的經濟體被貼上的“金磚國家”(Brics)標籤，他們懷有一種特別的厭惡。

然而，盡管經濟結構和政策制定質量有明顯不同，所有新興市場今年卻都由於利率上升和大宗商品價格下跌引起的擔憂而表現不佳。

鑒於各中等收入經濟體截然不同的發展道路和政策，如果認為自本世紀初開始的新興市場繁榮僅僅反映出廉價信貸和大宗商品上漲的結果，是不合理的。但隨支持性的外部環境消失，即便是穩定的經濟體也可能發現在未來實現增長更難了。

今年1月，對美聯儲(Fed)逐步削減量化寬鬆項目的擔憂導致新興市場貨幣和資普遍遭到拋售。在過去兩個月裏，全球油價下跌和俄羅斯局勢動蕩引發了新興市場又一輪全面調整。

大宗商品價格下跌總是會傷害原材料出口國。但雪上加霜的是，一些國家出台了極為糟糕的政策，以預期收入為基礎過度擴大政府支出和舉債。在出口收入不足暴露出基本財政和經常賬戶赤字之后，銅礦生國贊比亞和新晉石油出口國加納向國際貨幣基金組織(IMF)求助。

另一些新興經濟體則因地緣政治上的愚蠢行為而讓經濟錯誤的后果更加嚴重。從理論上來，俄羅斯比其他一些石油出口國更容易抵禦原油價格下跌乃至貨幣貶值的影響。俄羅斯擁有巨額的外匯儲備，几乎沒有美元計價的公共債務，盧佈下跌本應有利於保護以盧布計價的政府稅收收入。但實際上，它引發了全面恐慌和資本大量外流，從而使得俄羅斯政府不得不緊急上調利率。

盡管將當前新興市場的波動與1997年至1998年亞洲和俄羅斯的金融危機相提並論可能有些誇大，但一個可以比較的例子是，1997年印尼資本外逃和今年俄羅斯的情況類似——兩國的資本外逃都導致了貨幣從貶值變為崩盤。

1997年，由於擔心經濟動亂和種族暴力活動，印尼的華人工商界人士面對市場動蕩的對策是連人帶錢撤出印尼，從而導致印尼盾暴跌。同樣，俄羅斯富人在過去幾個月裏一直向國外轉移資金，導致盧布的跌幅遠遠超過了油價下跌本應導致的水平。

隨俄羅斯總統弗拉基米爾普京(Vladimir Putin)在烏克蘭錯誤舉動的代價日益顯現，俄羅斯的未來似乎更加暗淡無光——政府作出古怪行為、可能還會強制沒收資的風險大增。俄羅斯經濟危機突顯出一人執政、大宗商品單一的國家內在的不確定性——前者几乎和后者一樣不可預測。

盡管大宗商品出口國的痛楚在預料之中，但油價下跌還伴隨土耳其和印度等凈進口國的貨幣貶值。在土耳其和其他擁有巨額經常賬戶赤字的國家，油價下跌所帶來的好處可能敵不過信貸狀況收緊和普遍避險情緒的壞處。赤字可能縮窄，但用來彌補這些赤字的借款難度將加大。

過去10年，土耳其經濟的增長是實實在在而且顯著的，但該國一直過於依賴低成本借款。去年，土耳其經常賬戶赤字約占該國GDP的8%，盡管石油進口支出下降，今年的赤字比例仍可能接近6%。由於土耳其政府公開迫使央行保持寬鬆的貨幣政策，該國短期利率一直保持在過低水平，通脹上升勢頭失控，同時長期借款成本處於高位。自2013年初以來，土耳其里拉兌美元匯率已下跌逾四分之一。

更讓人感到意外的是，印度等表現較好的國家也陷入低迷。相對於土耳其，印度採取了更多措施，來縮窄經常賬戶赤字，同時在行長拉古拉姆拉詹(Raghuram Rajan)的領導下，印度央行(Reserve Bank of India)迅速採取措施擺脫對抗壓力。然而，盡管印度盧比表現好於土耳其里拉，其匯率也已大大低於去年的水平。

簡單來講，與各國不同的經濟基本面因素所顯示的狀況相比，投資者對不同國家沒有那麼區別對待。全球金融市場的恐慌狀態意味，整個新興市場都因投資者在壓力時刻轉向安全資而受損。

政策制定者能夠採取的措施不多，只能關注於所在經濟體的基本面因素，等待市場回歸平靜。不幸的是，過去10年，這樣做的國家太少了。除了一兩個例外情況以外，提高生率的結構性改革顯然沒有在新興市場出現。事實證明，相對於挑戰既得利益來促進長期增長，享受廉價外部借款和大宗商品出口收入所帶來的繁榮要容易得多，而且回報也高得多。

盡管很多牽涉其中的人可能會感到惱怒，但投資者尚未對新興市場區別對待。鑒於支撐大宗商品熱潮和廉價信貸的支柱正在坍塌，各國建立自己的聲譽、而不是依賴於新興市場集團這一標籤現在就變得更加重要。新興市場的安逸日子即將結束，艱苦的工作等在前面。

(來源：FT中文網 譯者/何黎)