金色財經
作者：Matt Hougan，Bitwise首席投資官；編譯：Shaw 金色財經
近期比特幣的上漲行情，很大程度上由Strategy的持續買入推動。這一買入勢頭能否延續？
比特幣較2月低點累計上漲約20%，當前交易價格約76000美元。市場各方都在關注，本輪上漲行情能否持續。
答案很大程度上取決於Strategy。誠然，本輪反彈存在多重驅動因素，包括比特幣ETF的強勁凈流入（3月1日以來合計38億美元），以及長期持倉投資者的庫藏股需求。但Strategy是最核心的單一推手，該公司在過去八周內，累計增持了價值72億美元的比特幣。
其購幣資金，主要來自發行永續優先股產品STRC所募集的資金。本文將詳解STRC的產品機制，並分析為何本輪大規模購幣行為大機率會在未來一段時間持續。
STRC是Strategy發行的永續優先股。優先股屬於混合類金融工具，同時兼具債券與股票的雙重屬性。
Strategy發行STRC的核心目標是將產品價格穩定維持在每股100美元，同時為投資者提供高額股息（當前年化殖利率為11.5%）。公司會通過動態調整股息利率，錨定股價：
若STRC價格跌破100美元，就上調分紅利率，吸引新增買家；
若價格高於100美元，則增發市佔率或下調利率，引導價格回落至目標價位。
自上市交易以來，STRC基本守住了100美元的定價目標，雖偶有偏離但整體可控。為穩定股價，Strategy已多次上調股息：產品初始年化利率為9%，目前已提升至11.5%。
STRC上市以來股價走勢
數據來源：彭博社。時間範圍為2025年7月25日至2026年4月27日。
Strategy發行STRC的核心目的，是持續增持比特幣。發行STRC所募集的絕大部分資金，都會用於在公開市場買入比特幣。
這也是最令人費解的關鍵點：Strategy支付股息的主要方式，是持續向新投資者融資。
並非如此。原因在於，該優先股擁有真實價值資產作為底層支撐——也就是Strategy巨量的比特幣持倉。
目前，Strategy持有價值630億美元的比特幣，負債規模80億美元，優先股總額140億美元。在企業資本清償優先級中，優先股順位高於普通股股東。這意味著，一旦公司進入清算流程：公司將優先償還80億美元債務，再兌付140億美元優先股，剩餘約410億美元資產才歸普通股股東所有。
結果因人而異、取決於幣價表現。按當前比特幣價格測算，公司賬面資金理論上足以持續派發42年股息。也就是說，假如比特幣價格橫盤停滯至2068年，Strategy將徹底陷入危機；但如果比特幣每年保持20%的漲幅，理論上可以永久覆蓋股息支出。（補充說明：在特定條件下，Strategy可暫停派息，但應付股息負債會繼續複利累積，視同正常計息。）
這正是風險的核心所在。Strategy能否穩定兌付STRC股息，同時取決於比特幣行情與增發規模兩大變量。在其他條件不變的前提下，STRC發行量越大，股息負債越高，違約風險隨之上升；但與此同時，比特幣上漲帶來的賬面收益會增厚資產負債表，對衝上述風險。
簡言之：買入STRC，本質就是押注Strategy能夠把握平衡——不會無節制增發、最終引發債務危機。
我判斷大機率會。市場傳聞顯示，在上一輪STRC募資中，只要Strategy願意，原本可以籌集到更多資金。當前垃圾債殖利率不足7%，私人信貸資金持續流出，而STRC年化11.5%的高收益，背後還有超400億美元比特幣資產作為安全緩衝，吸引力極強。因此我認為，Strategy還會通過STRC再融資數十億美元。
具體還有多大空間？關鍵觀測指標：總負債（債務+優先股）占比特幣持倉市值的比例。當前該比例為33%：負債規模210億美元，對應630億美元比特幣持倉。一旦該比例逼近50%，投資者將開始集體質疑風險。以當前幣價計算，公司仍有100億 —150億美元的STRC增發空間；若比特幣進一步上漲，募資上限還會繼續放寬。
綜上，我們完全可以確定，STRC還會持續增發。
來源：金色財經
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