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【湯祚楚 (焦煤焦炭組)】買焦拋煤跨品種套利策略

鉅亨網新聞中心2014-08-20 18:16

一、煤焦鋼價格走勢高度相關

焦煤、焦炭、螺紋鋼屬於黑色產業鏈上下游關係。煉焦煤行業處於該產業鏈最前端，其通過多種品質精煤混合並煉焦后形成焦炭。按照目前的配煤技術，生產1噸焦炭大約需要1.3噸煉焦煤，主焦煤約占35%左右。

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焦炭下游分為鋼鐵、有色金屬冶煉、鑄造、化工四個主要需求行業，其中90%以上的焦炭用於高爐煉鐵。因此對於焦炭來說，鋼鐵市場狀況直接影響到焦炭市場及其價格。

從產業鏈來說，煤焦鋼具有緊密的上下游供需關係，相應的價格聯動關係也是非常明顯。對煤焦價格的相關性進行分析，我們比較了從今年3月22日焦煤上市至今，煤焦主力合約的相關係數為0.96，可以看出焦煤、焦炭期貨價格高度相關；我們再看現貨市場，選擇的數據是天津港(600717,股吧)一級焦的平倉價和京唐港焦煤的庫提價，時間從2011年3月至今，其相關係數達0.95，高度相關。從以上分析可以看出，無論是期貨還是現貨，其價格高度相關。因此，無論從投資邏輯還是價格走勢分析，都能為跨品種套利打下基礎。

二、焦煤、焦炭基本面及驅動因素分析

1、焦炭與焦煤價差持續縮小分析

經過5-6月份現貨市場相對平穩的階段，從6月底起，煤企紛紛下調煉焦煤價格，個別企業連續幾周多次下調價格，市場信心明顯受到沖擊。煤炭行業今年新增產能投產的壓力仍然較大，然而煤炭需求表現低迷，煤炭企業經營困難。在煤炭行業不景氣的背景下，山西、內蒙等地方政府加大對於煤企的支援力度。雖然煤炭生產經營成本因稅費減免有所下降，但是在產能過剩以及市場低迷的情況下，煤企為了爭奪市場，市場競爭反而更加激烈，導致煤炭市場跌勢再起。焦炭方面，前期焦炭現貨價格保持平穩，總體波動不大，企業生產信心有所恢復，開工率有所回升。然而自6月底以來，建材銷售一蹶不振，房地產市場低迷使得淡季需求更顯清淡。由於鋼價弱勢運行，加之鋼廠對於焦炭的補庫需求有限，鋼廠對於原料價格的打壓力度加強，焦化企業不得不面對下游鋼廠打壓價格以及回款難的問題。由於上游煉焦煤價格大幅下挫，6月底以來焦炭價格也是展開新一輪下調，焦化企業利潤持續縮減，焦化企業經營壓力更加突出，並且焦炭與焦煤價差不斷收斂、

2、焦炭與焦煤價差或回升

（1）宏觀經濟企穩回升

2014年7月匯豐pmi預覽值為52%，較上月終值回升1.3%，創下18個月以來新高。匯豐pmi預覽值連續4個月回升，短期經濟向好進一步確定。在去年三季度gdp高基數效應下，為保持一定的經濟增速，下半年的“微刺激”政策還會繼續出臺，且力度加大。房地產市場在上半年走勢較為低迷，不過越來越多的地方政府開始預調微調，目前采取的主要政策是放松限購。近兩年受到房地產調控的影響，市場累積了較多的剛性以及改善性住房需求，隨著調控政策放松，以及銀行對於個人按揭貸款支援力度加強，房地產市場的成交量將企穩回升，房地產市場有望階段性企穩。

