財通國際：銷量持續增長 予華晨中國增持評級

2014上半年集團收入跌3％至￥2，496百萬人民幣（下同），毛利減少21％至￥217.7百萬，毛利率減2個百分點至8.7％，應占合資企業盈利增75.2％至￥3，689百萬，稅前利潤增79.1％至￥3，584.8百萬，股東應占利潤增79％至￥3，579.5百萬。華晨寶馬對集團之純利貢獻增76.0％至3，691百萬。該寶馬合資企業之銷量增32.5％達140，012臺。2014年上半年，國內生產之3 系、5 系及X1 之銷量分別為46，292 臺、71，702 臺及22，018 臺，分別同比增44％、12.9％及119.5％。每臺車利潤貢獻增33.4％至26，411元，估計是有一次性收益影響。

集團最近已決定於華晨寶馬股權合資企業協議之原有協議期限屆滿前四年，將其延長十年至2028年。延長期限將倍增合資企業國內生產寶馬車款范疇（由目前三款逐漸增至六款），新增車型包括一款是低於寶馬3系的全新入門級車型；一款是極富功能性的車型；還有一款是專為中國推出的寶馬X3車型。華晨寶馬產能將擴充，未來兩年間將年度總產能提升至400千輛（現時約300千輛）。

寶馬5 系插電式混合動力版將於2014年底推出，命名為「530Le」，與現款車型相比將大幅節約油耗，降低至3.8L/100km，而同款傳統車型520Li為6.9L/100km。自主品牌方面，集團將繼金杯及中華后，推出第3個品牌名為「華頌」，首款車型華頌7是采用了寶馬動力技術的豪華多用途汽車（MPV），車內清晰標注了“Supported by BMW Group”。 此次華頌7車型設定的是綿陽新晨生產的N20B20C型號發動機，相信在市場上會有一定的競爭力。

根據乘聯會數據至9月底止，華晨寶馬汽車累計銷量增31.8％至209，989輛。預計全年寶馬銷量增長高於30％。預測2014全年集團收入降1％至￥6，045百萬人民幣（下同），毛利降16.6％至￥572.6百萬，銷售開支降4.6％至￥580百萬，一般及行政開支降3.8％至￥384百萬，營業虧損增55.9％至￥277.8百萬，應占聯營公司盈利增26.7％至￥244.7百萬，應占合資企業盈利增60.7％至￥5，542百萬，股東應占利潤增60.9％至￥5，428百萬，或每股＄1.3608港元。我們預計2015年集團銷量增長放緩增24.9％至340千輛，每車貢獻利潤下降11.8％至18千人民幣，預測2015年股東應占利潤增12.4％至1.5295港元。預期2016年中國換車潮出現，我們以2015年預測10倍市盈率作估值，以反應集團未來銷量持續增長，公平估值為＄15.3港元，現價＄13.22港元，評級「增持」。風險是市場給予較低估值，盈利增長低於預期。