券商策略：改革是最大的風口

國泰君安規則周報：改革是最大的風口

1.2400點站穩，市場新估值中樞確立。我們自4月7日發布報告開始看多400點大反彈，強調增量資金入市是a股市場向上20%反彈最主要的驅動力。一直以來，我們多次發布重要報告強調看多市場的觀點。(《看漫山紅遍-新常態紅利下堅定看多》，6月15日；《再論看漫山紅遍-兩個拐點，a股堅定看多》，7月27日)10月31日，a股市場收於2420點，正式站穩2400點，市場新估值中樞正式確立。我們再次強調看多中長期a股市場的觀點。改革是最大的風口，由改革驅動的無風險利率下降過程正在推動a股估值中樞回升。增量資金入市、海外競爭性qe，以及滬港通啟動都將使這個趨勢短期內進一步確立。a股出現跨年度行情的概率在上升。

2。改革是最大的風口。與三中全會相比，市場對於四中全會的分析和認識僅停留在就事論事階段。對改革以及相關紅利的形成仍然在討論。四中全會所論述的私權釋放紅利將推動全社會對股權投資風險偏好的下降，增量資金推動下市場新風口形成。短期內我們已經看到四中全會之后市場對體育、自貿區等主題的追捧，這反映了市場對改革風口的認可。我們認為市場當前對改革風口的理解仍然缺乏高度。依法治國本質上是構建“籠子”，釋放私權。我們重點推薦體育、高鐵、再教育和衛星導航等方向。(《強國為斧，東方巨人劈出新成長之路》，10月15日及系列報告)國企改革在2014年出現“星星之火”，進入2015年將達到“可以燎原”階段。

3。短期市場杠桿率進一步上升，加強紡錘型配臵思路。市場站上2400點后，我們觀察到市場預期正在迅速一致化，向上趨勢得到確認。上周日均股基交易升至約4100億元水平，兩融余額已突破7000億，預計年底兩融規模突破8000億概率較大。市場對於短期趨勢已全面確認。我們預期年底之前相對收益投資者將進一步提高風險偏好。推薦投資相對收益的機構參與銀行、非銀等行業投資機會，以及全新的主題性投資機會如迪斯尼等。

4。改革和轉型依然是最重要的轉型方向。改革風口下，私權釋放加速經濟轉型和新興領域的崛起。體現在資本市場上，表現為改革轉型主題相關公司風險溢價的逐漸下降，形成風險溢價的洼地和估值的高原。受益改革和轉型的公司將更容易出現爆發式的主題投資機會。推薦改革圖強主題下的體育、高鐵、再教育和衛星導航主題，以及國企改革主題。

中信證券規則周報：乘qe東風 配低估藍籌

年內經濟總體平穩，10月數據或造成短期困擾。9月份以來，房地產調控政策向釋放有效住房需求方向轉變，一批投資項目得到批準並實施，這對於穩定經濟預期、穩定消費、投資需求具有較大作用。我們認為，四季度經濟同比增速可能會與三季度持平，這比我們之前預期略有上調。但是，10月pmi指數顯示需求略有放緩，企業前景預期偏弱。疊加考慮9月需求端數據的變化以及市場一致預期，我們認為中旬公布的10月經濟和金融數據低於預期的可能性較大，屆時可能給市場造成短期困擾。

a股三季報增速略降，四季度仍將緩慢回落。2014q3全部a股的盈利單季同比增速從q2的11.4%回落至8.6%，其中非金融板塊同比增速從q2的11.9%回落至5.4%，是全市場利潤增速下行的主因。前瞻來看，導致非金融板塊營收和盈利增速疲弱的量價因素在q4的改善有限，預計非金融板塊2014年四個季度盈利同比增速為5.4%/11.9%/5.4%/4.5%(f)，全部a股盈利同比為9.2%/11.9%/8.6%/6.8%(f)。從全年來看，非金融板塊盈利增速將從2013年的14.7%下降到2014年的6.8%，金融板塊從15.2%下降到11.2%，全部a股則從14.9%下降到9.3%。

