電改預期推動板塊持續拉升 國電電力等三股漲停(附股)

電力股

電力股午后持續拉升，截至發稿，國電電力（行情，問診）、華銀電力（行情，問診）\華電國際（行情，問診）三股漲停。

訊息面，有媒體報導稱，10月28日，國家發改委再次組織召開電力體制改革方案專家研討會，研究改革思路。這是繼發改委6月密集向各方征求意見后，開始新一輪征求意見。之前就有媒體報導，新的深化電力體制改革方案已起草完成，並遞交到國務院。今年以來，中央高層在多個場合強調能源革命必須還原能源的商品屬性，而國家發改委也將電改、油改和鹽改作為年度三大改革任務。

據了解，新電改方案由國家發改委牽頭負責，最大亮點在於網售分開，提出“四放開、一獨立、一加強”，其中，發電計劃、電價、配電側和售電側等環節都有望放開；交易機構獨立和電網規劃加強；僅由國家核准輸配電價；將允許民營資本進入配電和售電領域等。據稱，該方案有望於今年年內獲批。

金融界特約投資顧問周延聰認為：電力改革醞釀已久，涉及公司多，波及范圍廣，現在已經到了關鍵時刻，讓市場機制代替行政體制發揮作用已刻不容緩。另外，煤炭、石油等能源價格大幅下跌，也使相關費用大幅下調，增厚了公司利潤。

電改條件具備 版面主題機會

目前看，在電改需求強烈的情況下，電改推進的條件也已經具備。廣發證券（行情，問診）研究報告指出，目前的整體經濟形勢具備了推進電力改革的基礎。

首先，各方改革意愿強烈。目前我國人口紅利逐漸消失，制造業的比較優勢在不斷減弱，繼續推行“四萬億”式的刺激手段，雖然短期之內可以拉動經濟數據向上，但長期來看只能導致落后產能進一步過剩，最終增大轉型難度。中國要實現成功的換擋轉型，需要勞動和資本要素投入驅動轉向全要素生產率提高的驅動。要提高全要素生產率，制度改革和科技創新同樣重要。制度紅利的釋放不但可以促進經濟發展，在調控上制度改革相對科技創新也更加可控。電力改革是整個能源系統改革的重要環節，很可能成為能源戰略改革的第一步，具有戰略性、機遇性、前沿性、跨越性的特點。

其次，電力供求情況有利於改革。過去十年，電力改革的停滯與電力供求的不平衡有著重要關係。在電力供過於求的時候，我國曾有過競價上網的嘗試。1999-2001年，受亞洲金融危機等影響，我國經濟環境偏冷，用電需求增速低迷，一度有過供大於求的情況，在這一階段浙江省曾主動率先推行了競價上網體系，並且引入了國外的競價上網報價系統，試行擇優調度上網。但從2002年開始，我國出現了明顯的拉閘限電現象，浙江省在缺電的情況下，競價上網難以為繼。因此，在電力緊缺的情況下，電力改革較難推行。不過近年來，電力裝機容量不斷擴大，而經濟增速中樞面臨下行趨勢，我國的裝機容量所提供的發電能力已經可以滿足經濟用電的需求，電力供給目前已經不是電力系統的主要矛盾。

第三，電力改革有望降低電價。根據國際改革的經驗，電力系統的市場化改革有望降低電力系統總成本，降低企業成本。目前中國的電價機制是高負荷率的工商業用戶補貼低負荷率的居民與農業用戶，電力成本的降低對工商業大用戶來說很有意義。

隨著必要性和可行性的逐漸具備，加之市場預期電力改革具體方案將於今年年底前完成，進入四季度后，不少投資者都加大了對電改主題的關注度。從具體投資思路看，招商證券（行情，問診）研究報告認為，可以重點關注以下三類機會：

其一，受益電價改革的水電類公司。隨著電力體制改革的推進，電價將最終反映資源稀缺程度和市場供求關係，必然導致上網電價“同網同質同價”，水電作為最具競爭力的清潔能源，在電價市場化的過程中將明顯受益。目前，我國水電上網平均電價為0.301元/千瓦時，是各能源發電電價水平最低的，較燃煤電廠平均上網電價低0.1元/千瓦時。隨著改革力度的加大，電力市場化推進，水電競價上網優勢明顯，電價水平提升空間巨大。

