關於價值投資的四項問答

美國Advisor Perspectives網站(該網站集結許多出色的財經文章)的創辦人Robert Huebscher最近在一篇文章中提出了關於價值投資的4個問題。針對這些問題，我將我的想法與Robert Huebscher所提出的問題，一併整理起來讓投資人參考。

從經濟的角度來看，是否有任何原因能夠解釋，價值型股票為何長期能夠有勝出的表現?

關於這個問題，我的答案是肯定的。從許多風險衡量指標來看，價值型股票的波動程度多半小於增長型股票，但在股票市場大幅下跌時，價值型股票的跌幅卻較增長型股票來的大。一般而言，股市崩盤往往發生在經濟狀況急速轉差的情況下，而價值型股票也因而出現陷入泥沼的表現，這為價值型股票投資人增添了風險，因而需要提供較高的報酬來給予補償。

隨著時間的過去，價值溢酬是否逐漸減低?
Huebscher對這個問題自有一套見解。他引用了Ken French教授的研究數據，指出在1992年以前價值型股票的年化報酬率較其他類型股票高4.57%，在1992年之後，這個數值便降至2.78%。

令人感到驚訝的並非價值溢酬降低，而是價值溢酬仍然持續存在。畢竟，價值型股票所具有的市場風險相當低。而伴隨價值型股票而來的僅是「溫和」而非「嚴峻」的風險，因為增長型股票(作為價值型股票的對照組)在市場崩跌時期也會遭遇慘痛的損失。雖然，相較於價值型股票，增長型股票的損失會較小，但比較這兩類型股票的損失，就像是比較從35呎的高處或40呎的高處摔落至人行道一樣，前者的結果並沒有好多少。

價值溢酬是否持續存在取決於眾多投資人的「不理性」行為?

許多人認為價值溢酬是由投資人的不理性行為所造成的。因為投資人通常會將焦點放在近期所發生的事件上，在這樣的情況下，投資人會高估目前出現強勁增長的公司，並且低估目前成長疲弱、證券評價水平偏低的公司。

我們並無法不經思考，就斷然否定這樣的論點。正如同諾貝爾經濟學獎得主William Sharpe所提出的:「Smart Beta策略的支持者假設，如果有投資人相當「聰明」，能夠挑選出價值型股票，那麼市場中必定存在一些只有愚蠢的投資人會持有的市場投資組合，或甚至有一些更愚蠢的投資人會減碼價值型股票」。價值溢酬背後的假設是，投資人整體而言能夠良好地預測各個公司的發展前景，因此只有少數投資人能夠藉由選股成功地擊敗大盤，但投資人同時又持續性地錯估成長型公司的價格。

上述的一些投資人不理性行為難以被完全消除，這些行為藏在潛意識中，需要嚴格遵守投資紀律才能夠克服這些偏誤的傾向。此外，投資人要成為Sharpe教授所說的「不愚蠢」投資人也相當困難。雖然，在市場開始廣泛研究價值溢酬之後，價值溢酬每年縮減170個基本點，但這個價值溢酬仍未完全消失。

未來價值溢酬可能會逐漸消失嗎?

答案是有可能，且目前正處於這個過程當中。舉例來說，目前市場上充斥與價值溢酬相關的大量資訊，因此我才能夠寫出本篇專欄，並將之發佈在一般投資人都能夠閱覽的網站上，而且我預期大部分讀者能夠迅速瞭解本文的內容。Dimensional Fund Advisors亦是另外一個例子，該公司致力於Smart Beta投資策略，這間公司成長相當迅速，目前已成為美國前10大基金公司之一。另外，Research Affiliates雖在10年前才成立，但其所操作管理的價值型股票部位已達1,700億美元。

我認為以目前市場追逐價值型股票的情況，將導致該類型股票的價格被高估。因此在未來10年內，增長型股票反而可能變成較佳的投資標的，而價值型股票也難以像過去一樣成為獲利保證。對於投資期間超過10年的投資人而言，價值型股票或許仍相當具有吸引力，但大部分投資人反而應留意不要過度熱衷於追尋價值型股票。

(本文由晨星美國撰寫，晨星台灣編譯)