流動性和風險偏好繼續偏積極。從海外來看，美聯儲平穩結束qe，對市場的負面影響微乎其微，而日本央行在10月31日意外宣布將擴張現有的qqe政策，此舉短期內對全球投資者的信心會有非常明顯的提振，股票市場尤其受益。從國內來看，預計宏觀流動性偏寬鬆的格局可以維持，而海外資金流出a股市場的狀況已出現好轉跡象。比如，epfr連續兩周凈流出減緩，ndf隱含人民幣貶值預期在上周也出現縮窄。同時，11月新成立基金數量又將迎來高峰，10月31日的數據顯示11月將有26只偏股型和股票型基金成立，預計最終的數量將會更多，而9月的小高峰在全月也僅成立了24只。從經濟基本面與宏觀流動性來看，支援風險偏好的上揚。另外，如果11月有滬港通開通的訊息，可能依然對市場情緒有一定提振作用。目前雖然a+h股的折溢價指數在97接近100的平價水平，但是從ah板塊估值來看，占a股滬股通股票池權重較大的銀行、能源、保險、運輸等板塊相對於h股依然有20-30%左右的溢價。

apec峰會推動政策輿情高漲，聚焦第三次對外開放。當前，第三次對外開放政策輿情進入高漲階段，這表現為北京apec峰會議題的發布、新一批自貿區政策輿情的升溫以及“一帶一路”規劃的可能頒布。政策主題關注受益於第三次對外開放港口、鐵路、公路等基建行業及相關設備制造類企業，區域上則關注海西、“一帶一路”和京津冀等地。

投資規則：乘qe東風，配低估藍籌。年內經濟基本面失速風險消散；上市公司三季報披露結束，業績對行情的影響趨於階段性弱化；市場的流動性和風險偏好則繼續偏積極，日央行qqe操作的東風亦有望使a股獲益。預計在apec峰會、自貿區批次復制、區域發展規劃推進等偏暖的政策輿情下，市場震盪上行的態勢還將保持慣性。設定上，我們認為市場風格轉換的動力逐漸積聚，而監管層對兼並重組的監管趨嚴等因素也可能削弱原有小盤、低質個股的炒作邏輯和盈利模式，建議把握低估值藍籌的投資機會，兼顧有基本面支撐的白馬成長股的補漲行情。11月，亮馬組合擬設定七個行業，包括家電(龍頭公司業績穩健，股價前期滯漲)、非銀(業績靚麗疊加滬港通等政策紅利，龍頭公司1.5x左右pb、估值有吸引力)、地產(銷量企穩回升，資金壓力減弱，存在階段性的估值修復機會)、醫藥(業績穩定、估值切換)、環保(政策+訂單)、汽車(suv、新能源客車等領域高增長+滬港通+環保減排)、銀行(風險化解+利率下行)等。

風險因素：如果按照證監會前期定下半年發行100家左右ipo的目標，11、12月每月需要發行20家以上的新股，可能會對11月中下旬的投資者情緒造成負面影響；11月中旬公布的10月經濟和金融數據低於預期。

國信證券規則周報：從季報分化看行業機會

三季報整體穩定增長，關注行業間的分化加劇，其中有色金屬、鋼鐵、電氣設備、非銀金融、交運等行業景氣度明顯改善，部分業績增速較高且三季報較中報改善的子行業值得關注

2014 年前三季度全部 a 股凈利潤增速為 9.7%，剔除金融、中石油、中石化后為 8.5%，與中報的 8.5%持平。三季報收入增速小幅回落，而毛利率和財務費用率均保持平穩。我們認為對於經濟下行而引發的業績風險無需過度擔憂，預計四季度上市公司盈利增速仍將保持平穩，整體業績增速不構成系統性風險。分行業來看，三季度各行業業績增速仍然呈現非周期強於周期的格局。但從邊際變化來看，有色金屬、鋼鐵、電氣設備、非銀金融、交運等行業景氣度明顯改善，而通信、建材和商貿行業的業績增速回落幅度最為顯著。而從二級子行業來看，化學原料、養殖和種植、證券和保險、環保工程及服以及電子、高低壓設備和運輸設備等行業業績增速較高(20%以上)且三季報相比中報改善明顯，建議投資者可以重點關注。

創業板業績分化仍然顯著，業績不達預期的結構風險仍需甄別

創業板三季報業績增速為 15.2%，相比中報的 14.5%略有回升。其中去年已完成解禁的 2010 年上市的公司三季報業績由中報的38.1%回落至 29.1%；而 2011年上市、將於今年解禁的公司業績增速則繼續提升，由中報的 6.9%提升至13.4%。創業板業績在一定程度上受到產業資本意愿的影響，但隨著一些業績虛增甚至造假事件的發生，對於一些配合解禁而帶來的業績增速提升需要更加注重識別。三季報近四成創業板公司業績出現下滑，未來分化將更加明顯，業績不達預期的結構風險仍需甄別。 ·海外經濟體貨幣政策分化，日央行寬鬆超預期推動全球股市走高