其二，具有成本優勢和價格優勢的火電公司。在電力市場化的過程中，發電端必將盡可能降低造價和運營成本，優化資源設定，這樣才能在競爭中獲得電量優勢。管理優秀的企業成本控制較好，更有可能獲得發展機遇。其中，全國性的電力公司控制成本能力較強，可以在競價中以較低的價格獲得較多的電量安排；同時，上網電價與銷售電價聯動有助於這些企業向下游轉移成本壓力。

其三，區域性小電網上市公司。隨著未來輸配分開和配售分開，發電公司、配電公司和大用戶將真正介入輸電網絡，使電網作為電力商品的載體，進入商業化運營；同時，為了理清“輸配電價”，電網公司大量的輔業資產將被剝離，電網旗下的小電網公司將在主輔分離、輸配改革的過程中，更有優勢獲得一些優質資產。

投資規則上，分析人士表示，可從四角度關注電改為板塊帶來的投資機會，其一是高效火電龍頭，如國電電力（行情，問診）、華能國際（行情，問診）、長源電力（行情，問診）等；其二，優質水電企業，如長江電力（行情，問診）、國投電力（行情，問診）、川投能源（行情，問診）、韶能股份（行情，問診）等；其三，大型用電企業，例如中國鋁業（行情，問診）、云鋁股份（行情，問診）、中孚實業（行情，問診）等；其四，從事特高壓建設的上市公司，特變電工（行情，問診）、正泰電器（行情，問診）、思源電氣（行情，問診）等。

豫能控股（行情，問診）:業績符合預期

豫能控股001896

研究機構：安信證券 分析師：張龍 撰寫日期：2013-07-05

業績符合預期:預計2013年上半年實現歸屬於上市公司股東凈利潤9500萬元-12000萬元，基本每股收益0.15元-0.19元，扭虧為盈（2012年上半年虧損8854萬元）。業績基本符合我們之前的預期。

煤價下降提升業績:業績上升的主要原因在於煤價下降，電量方面，由於經濟增速放緩、社會裝機容量增加等因素，上半年售電量同比下降10％，發電收入同比減少，但發電成本有更大幅度下降，與此同時公司調配資金減少財務費用等，綜合使得盈利提升。

資產注入預期:公司2010年向大股東定向增發臵換資產，基本面出現重大改變，目前資產干凈簡單無負擔。母公司存在嚴重現金流短缺問題，在建項目較少，資產負債率高，難以通過自身發展來改變現狀。集團權益容量是公司的5倍左右，並曾做過承諾，預計未來進行資產注入是大概率事件。我們曾對資產注入方案進行了模擬，盡管和真實情況可能會有差別，但資產注入會增厚公司業績基本確定。

托管費用存在超預期可能:公司目前托管集團資產，采用固定費用+浮動費用方式收取管理費，若托管協議續簽且條款保持不變，則從2013年起，有望收到變動費用部分，存在超預期的可能性。

投資建議:在不考慮資產注入的情況下，暫不調整盈利預測，預計公司2013年-2015年EPS分別為0.35元、0.33元和0.35元，對應PE為17.8倍、18.5倍和17.6倍，考慮到目前估值較高，下調評級到“增持-A”，6個月目標價6.3元。

風險提示:一期電站電價下調；利用小時大幅下降；煤炭價格下降幅度低於預期等；

國投電力（行情，問診）:水電火電全面豐收，公司價值更加突出

國投電力600886

研究機構：招商證券（行情，問診）分析師：彭全剛，侯鵬，何崟 撰寫日期：2013-10-30

公司前三季度歸屬凈利潤24.6億元，同比大幅增長259.7％，主要受益於公司水電規模的提升，以及燃料價格下跌帶來火電盈利的好轉。公司雅礱江電站持續收獲，未來成長明確，估值明顯偏低，維持“強烈推薦-A”投資評級，目標價6.0元。

前三季度實現每股收益0.40元，業績大幅增長259.7％。前三季度，公司主營業務收入204.3億元，同比增長14.4％，主營成本122.9億元，同比減少10％，投資收益4.3億元，同比大增356％，歸屬凈利潤24.6億元，同比大幅增長259.7％，每股收益為0.4027元，按照最新股本攤薄為0.3624元。