（2）鋼廠補庫需求或將啟動

鋼協最新數據顯示，7月中旬重點鋼企日均粗鋼產量旬環比小幅下降0.37%至180.8萬噸，當前重點鋼企粗鋼產量較年內均值增長3.10%。且在鋼企盈利改善的情況下，中小型鋼廠增產或者復產的積極性較高。截止7月25日當周，樣本鋼廠的高爐開工率繼續增加0.97%至91.16%，其中年粗鋼產量在200-600萬噸企業增幅更為明顯，開工率提高1.33%。由於鋼企開工率保持較高水平，鋼廠對於焦炭等原料的剛性需求仍然保持高位。自6月底以來，建材銷售一蹶不振，房地產市場低迷使得淡季需求更顯清淡，在一定程度上影響鋼企對於上游原料的補庫需求，大中型鋼廠的焦炭庫存可用天數已經接近年內最低水平。隨著宏觀經濟預期改善以及房地產市場信心的恢復，加之鋼企現金流好轉，鋼企補庫需求將有利於焦價企穩回升。

（3）焦煤補庫空間有限

根據觀察，鋼廠煤焦庫存水平出現一定分化。目前，國內大中型鋼廠焦炭和焦煤平均可用天數中，焦炭平均可用天數已經回落至11天左右，已經處於今年以來的最低水平。而焦煤的平均可用天數目前上升至21天，處於近年來的高位水平，相比於焦炭，短期焦煤的補庫空間較為有限，進而焦炭相比於焦煤具有更強的上升動力。

（4）焦炭價格有支撐

近期焦炭市場弱勢運行，焦化企業成本壓力加大，開工率保持平穩。截止7月25日當周，產能在100-200萬噸的焦化企業開工率在76%，產能大於200萬噸的焦化企業開工率在89%。與焦炭需求緊密聯系的生鐵產量來看，6月份全國生鐵產量 6000萬噸，同比增長2%，生鐵產量同比增速回升明顯。焦炭市場的供需面有所改善，進而對於焦價形成支撐。庫存方面，進入 7 月下旬，多地焦化企業庫存出現明顯下降，而天津港焦炭庫存保持歷史高位，天津港焦炭庫存量為309萬噸。不過今年以來焦炭出口形勢良好，截止6月末焦炭累計出口量為392萬噸，累計同比增速達到160%。因此，焦炭出口形勢好轉有助於緩解國內的供應壓力。

三、焦煤、焦炭價差分析

1、現貨煤焦價差分析

在對比現貨煤焦價差中，我們的現貨數據中焦炭采用的是天津港一級焦的平倉價，焦煤采用的是京唐港焦煤的庫提價，這兩個指標的價差基本接近期貨的價差。從下面的圖形中我們可以看，11年以來，煤焦價差在145元到580元之間， 2012年9月現貨最低價差為145元，歷年的平均價差為420元左右，在這一時期焦炭企業虧損十分嚴重。目前現貨價差為270元，屬於偏低水平。從焦炭企業的生產利潤來看，焦炭企業的生產利潤也是處於偏低的狀態。

通過設定顯著性水平為10%，我們判斷焦炭和焦煤的合理價差區間是在（290，540），選擇290作為價差下限不僅因為歷史統計數據結果，而且考慮到焦炭的主要生產成本是焦煤，如果二者價差過小意味著焦炭價格已經低估，后期價差回歸的空間加大。

2、煤焦期貨價差

下圖是煤焦期貨主力合約的價差對比較圖，最小價差321元，最大價差509元，截止8月1日，煤焦主力期貨價差330元。總體而言，在今年上半年煤焦期價下跌過程中，焦炭與焦煤的期貨價差在持續縮小，但是目前的價差與現貨價差仍有一定空間，但是已經明顯低於歷史均值，並且較煤焦期貨上市以來的最低價也僅一步之遙。

四、套利空間分析及投資規則

1、套利空間分析

通過前面的分析，目前主力期貨價差330元，現貨價差270元，而期貨上市以來的平均價差在410元左右，從數據上看，期貨價差較平均價差低了80元左右。經過統計分析，現貨煤焦價差低於300元的概率為17.7%左右，而最低值出現在焦炭價格從2000多元/噸的高位回落。目前的期貨價差已經處在偏低的水平，未來二者價差大概率事件將會向平均價差靠攏，因此當前的期貨價差存在套利機會，套利空間估算為80元/噸。