海通國際：預期智美集團未來將有高增長

近日文化傳媒板塊再成為市場焦點，板塊內可供選擇的主要股份如中視金橋(623.hk)、鳳凰衛視(02008)及智美集團(1661.hk)的股價走勢相當不同，特別是中視金橋及智美集團；兩者皆是電視節目制作商與發行商，以提供全國性電視廣告覆蓋及活動策劃，但近期的股價走勢非常相異，主要因為集團的發展重點及前景有所不同，令市場對兩家公司的估值有所差異。

節目類別方面，中視金橋擁有央視cctv-1綜合╱ cctv新聞、cctv-4中文國際（含歐美）、cctv-5體育、cctv-7軍事農業、cctv-news英語新聞等頻道共50個欄目的約19,607分鐘廣告時間資源，橫跨新聞、時政、農業、文化、綜藝、體育、生活、專題等多種欄目類型。集團主要招標的方式與以央視合作，為集團帶來不被續約的風險。

智美集團則有所不同，集團的定位為中國傳媒投資管理服務供應商、電視節目制作和發行商及體育賽事籌辦商，提供傳統品牌及形象建立服務，制作在電視及互聯播放的電視節目，以及籌辦、管理和推廣國內外的體育比賽及活動。集團和一眾電視節目制作商與發行商不同，集團舉辦體育賽事和在線媒體配合，以電視媒體推廣體育賽事，部份體育賽事為自家制作，因而擁有較高的毛利率。

首先集團持有央視廣告資源屬於黃金電視欄目時段，與央視的合作方式為每年自動續約，並不涉及招標事項，因此不會因未能中標而不獲續約，盈利前景因而較為明確。今年集團繼續運營原有5 檔廣告時段資源，其中熱播節目《尋寶》將改為一周雙播；於晚上十點半增加一次播出，此舉進一步擴大十點黃金檔廣告時間段的運營規模。

其次，集團獲得杭州廣州等8-10站馬拉松系列賽事的電視播出和媒體推廣權益的商業運營權，不但可獲得冠名及各類贊助商的長期支援。據了解，杭州馬拉松已成功舉辦，報名人數高達2萬人，央視也參與全程賽事轉播，再次證明集團整合線下體育賽事商業運營和在線媒體傳播的營運方式，預期隨著馬拉松系列賽事的知名度上升，其商業價值亦將反映於業績上。

再者，集團獲得2014年國際龍舟聯合會世界杯獨家運營權，以及2014年至2018年「中華龍舟大賽」長期獨家運營權；該運營權包括電視轉播經營權、舉辦地承辦權、賽事商業合作談判權、新媒體商業合作權等。國際龍舟聯合會世界杯將在今年於中國舉行，而這次將會是中國第一次舉行世界級的龍舟大賽，預期有關賽事將吸引全國目光，對集團的廣告收入有更進一步的正面影響。

而中華龍舟大賽由國家體育總局社會體育指導中心、中國龍舟協會和中央電視臺體育頻道主辦。現時總共有128支專業參賽隊伍參與全年8站的冠軍角逐；該賽事是目前國內最頂級、競技水平最高、全國獎金總額最高的龍舟賽事。而該賽事之前一直由中央電視臺全程電視直播，每年媒體報導覆蓋高達10億受眾，廣告收益有望進一步上升。

智美將陸續引入國際體育賽事，擴展體育賽事行業價值鏈，及開發相關體育衍生產品及服務。十八屆三中全會落實發展文化產業，中央財政下撥文化產業發展專項資金48億元人民幣，以加快推動文化產業成為國民經濟支柱性產業。加上中央政府持續打貪，預期體育賽事將持續受惠於國家的推廣，大眾文化體育娛樂消費需求將持續上升，為智美提供持續增長的經營環境，令集團的廣告收入於未來數年亦能維持高增長勢頭。

根據過往紀錄，集團的利潤增長比收入增長更快；智美的收入由2010年的2.98億元上升至2012年的5.57億元，復合年增長率約36.7%，而的利潤則由2010年的5,740萬上升至2012年的1.32億元，復合年增長率約51.6%。因集團的服務成本得益於有效的經濟規模而持續下降，集團的利潤率可望再上升至28%-33%水平，以此計算集團2013年度的利潤可達2億港元以上，同比上升超過50%。以年增長率只維持50%計算，集團2014年的預測市盈率只有約19.65倍，市場現時仍略為低估集團今年的高增長廣告收益，建議投資者可於現價買入，中線目標6元。

總括而言，智美集團的高增長主要反映市場對集團未來的高增長預期，特別是以舉辦體育賽事和在線媒體配合的新營運模式。加上集團與央視每年自動續約的合作方式為，並不涉及招標事項，因此不會因未能中標而不獲續約，盈利前景因而較為明確，因此集團有較高的估值亦屬合理。