水電火電全面豐收，助力公司業績騰飛。前三季度，公司受益於雅礱江水電裝機規模的提升和電力需求的回暖，實現上網電量639億千瓦時，同比增長25.8％，其中，雅礱江水電大幅增長109％，凈利潤達到25.1億元，帶動公司收入和業績快速提升。另一方面，公司燃料采購價格明顯回落，主營成本同比減少13.7億元，火電業績大幅回升，公司水電火電全面豐收。

綜合毛利率持續提升，投資收益大增。前三季度，公司經營毛利率達到39.8％，較去年同期大幅提升16個百分點，由於三季度錦屏一級投產，在建工程轉固近300億元，大部分已計入折舊，隨著后續機組投產，公司毛利率仍將持續提升。另外，全國火電行業景氣度提升，公司參股的火電企業盈利提升，加上年初完成江蘇利港、江陰利港收購工作，公司投資收益大幅增加3.3億元。

雅礱江持續收獲，調節能力大增。隨著龍頭電站錦屏一級2臺機組投產，雅礱江下游從此具備了年調節能力，枯平期發電量將大幅增加，由於不增加發電成本，增發電量電費均為電廠利潤，邊際效益大增。與此同時，本月錦屏二級又有2臺機組提前投產，公司4季度業績非常樂觀。

維持“強烈推薦-A”投資評級。我們預計13-15年EPS為0.43、0.55、0.62元，三年復合增長率達到60％，對應PE分別為9.5、7.3、6.5倍，對於如此高速成長的公司，股價嚴重低估，未來十年，是公司持續成長的黃金十年，考慮到公司雅礱江水電資源的盈利能力和稀缺性，我們維持“強烈推薦-A”投資評級，目標價6.0元。

風險提示。來水偏枯影響水電發電，年底煤電聯動幅度超預期。

華能國際（行情，問診）:盈利持續提升，計提減值瑕不掩瑜

華能國際600011

研究機構：華泰證券（行情，問診）分析師：程鵬，郭鵬 撰寫日期：2013-10-24

前三季度EPS 0.65元符合預期。2013年前三季度，公司實現營業收入992.38億元，同比減少0.88％，歸屬於上市公司股東凈利潤達到91.87億元，同比增長119.01％，扣非后凈利潤同比增長141.52％，實現每股收益0.65元，基本符合預期。

電量情況持續改善。2013年前三季度，公司完成發電量2339.53億千瓦時，同比增長4.60％，電量增速由負轉正。主要原因是公司火電機組占比較大，隨著夏季高溫帶來用電負荷上升，機組利用率在三季度大幅提升，使得公司第三季度營業收入環比增長10.18％。隨著冬季枯水期和供熱期的到來，預計公司電量改善的趨勢將得以延續。

煤價維持低位。第三季度動力煤價格仍在持續下跌中，秦皇島港山西優混第三季度均價環比第二季度下降55元/噸，推升公司單季度毛利率至25.9％。由於三季度全國發電量大幅增長，近期電廠補庫存意愿強烈，預計4季度煤價將小幅反彈。但中長期看，煤炭供應寬鬆的局面沒有改變，煤價仍將維持低位，公司作為火電龍頭將從中受益。 減值損失計提影響利潤。公司第三季度計提的商譽減值以及為關停機組計提的固定資產減值準備達5.86億元，折合EPS -0.04元，拖累公司第三季度凈利潤率環比下降1％。如不考慮這一因素，公司第三季度EPS 達到0.28元，環比增長16％。

裝機規模穩步增長。截至2013年上半年，公司可控發電裝機容量為66341兆瓦，權益發電裝機容量為59155兆瓦，居國內可比公司之首。其中超過60％是600MW以上的大型機組，包括12臺百萬千瓦等級的超超臨界機組，環保和發電效率均處於行業領先。根據公司規劃，2015年公司裝機容量將達到8000萬千瓦，未來三年年均復合增速超過8％。

評級:增持。公司作為火電龍頭，資產優質，增長穩健，行業領先地位穩固，預計公司2013-2015年EPS分別為0.84元、0.80元、0.83元，2014年動態PE僅為6.95倍，已反映了對上網電價的悲觀預期。維持對公司的“增持”評級，合理價格區間為6.0-7.0元。

