【劉英杰(油脂油料組)】需求平穩庫存緊張 豆粕漲勢延續

豆粕期價自3月中旬以來便一直未停歇上行的腳步，迄今為止已走出了一波400點的大行情，大豆連續逼倉、國內生豬存欄減幅有限使得需求相對平穩以及油廠的主動挺價是這波上漲的主要原因。目前來看，美豆期價仍難以大幅回落，國內生豬產能的消減仍是個較為緩慢的過程，油廠虧損嚴重必然會繼續挺價，豆粕短期內漲勢仍有望延續。

截至4月17日，美國累計出口銷售2013/14年度大豆4461萬噸，仍較4月供需報告中的年度出口銷售目標4300萬噸超賣3.74%。目前美豆本年度周度出口銷售量仍為正值，這使得美國農業部4月供需平衡表中偏緊的陳豆供需形勢可能在5月供需平衡表中得以延續。

自2月25日以來，美豆的非商業凈多持倉就處於下降的趨勢中，截至4月22日，非商業凈多持倉下降至139763張，較2月25日階段性高點的降幅為34%，但與此同時美豆期價上行趨勢保持完好，投機持倉與期價走勢形成背離，這可能意味著投機基金的逼倉勢頭有結束的跡象，甚至近期有結束的可能。今年美豆的走勢完全脫離了去年底市場對於美豆的普遍預期，5月、7月合約紛紛上沖至1500美分上方，盡管南美大豆到目前為止並未出現明顯的裝運瓶頸，大量南美豆也正常抵達我國，但是美豆陳作庫存極其緊張上升為主要矛盾，而我國買家基於對后市的整體看空預期而推遲點價給了美盤投機多頭持續逼倉的理由。下周美國農業部將開始公布新季大豆的種植進度，這意味著新季大豆種植的開始，目前看由於主產區降雨量較大，可能會推遲美豆的播種進度，非商業凈多持倉能否卷土重來還不好說。

我們用國內油廠的大豆庫存+豆粕庫存-豆粕未執行合同量來量化國內豆類可用庫存。可以看到從去年10月份開始庫存回升。自3月16日以來庫存量出現較大反復，截至4月20日，庫存重新回升至265萬噸，隨著進口大豆的陸續到港，油廠開機率維持在較高的水平，現貨成交量雖然較前期略有好轉，需求呈現出一定剛性，但主要是由於飼料企業加長備貨期導致的，下游養殖需求暫時處於一種平衡狀態，生豬產能淘汰緩慢，對於豆粕需求仍存一定支撐。

生豬養殖是國內豆粕最重要的終端需求。生豬養殖戶可以劃分為大型養殖戶（母豬存欄1000頭以上）、專業養殖戶（母豬存欄100-500 頭）和家庭作坊式養殖戶（母豬存欄20-30 頭），在調研過程中，發現此三類養殖戶的情況各不相同：1）大型養殖戶（母豬存欄1000頭以上）資金實力強、退出成本高，主動淘汰母豬者寥寥；2）專業養殖戶（母豬存欄100-500 頭），杠桿率普遍在2-3 倍，資金壓力使得其只能勉力支撐；3）家庭作坊式養殖戶（母豬存欄20-30 頭），1月中旬以來自繁自養養殖戶開始出現虧損，目前產能淘汰正在進行中，淘汰比例20%-50%不等。

目前來看，會對生豬存欄起到突變型影響的將是專業養殖戶未來2-3個月的動向（大型養殖戶將繼續死扛，而家庭作坊式養殖戶的減欄已經在進行中且其總規模有限），如果虧損持續半年，專業養殖戶很有可能出現大規模的產能淘汰。

目前預計我國4月份進口大豆到港量為650萬噸，5月份為580萬噸，6月份為530萬噸。由於可能面臨的潛在洗船，未來三個月的到港量可能會有大幅調整。中國頭號大豆進口商稱，因國內市場低迷，為避免遭受巨額虧損，中國買家可能再次拒收120萬噸來自美國和南美的大豆，這樣我國進口大豆總違約量可能達到200萬噸，若扣除這200萬噸，4-6月的到港量也達到了1560萬噸，與去年同期的1600萬噸相差不大。而我國取消的大豆船貨，約有半數轉銷美國，這將有助於在美國今年大豆收割工作開始前緩和供應緊張的局面。美國新奧爾良附近出口碼頭的大豆價格上周較巴西大豆升水約2.37美元/蒲式耳，遠遠高於1月份15美分左右的低點，價差擴大使得南美大豆流向美國變得有利可圖，美豆近期連續小幅下挫即是對此作出的反應，但是美豆的深幅下跌只能出現在更多南美大豆實質性進口或者美豆出口大幅減少的基礎上，目前還暫時看不到這兩點。

綜合來看，極低的舊作庫存繼續支撐美豆的走勢，美豆非商業凈多持倉雖然有所下降，但幅度依然有限，國內豆粕終端需求暫時處於一種均衡的狀態，生豬產能的大幅度淘汰尚需3個月甚至更長的時間，我們預期豆粕需求在第3季度之前難以出現拐點，而油廠重新進入壓榨深度虧損的階段，不會放棄任何挺價的機會。預計豆粕期價在3季度之前難以出現大幅下跌，操作思路以逢低買入為主，進入3季度后，國內需求可能轉淡，但美豆不確定性大，盡管種植面積繼續增加且潛在的厄爾尼諾可能帶來充沛降水，但降水的分布不均仍可能造成美豆的階段性上漲，此時豆粕或將寬幅震盪。

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