上周美國10 月 fomc 會議宣布本輪 qe 結束，整體上表述偏鷹派。而日本則繼續擴大量寬力度，超出市場預期，資金外溢引發新興市場股債普漲，我們對此點評如下：(1)2012 年末日元受日央行寬鬆預期引導啟動大幅貶值后，亞洲新興市場股、債、匯與中國創業板暴漲，直至聯儲政策轉向。外資推動股市上漲的宏觀交易行情可能重演，同期國內債券無明顯反應；(2)日元貶值推動的美元持續上漲將打壓日本外市場通脹預期，2013 年日元貶值后二季度初出現了tips 國債、原油和黃金的暴跌，如 2013 年 4 月 12 日的黃金原油雪崩行情。本次日央行量寬加碼將對已經岌岌可危的通脹預期雪上加霜，大宗商品轉向悲觀。

市場系統性風險不大，受類似“錢多人傻速來”的情緒驅動，結構上繼續均值回歸的過程之中，重組炒作潮讓位於低價大盤藍籌

目前經濟底部企穩，但也難有明顯回升，政策定向微調的基調也已確定，整體而言目前影響市場的國內因素基本穩定，市場面臨的不確定性主要來自於海外，主要源自各發達國家貨幣政策不同步所引發的國際金融市場動盪。短期而言日央行的超預期推動全球股市走高，若日元貶值引發新一輪全球競爭性貶值寬鬆浪潮，對於資產價格仍有支撐。市場風格判斷上，在上周周報《關注均值回歸》中我們提到，在市場系統性風險可控而結構風險存在的情況下，市場風格將由前期對題材的過度炒作向均值回歸，我們認為目前市場仍在這一過程之中。配臵上仍建議回避題材股和業績不達預期公司以規避結構風險；在日本央行寬鬆超預期的情況下，對於流動性和外資流入更為敏感，價格彈性較高的非銀金融板塊可繼續關注；繼續推薦醫藥等大消費行業及環保、高鐵等政府鼓勵產業。

招商證券規則周報：風再起版面來年

1、周末公布的10月份pmi創5個月新低繼續驗證我們的判斷，然而經濟無彈性這一既成事實且短期無邊際變化的預期暫時已無法主導市場波動。房地產成交量短期延續回暖的節奏，29日的國務院會議又傳達出穩定住房消費的政策導向，疊加煤價、鋼價、水泥等在供需關係好轉推動下的企穩，這些中微觀方面的改善一方面證實了托底政策的有效性，另一方面也昭示了中央去產能及促轉型方針的準確性，部分周期性行業公司已經邁出了轉型的第一步。

2、上周資金利率延續了前期的下行態勢，體現在利率曲線的牛平之中，短期無趨勢無彈性的經濟擾動已無法阻擋無風險利率的下行趨勢。盡管我們認為利率下行的邊際空間在收窄，明年的下行幅度難以與今年的100個bp相提並論，但其對估值的推動作用還在pricein。上周五日本意外宣布擴張qe規模，同時再結合歐元區的量寬政策，短期內利率上升的擔憂基本可以忽視。

3、滬港通延遲訊息被證偽后，福建天津自貿區申報、央企國改小組成立、新一輪電改加速、存量地方債清理等訊息向公眾展示了各界對十八屆四中全會決定的執行力。而這再度掀起了改革炒作熱潮，也增加了場外資金的入市信心，而去地產化的長期趨勢也加速了資產的大幅轉移，人民幣兌美元中間價近期也保持了相對強勢。

4、規則結論：未來一年將是熊末牛初的過渡期，市場特征是反復震盪，同時市場底部將逐步抬高，邏輯是經濟尾部風險消除后、無風險利率與風險溢價同步下行將持續帶動估值修復。短期節奏傾向於震盪上行，市場風格會出現反復，大盤小盤輪著漲是這輪行情的基本特征。

5、設定建議：建議跨年版面環保、高鐵、核電等享受政策利好的高成長性行業，繼續設定業績穩定的醫藥消費藍籌享受估值切換，③等待小盤股回調結束后的介入機會，挖掘具有並購重組潛力的行業及個股，④主題方面關注自貿區擴圍、一帶一路、電力改革等。

西部證券規則周報：未來市場值得樂觀

規則視點：當前內需增長疲弱，未來預期有望趨於平穩。市場利率全面下行，股市無風險收益率與投資者要求回報率降低。我們認為，政策托底仍將持續，增長預期趨於平穩，央行繼續定向寬鬆，市場利率顯著下行，制度改革利好明顯，市場風險偏好回升，未來市場依然值得樂觀。