風險提示:煤電聯動電價降幅超預期；市場煤價大幅反彈；環保壓力增大增加公司成本。

國電電力（行情，問診）:收購安徽電廠增厚業績，集團資產注入加快

國電電力600795

研究機構：招商證券分析師：彭全剛，侯鵬，何崟 撰寫日期：2013-10-22

前三季度，公司裝機、電量穩健增長，同時，燃料成本和財務費用減少，歸屬凈利潤49.3億元，同比大增110％。公司擬收購安徽資產，集團資產注入步伐加快。

考慮成長性和較高的股息率，我們維持“強烈推薦”投資評級，目標價3.2元。

前三季度實現每股收益0.286元，基本符合預期。前三季度，公司實現主營業務收入438.1億元，同比增長7.4％，實現利潤總額84.4億元，同比增長115.1％，實現投資收益12.7億元，同比增長13.5％，歸屬凈利潤49.3億元，同比大幅增長110.2％，折合每股收益為0.286元，基本符合市場預期。

收入穩健增長，盈利快速提升。受益於裝機的增長，公司前三季度完成發電量1251億千瓦時，同比增長7.5％，帶動營業收入增長30.3億元，是業績增長的主要原因。另外，國內煤價持續回落，公司燃料成本下降明顯，主營成本同比減少9.6億元，加上公司負債率降低，減少財務費用4.9億元，公司盈利能力快速提升，毛利率達到27.6％，創近幾年新高。

收購集團安徽資產，規模業績雙提升。近日，公司擬通過自籌資金，收購大股東安徽電力公司100％股權，涉及電力裝機容量346萬千瓦，其中，火電336萬千瓦，占公司現有裝機9.5％，權益裝機195萬千瓦。本次收購資產評估價格34.7億元，安徽公司2013年1-9月實現歸屬凈利潤4.3億元，預計全年有望實現6億元，由於不增加股本，將有效增厚公司業績約0.035元/股，本次收購PE不到6倍，相對於電力板塊整體估值，較為合理。

后續項目儲備充足，外延式增長廣闊。上半年，公司控股裝機3653萬千瓦，同時，核准159萬千瓦，取得路條223萬千瓦，項目儲備豐厚，根據規劃，2015年末，公司將突破6000萬千瓦，另外，國電集團2010年4月承諾，力爭用5年左右時間，將發電資產注入公司，目前集團裝機1.21億千瓦，是公司現有裝機3倍多，預計大部分要在2年內注入，外延式增長廣闊。

維持“強烈推薦-A”評級。近期國內電價、煤價均發生較大變化，綜合考慮以上因素，並假設年內公司能夠完成收購安徽資產，我們調整公司13~15年EPS為0.40、0.42、0.49元，對應PE為5-6倍，在電力行業中估值最低，公司近三年每年分紅為50％，對應目前股價，股息率在7％左右，投資價值明顯，我們維持對公司的“強烈推薦-A”投資評級，目標價3.2元。

風險提示:煤炭價格大幅反彈，用電增速低於預期，發電小時下降。

上海電力（行情，問診）:三季報業績符合預期，期待后續電站項目如期投運

上海電力600021

研究機構：光大證券（行情，問診）分析師：陳舒薇，陳俊鵬 撰寫日期：2013-10-29

三季報業績符合預期:公司公告三季報業績:2013年前三季度實現收入111.53億元，同比增3％，凈利潤8.97億元，同比增74％，合EPS0.42元。其中三季度實現收入37.99億元，凈利潤4.29億元，合EPS0.20元，環比增86％。

點評:煤價進一步下行、電量穩中有升帶來單三季度凈利率環比再增4.7個百分點。1）隨三季度秦皇島下水煤均價環比再降9％，公司燃煤電廠盈利水平持續快速恢復，帶來毛利率環比增4個百分點；同時參股項目盈利水平也快速反轉，帶來前三季度投資收益同比增19％，利潤占比達69％。2）受夏季用電高峰有利影響，上海社會用電量同比增4.5％，公司積極爭發有效電量，合並口徑發電量也同比上升。財務費用同比降9％。在貸款規模維持不變的基礎上，公司積極優化貸款結構，通過短期融資券等貸款金融工具，使得公司財務費用同比降9％。

