【付得玲 (焦煤焦炭組)】焦炭買1501賣1409套利機會分析

   要點

 焦炭反向套利邏輯：（1）近月高升水，升水空間超過倉單成本，使得買現貨拋近月有利潤，近月倉單壓力大；（2）基本面偏弱，庫存居高或者庫存有下降的預期。（3）焦炭注冊倉單相對容易，產能嚴重過剩，下游鋼廠不愿意在期貨上接貨，貿易商拿貨后難銷售等因素，使得焦炭反向套利的機會比其他品種多。

 歷史價差走勢規律：臨近交割遠近月價差擴大。主力合約共交割過9次，除去1301-1209價差收斂外其余8次均擴大。1209當時大幅貼水現貨，出現逼倉行情，最終升水交割。

 基本面與宏觀面背離，多j1501空j1409時機較好：（1）供需走弱，港口庫存高位,關注7-8月鋼廠補庫情況；（2）現貨走弱，盤面高升水。4月份1409合約一度最大升水100多點，6月份現貨再度走弱，港口現貨價跌至1100元/噸，倉單成本1130元/噸，9月升水達30元/噸。由於期貨市場提前建立升水，吸引現貨商及貿易商注冊倉單，9月倉單壓力大；（3）宏觀回暖遠月反彈幅度大。

 現貨1-9價差季節性規律分析：對過去9年現貨價格進行季節性分析，一年最高價出現在1月，最低價出現在3月，7-9月價格低位盤整概率大。

 操作建議：當前焦炭1501-1409價差在50-60元/噸區間，在近月高升水，遠期預期好轉的情況下，筆者認為焦炭1501-1409價差會擴大。

入場價差：50-60元/噸

目標價差：150元/噸

止損價差：30元/噸

分析反向套利的邏輯，其一，近月高升水，升水空間超過倉單成本，使得買現貨拋近月有利潤，近月倉單壓力大；其二，當前基本面偏弱，庫存居高或者庫存有下降的預期。而焦炭注冊倉單相對容易，產能嚴重過剩，下游鋼廠不愿意在期貨上接貨，貿易商拿貨后難銷售等因素，使得焦炭反向套利的機會比其他品種多。

一、歷史價差走勢規律：臨近交割遠近月價差擴大

焦炭上市以來，主力合約共交割過9次，遠近月價差歷史走勢可以為我們提供直觀的價差走勢規律。筆者選取了2011年以來遠近月價差數據，統計發現，9次交割中8次出現遠近月價差擴大，1次價差收窄。如下圖所示：

通過上述圖表我們可以發現，隨著交割臨近，遠近月價差迅速擴大，為多遠月空近月反向套利提供機會。

分析價差擴大的原因，下游煉鐵環節對焦炭質量穩定性要求較高，鋼廠不會在期貨市場接貨，進入交割月之后，投機資金離場，近月快速回落，往往貼水交割，如下表所示：

盤面大幅貼水，1209臨近交割拉漲，最終升水交割，1301-1209價差收窄

2012年地產限購因素導致黑色大跌，焦炭盤面大幅貼水現貨，j1209最大貼水達220元/噸，從而出現逼倉行情。隨著交割臨近，宏觀經濟在8月份回暖，而基本面方面上下游各環節庫存低，焦化廠開工率處於低位，基本面與宏觀面共振下，9月合約快速走強，最終升水交割，1-9價差轉負。

二、基本面與宏觀面背離，多j1501空j1409時機較好

1、供需走弱，港口庫存處於高位

利潤好轉導致供給增加

6月份，煤價先跌，焦化利潤轉好，焦炭開工明顯回升，供給端庫存增加。如下圖所示：

需求平穩，下游供需無改善，關注7-8月份鋼廠補庫

2014年粗鋼與生鐵產量增速分析，分析原因，主要是在長流程煉鋼過程中，廢鋼用量增加，鐵水用量占比回落。據統計局數據1-5月份生鐵同比增速僅0.26%，焦炭的實際消費量增幅有限。

下游鋼材市場強弱對焦炭價格走勢影響較大。從目前看，鋼廠的利潤較好，淡季減產的動力不足，據調研顯示，樣本大型鋼廠7月份無減產計劃。

庫存回升，港口庫存創歷史高位

據調研數據，目前天津港(600717,股吧)焦炭庫存270萬噸，據我的鋼鐵網統計數據，天津港焦炭庫存296萬噸，兩者均處於歷史高位。港口發貨量明顯下降，焦炭庫存明顯向上游貿易商和焦化廠轉移，下游保持低庫存規則以維持正常生產。

大中型鋼廠焦炭可用天數13天小幅回落。而焦化廠庫存則隨著開工率擴大而增加。

從季節性考慮，7-8月下游會集中補庫，港口庫存有望回落。大型鋼廠補庫空間大不大，但小型鋼廠當前庫存偏低，后期補庫空間相對大。

2、現貨走弱，j1409升水擴大

4月份1409合約一度最大升水100多點，6月份現貨再度走弱，港口現貨價跌至1100元/噸，倉單成本1130元/噸，9月升水達30元/噸，由於期貨市場提前建立升水，吸引現貨商及貿易商注冊倉單，9月倉單壓力大。

目前主力合約為j1409，宏觀與基本面對峙下，多空分歧加大，9月持倉量有增區無減，截止6月26日，j1409持倉26.8萬張，考慮到以往多頭接貨意愿不強，多頭主動撤退的概率大。

3、宏觀回暖遠月反彈幅度大

最新公布的6月份pmi數據回暖，顯示近期微刺激政策顯成效。經濟回暖，市場預期較前期好轉，黑色板塊上半年連續下跌之后處於低位，多空分歧加重，總體看調結構政策下經濟回暖對黑色影響有限。

三、1-9價差季節性規律分析

從現貨角度分析，我們拿2006-2014年唐山二級冶金焦價格做季節性分析發現，一年當中焦炭最低價在3月份，3-5月份季節性需求推高價格，5-7月份庫存被動增加價格回落，7-9月份小旺季來臨價格持穩，10-2月份鋼廠補庫推漲價格，一年中最高價出現在1月份。

從盤面看，目前j1501與j1409價差在50-60元/噸，處於低位，我們認為后期價差擴大的概率較大。

四、操作建議

當前焦炭1501-1409價差在50-60元/噸區間，在近月高升水，遠期預期好轉的情況下，筆者認為焦炭1501-1409價差會擴大。

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