增長預期趨於平穩。10月份匯豐pmi初值較上月終值小幅反彈，近期經濟增長已從8月份的冰點開始恢復。多方面數據顯示國內經濟增長呈現企穩跡象。政策托底仍將持續，近期政府正加大鐵路、核電等基建投資。我們認為，在政策持續作用與外需溫和改善的拉動下，未來經濟增長預期將趨於平穩，10月份工業生產、消費零售、固定資產投資等都有望企穩。

市場利率顯著下行。在通脹約束不大，經濟增長疲弱的背景下，央行拓寬融資渠道，引導資金成本下行的政策導向將會在相當長的時期內持續。央行自7月底以來已連續三次引導正回購利率下行，信號意義十分明顯。在央行政策引導下，近期市場利率顯著下行。在市場整體估值較低，經濟增長預期平穩，企業盈利預期波動不大的背景下，市場利率全面下行有利於提高市場整體估值水平。

未來市場值得樂觀。當前內需增長疲弱，未來增長預期趨於平穩。未來宏觀貨幣環境整體仍將維持偏寬鬆的態勢，市場利率全面下行，股市無風險收益率與投資者要求回報率降低。我們認為，政策托底仍將持續，未來預期有望趨於平穩，央行繼續定向寬鬆，市場利率顯著下行，制度改革利好明顯，市場風險偏好回升，未來市場依然值得樂觀。

中投證券規則周報：寬幅震盪或小幅續漲

10月份a股、美股月中出現波動，節奏上有所錯位，但均有所上漲。國內市場經歷了9月經濟超預期回落風險偏好的短暫小幅回撤以及10月海外風險偏好的波動影響之后，復雜的局面有所清晰，未來一兩個月對行情擔憂有所下降：美聯儲傾向於犯通脹超預期的風險，進一步收縮風險階段下降，也了給非美“新疲軟”寶貴的貨幣寬鬆的時間視窗。國內放水趨勢變得較為明顯，國內目前政策本質上還是加杠桿穩定經濟，而所有投資者翹首期待的改革才是目前根本的希望所在。當前伴隨利率持續下行趨勢也使得大類資產設定股市的吸引力上升，同時銀行也推波助瀾加速資本市場杠桿上揚，市場政策預期也已先行一步開始打滿。另外，市場並購預期較強(南北車合並)以及區域(自貿區、京津冀)等主題刺激，階段有望維系市場風險偏好。

11月行情仍可能出現寬幅震盪、小幅續漲，但我們仍維持空間有限的判斷。

伴隨大類設定轉移以及杠桿上升，投資者為了買而買使得行情的走向自我實現，比如近期非銀金融、鋼鐵等上揚，市場階段安全邊際較高的標的或將基本消滅。

政策只做少說，刺激力度不小。最新公布的中采pmi為50.8，分項指數多數回落，仍處於持續去庫存狀態；從pmi購進價格指數看，ppi仍然較為疲弱。經濟仍有回落壓力，且“可視范圍內”趨勢性修復仍難看到。政策只做少說，正在逐步脫離微刺激的范疇，基調變化或只剩下窗戶紙：穩定明年經濟的政策鋪墊不斷加碼，930認貸不認房政策托底房地產投資；上周出臺促進6個重點領域消費應對明年消費存在的滯后回落壓力；由於政策微調難抵經濟下滑，伴隨貨幣政策定向放水頻率增多，逐步倒逼較大力度的放水。

市場存量資金變得較為充裕，增量資金流入結構趨緩。下半年資金明顯流入，僅融資融券、銀證轉帳兩項凈流入資金已超過5000億元，使得當前市場存量資金較為充裕。從主要增量資金流入看，10月融資周凈流入開始趨勢性收縮，上周凈流入縮至73.58億元；銀證轉帳下半年凈流入超過2000億元，暫無趨緩特征。

國內或逐步加速放水的趨勢，貨幣政策動作支撐市場風險偏好。因為經濟預期偏悲觀，國債利率期限結構較為平坦；而更多受到貨幣寬鬆預期催化，10月國債利率進一步明顯下行；貨幣政策之因以及利率下行之果，均形成市場的支撐。短期貨幣市場利率7天和14天回購加權利率分別落於3.25%、3.82%，分別相比上月末上升34個基點、53個基點。上周6個月直貼與轉貼利率分別為3.40%和3.35%，相比於上月末下行85bp；3個月shibor、6個月shibor相比上月末分別回落10bp、3bp.