發展趨勢:裝機持續增長的稀缺火電標的。1）公司所處長三角地區，原則上已不再新批燃煤項目，公司通過皖電東送以及上大壓小，獲得該地區的持續裝機成長能力，未來在上海地區的供電份額有望持續增長；2）公司未來新機投產進度:田集二期2*66萬kw，13、14年各投一臺；大漕涇二期2*126萬kw，14、15年各投一臺；閔行燃機2*42萬kw，14年初雙投。至15年，公司裝機將較目前規模翻番。中電投新能源運營平臺值得期待。早在11年中電投就將公司定位為核電資產上市平臺，今年開始公司加快“四個轉變”進度，在新能源領域快速擴張，積極版面風電、光伏電站運營市場，短期利潤貢獻雖尚不明顯，但長期前景值得期待。

估值與建議:首次“增持”評級。預計公司2013、14年凈利潤分別為11.7億元、13.1億元，對應EPS0.55元和0.61元，當前股價對應市盈率分別為11x、10x。

風險提示:經濟形勢進一步惡化影響下游用電量。

內蒙華電（行情，問診）:公司長期盈利增長確定，維持“買入”

內蒙華電600863

研究機構：信達證券 分析師：韋瑋，謝從軍 撰寫日期：2013-10-15

核心推薦理由:1、電力外送對公司業績增厚明顯。蒙西作為特高壓電網的重要電源基地，國家明確有特高壓向華中地區送電規劃，公司圍繞蒙西、錫盟等特高壓站點配套版面有新建火電機組，一旦蒙西特高壓項目獲批，則公司配套特高壓的電廠預計將會迅速建成投產，由於華中地區電價水平高，從而新建外送電廠投產預計將會增厚公司EPS 0.25元。我們預測公司2013~2015年的EPS 分別為0.48元、0.51元和0.51元。

2、受益環渤海大氣污染防治。隨著環渤海地區大氣污染防治強化，公司作為蒙西並入環渤海電網的重要電源企業，向環渤海地區外送電量將會不斷增加，由於環渤海地區電價水平高，公司外送環渤海電量盈利能力強，從而如果外送環渤海地區電量增長，將會對公司盈利有明顯推動。

3、大股東對公司有資產注入承諾。大股東版面有煤炭資源，而且明確承諾將1340萬噸/年的煤炭資產注入到公司中，如果煤價低迷，那么資產注入將可能延后，避免公司受煤炭市場低迷拖累，而如果煤炭價格一旦恢復，則公司可以啟動資產注入，回避燃料成本的上漲。

4、大股東增持公司股份彰顯信心。公司於2013年5月16日接到公司控股股東北方聯合電力有限責任公司的通知，北方電力當日通過上海證券交易所交易系統增持內蒙華電股份1，280，000股，占公司總股本的0.0004％，此次增持后，北方電力持有公司股份1，409，564，707股，占公司股份總數的54.61％，基於對公司未來持續穩定發展的信心，北方電力擬在未來12個月內（自此次增持日算起），根據市場情況，以自身名義繼續通過上海證券交易所交易系統增持本公司股份，累計增持比例不超過本公司已發行股份總數的2％。

關鍵假設: 宏觀經濟仍在筑底過程中；煤價在目前水平窄幅震盪。

股價催化因素及時間: 1、煤價維持目前水平或下行；2、特高壓項目獲得批準；3、降息超預期。

風險提示: 1、煤價快速回升；2、成本和費用上漲超預期。

長江電力（行情，問診）中報點評:來水下降影響公司業績

長江電力600900

研究機構：安信證券 分析師：張龍，邵琳琳 撰寫日期：2013-09-02

業績基本持平:上半年實現營業收入89.7億元，同比下降3.3％，實現歸屬於母公司所有者的凈利潤28.5億元，同比基本持平，實現基本每股收益0.1725元；其中第二季度實現營業收入55.3億元，同比下降6.2％，實現歸屬於母公司所有者的凈利潤23.5億元，同比下降3.4％，實現基本每股收益0.1424元，業績基本符合預期。

