PMI大反彈 對匯率債市應該樂觀還是悲觀？

劉東亮 中國金融信息網人民幣頻道特約專欄分析師

1、經濟階段性企穩信號初現，但有待進一步驗證。3月官方PMI和財新PMI雙雙超預期大幅上升，其中官方PMI自去年8月以來首次升至50上方，顯示制造業開始由萎縮轉入擴張，財新PMI雖然仍在50以下，但升幅達到1.7%，為2013年8月以來最大升幅，均顯示經濟出現階段性企穩信號，但這一信號的有效性，仍有待更多經濟數據的驗證，3、4月宏觀指標較為關鍵；

2、信貸與地產驅動PMI回升。官方PMI的新訂單、新出口訂單均大幅升至50以上，在手訂單也大幅攀升，內外需同時回暖，原因可能在於：1）財政刺激政策逐漸見到效果，包括年初天量信貸投放後，基建開工陸續啟動，帶動企業訂單好轉；2）一二線城市房地產量價齊升，帶來局部地產市場回暖，對投資、服務業均有帶動；3）國際金融市場從年初的動盪中穩定下來，美聯儲加息預期階段性淡化，刺激了海外需求的回升，另，我們不認為人民幣目前的貶值幅度可以刺激新出口訂單如此幅度的上升；

3、貨幣政策短期放松壓力減小。經濟階段性企穩後，進一步放松政策的迫切性減輕，隨着CPI二季度沖高，降息空間暫時消退，但降准概率仍然存在，因資本外流，包括中資企業大規模對外投資仍將持續，基礎貨幣缺口壓力仍在；

4、關注後續政策方向及經濟企穩能夠持續多久。隨着一線和部分二線城市地產政策由松轉緊，地產發力力度或不及預期，同時1季度天量信貸已是事實，這意味着如果本輪經濟確實出現企穩，那基本上是由信貸主導的，同時也意味着債務規模的加速上升，這是不可持續的，與目前的供給側改革相悖，而2008年四萬億的後果仍歷歷在目，後續央行不大可能容忍社融持續放量，點剎或是政策未來方向，這將對經濟動能投下陰影，2季度經濟階段性企穩後，下半年下行壓力或重現；

5、中美政策輪動對匯率的影響。美聯儲加息節奏較慢，其中一個重要原因是中國因素，耶倫多次提及海外不穩定對聯儲政策的掣肘，如果中國經濟企穩為美聯儲提供政策窗口，可能導致聯儲加息步伐加快，這對中國資本外流和人民幣匯率的壓力是不言而喻的，人民幣短期穩定偏強的局面可能會被打破，要不要保匯率的問題會再度尖銳；

6、對債市應該悲觀還是樂觀？如果單純從表觀數據看，似乎對債市不應樂觀，但問題的關鍵在於，有待確認中的本輪經濟企穩其實仍然是走老路，通過加槓杆來刺激需求，而非通過改革來創造增長點，這種樂觀能夠持續多久值得思考，如果債市對這種短期樂觀做出反應，或許不失為良好的介入機會。

(作者系招商銀行總行資產管理部高級分析師，內容僅代表作者個人觀點，與所在機構無關)

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