倉位建議：至少維持戰略性的中等倉位，風險偏好較高投資者可適當提高倉位，特別是逢低適量增持安全邊際較高的藍籌股。

設定建議：1、食品飲料趨向平穩，部分龍頭個股具有設定價值。2、醫藥、休閑服務行業增速預計能持續超過名義gdp增速，具有較好的板塊設定價值。3、建議適當設定保險、彈性較好的銀行、地產個股等。建議關注農產品(000061,股吧)可能的修復。4、建議設定環保、智慧設備、軍工、互聯網，保持戰略性倉位。5、大類產能過剩傳統行業乏善可陳，建議關注小金屬、復合肥、新型建材等子行業個股。

風險提示：更遠期行情有可能自我毀滅的形式有：1、經濟本身的下行壓力仍持續占主導，國內政策效果托底持續較差。2、貨幣更大的寬鬆被限制，比如美聯儲口吻變化，加息預期上升，或者全球通脹超預期趨升。3、新股發行提速及注冊制加速推進預期產生結構沖擊。

海通證券規則周報：順勢而上

1、市場向上趨勢未變，媽媽的冷是甜蜜的冷。(1)上證創新本輪高，媽媽的冷是甜蜜的冷。7月下旬市場上漲以來分歧很大，我們堅定樂觀，9月經濟數據差導致大幅分歧時，我們指出股價函數的系數變化大於因子，本輪行情源於利率下行和改革加速而非周期回升。10月初市場再次出現明顯分歧，我們從政策背景、市場環境、微觀盈利三個角度對比分析，指出不懼短期回調、堅定樂觀，現復盤可見媽媽的冷是種甜蜜，回調是介入良機。(2)美日qe退進后市場表現可見，市場各有所愛，a股向上趨勢不變。美聯儲如期退出qe后日本突然宣布qe加碼方案，而美日股市均上漲，前者源於經濟復甦，后者源於量化直接投股市，由此可見，股市分析需因境而變。a股對經濟數據的敏感度已下降，只要不出現硬著陸風險，gdp同比略下降無關緊要，三季報顯示盈利平穩。

2、行情逐步擴散，主題繼續活躍。(1)新增資金流入，行情逐步擴散。上周大、中、小盤漲幅趨同，銀行等大漲更多體現為低pb修復，主要源於前期漲幅落后、基金低配。對比12年12月，當前經濟背景明顯不同。以05-07年行情為例，牛市第一階段純提估值，第二階段估值和盈利加速上升，第三階段估值、盈利上升的速率平緩，分別是小盤、中盤、大盤領漲。目前資金不斷入場，助推小盤走向中盤，大盤無需操之過急。(2)政策不斷，主題望繼續活躍。11月1日習近平主席1日考察福建平潭，海西主題望繼續升溫。11月5-11日北京將主辦apec領導人會議，“區域經濟一體化”成為重要議題，“一帶一路”規劃近期獲批概率上升，相關主題望再度活躍。11月11-16日，第十屆中國航展將於珠海舉行，今年是空軍成立60周年，展覽規模和展品檔次都可能超之前，軍工板塊可能再受到催化。

3、應對規則：順勢而上。(1)維持樂觀，順勢而上。10月中旬市場短期調整中我們堅定樂觀，展望后市，托底政策消除經濟硬著陸風險，偏松貨幣政策使利率下行趨勢延續，改革推升風險偏好上升，邏輯未破，樂觀不變，維持高倉位，順勢而上。(2)中盤漸起，聚焦主題。維持10月初以來觀點，著眼下一年投資，逐漸調整持倉結構，風格上建議從小盤走向中盤，聚焦改革、創新類行業及政策主題，如軍工、醫藥、海西、絲路、迪士尼、國企改革等。海西主題如平潭發展(000592,股吧)、廈門港務、廈門空港(600897,股吧)、象嶼股份(600057,股吧)、福建高速(600033,股吧)、建發股份(600153,股吧)等，絲路主題如新疆城建(600545,股吧)、西部建設(002302,股吧)、準油股份(002207,股吧)、國際實業(000159,股吧)、曲江文旅(600706,股吧)、北部灣港(000582,股吧)等，迪士尼主題如陸家嘴(600663,股吧)、中華企業(600675,股吧)、張江高科(600895,股吧)、上海機場(600009,股吧)等。

風險提示：改革進度不及預期。