來水不好影響業績:（1）毛利率同比下降:上半年長江上游來水較去年偏枯4.3％，公司發電量同比減少5.2％，導致營業收入同比下降3.3％，與此同時，新機組投產導致折舊增加和新增受托管理金沙江電站業務使得營業成本同比增加5.5％，毛利率同比減少4.1個百分點；（2）財務費用大幅下降:上半年財務費用同比減少5.1億元，下降21.1％，主要原因在於公司債務規模縮型平均融資成本降低；

三季度來水仍較差:分季度來看，二季度發電量同比減少6.7％，下降幅度較一季度有所擴大，導致二季度歸屬於母公司所有者凈利潤同比減少3.4％。根據我們統計的三峽來水情況，7-8月份三峽入庫流量分別為31818立方米/秒和18679米/秒，同比分別下降26％和19％，考慮到公司業績受來水影響較大，預計三季度業績不樂觀。

投資建議:預計公司2013年-2015年EPS分別為0.53元、0.58元和0.61元，對應PE為12.8倍、11.5倍和11.0倍，公司為是目前A股市場上低風險、高分紅的大盤價值股，估值偏低，且未來存在資產注入提升業績的可能，在目前的市撤境下，具有較高的安全邊際，維持“增持-A”評級，6個月目標價7.54元。

風險提示:來水低於預期、增值稅優惠政策變化、電價調整等；

京能熱電:電量煤價雙重利好，盈利能力明顯提升

京能熱電 600578

研究機構：招商證券分析師：彭全剛，侯鵬 撰寫日期：2013-08-23

上半年，受益於電量增長和煤價下降，公司實現歸屬凈利潤11.7億元，同比增長60.64％。其中，注入資產貢獻歸屬凈利潤增量約3億元，推動業績明顯增長。公司未來仍將受益於煤價下降和電量增長，在集團支援下，裝機規模將持續增長，維持“審慎推薦”評級，長期目標價9.3元。

公司上半年每股收益0.55元，高於預期。公司去年收購集團資產，報表口徑發生變化，經追溯調整后，公司實現營業收入51.3億元，同比增長3.47％，營業成本34.7億元，同比下降6.98％，利潤總額17.0億元，同比增長70.34％，歸屬於上市公司股東凈利潤11.7億元，同比增長60.64％，折每股收益0.55元，按最新股本攤斌為0.508元，高於預期。另外，公司擬每10股轉增10股，並派發紅利1.0元（含稅）。

電量煤價雙重利好，盈利能力大幅提升。京津唐地區負荷增長較好，同時去年上半年京玉機組投產，公司上半年發電量達168.34億千瓦，同比增長4.18％，帶動了營業收入的增長，同時，受益於煤價持續下跌，公司上半年和二季度毛利率分別達32％和36％，盈利能力大幅提升。

投資收益有所提升，財務費用明顯下降。上半年酸刺溝煤礦貢獻投資收益7416萬元，同比下滑26.9％，但降幅遠低於煤炭行業平均水平，同時，由於電力資產投資收益大幅上升，公司共實現投資收益6.3億元，同比增長34.72％；另外由於盈利情況良好，配套融資完成，公司資產負債率明顯下降，財務費用同比下降達28.0％，共同推動了盈利的大幅增長。

注入資產盈利良好，新項目進展順利。公司注入資產總體盈利增長良好，貢獻歸屬凈利潤增長約3億元，遠超原有資產的貢獻，顯示出很強的盈利能力；另外，公司新項目進展順利，康巴什項目有望於四季度投產，並新設了涿州熱電項目，呂臨熱電和十堰熱電項目也將取得進展（以上新項目均為2×35萬千瓦），裝機規模將持續增長。

維持“審慎推薦”評級。按明年電價下調5％測算，預計2013~2015年EPS為1.02、0.93和1.08元，公司裝機將持續增長，集團對公司支援力度較大，未來上都、蒙達等盈利較好的電廠有望注入，維持“審慎推薦-A”投資評級，按照2014年10倍PE給予目標價9.3元。

風險提示:煤炭價格大幅反彈，電量需求持續低迷。

建投能源（行情，問診）中報點評:煤價下降提升業績

建投能源000600

研究機構：安信證券 分析師：張龍 撰寫日期：2013-07-23

業績大幅提升:上半年營業收入37.7億元，同比上升18.6％，歸屬於母公司所有者凈利潤2.5億元，同比上升330.1％，每股收益0.271元；其中第二季度營業收入21.2億元，同比上升29.0％，歸屬於母公司所有者凈利潤2.1億元，同比上升196.8％，每股收益0.234元。

煤價下降提升業績:業績大幅上升的主要原因在於煤價大幅下降，扣除沙河、任丘投產因素，控股子公司煤價同比下降14％，二季度煤價較一季度環比下降明顯，有部分原因來自於結算方法處理；電量方面，合並口徑發電量同比上升21.9％，若扣除沙河、任丘公司投產因素，發電量同比下降2.43％。

控股子公司業績提升明顯:從子公司層面來看，業績貢獻主要來自於控股子公司:（1）控股子公司:受益於煤價下降，西電公司、西二公司和國泰公司貢獻業績同比增加1.9億元（去年同期貢獻約900萬元），沙河和任丘由於電站所處位臵和剛投產原因，處於虧損狀態。

（2）參股子公司:受益於煤價下降和榆次、長治兩家公司長期股權投資帳面值減為零，投資收益同比增加4933萬元，上升77％。

資產注入提升抗風險能力:擬發行股份購買建投集團持有的宣化熱電100％股權、滄東發電40％的股權、三河發電15％的股權，同時擬進行非公開發行股份配套融資。收購的項目是集團手中最好的火電資產，交易完成后，除計劃關停及轉讓存在法律障礙等事宜的火電資產外，建投集團的其他傳統火電資產都將注入上市公司，公司的裝機規模進一步擴大，抗風險能力增強。

投資建議:不考慮資產注入，預計公司2013年-2015年EPS分別為0.55元、0.50元和0.53元，對應PE為7.1倍、7.7倍和7.3倍，若假設2014年增發完成，由於配套融資，對業績提升有限，對應2014年EPS為0.51元。盡管公司估值較低，但考慮到業績短期內成長性有限，維持“中性-A”投資評級，6個月目標價4.4元。

風險提示:利用小時大幅下降、煤價下降幅度低於預期等；

長源電力（行情，問診）:發電量增長較快，三季度業績超預期

長源電力000966

研究機構：長江證券（行情，問診）分析師：葛軍 撰寫日期：2013-10-30

事件描述

長源電力披露2013年三季報。

事件評論

三季度業績超預期。2013年前三季公司實現營收57.64億元，同比增長7.71％；實現歸屬凈利潤5.41億元，同比增長670.73％；Q1-Q3公司EPS分別為0.24、0.18以及0.56元。公司第三季度業績表現搶眼，略超我們的預期，而發電量明顯好轉、燃料成本下行是公司三季度業績超預期的主要原因。

Q3發電量明顯好轉。2013年Q1-Q3公司發電量為44.88、36.76以及50.87億千瓦時，同比分別增長-11.6％、10.11％以及21.67％。公司三季度發電量之所以增長較快，一方面是因為入夏以來湖北用電量增速迅猛提升:2013年1-6月湖北用電量增速僅為2.98％，而7-9月湖北單月用電量增速分別為12.32％、22.04％、14.11％。另一方面則是因為同期湖北水電發電量下滑幅度較大:7-9月湖北單月水電發電量增速分別為-1.92％、-13.39％以及-25.11％。

三季度毛利率大幅提升。2013年Q1-Q3公司單季度毛利率依次為19.43％、19.16％以及25.93％，即Q3毛利率環比Q2提升6.77個百分點，Q3毛利率提升主要系燃料成本快速下行所致，而三季度到廠煤價的快速下行，主要源於市場煤價在這一期間降幅較大。

財務費用下降較快。前三季度公司管理費用率和銷售費用率與上年同期基本持平。值得注意的是，前三季度公司財務費用為3.8億元，同比減少1.1億元；財務費用率為6.59％，同比下降2.56個百分點。公司在上年加大貸款償還力度以及在本年成功發行短期融資券均對財務費用的下降有所貢獻。

維持“謹慎推薦”評級。Q4公司業績將大幅回落:1）上網電價下調1.98元/千瓦時，自今年9月25日執行；2）公司拆除喧組造成的損失將在四季度確認3.8億元左右；3）公司將安排多臺機組於四季度檢修；綜合考慮以上因素，我們預計2013-2014年公司EPS分別為0.49元和0.82元。