Grayscale：2025 Q4加密增長勢頭停滯 但隱私代幣亮眼

來源：Grayscale；編譯：金色財經

本文要點：

• 2025年第第四季，加密貨幣的增長勢頭出現停滯，市場消化了早前的漲幅，並重新調整了對未來一年的預期。

• 2025 年第第四季，所有六個加密貨幣板塊的回報率均為負值，而第第三季所有市場板塊均實現增長。加密貨幣板塊是我們與指數提供商 FTSE/Russell 合作開發的專有框架，用於組織數字資產市場和衡量回報。

• 本季度隱私相關資產表現優異，尤其是去中心化數位貨幣Zcash (ZEC)。隨著區塊鏈與傳統金融的融合日益深入，對更完善的隱私工具的需求也愈發凸顯。

• 2025 年即將結束，目前主導加密貨幣市場的主題包括：（i）美國市場結構立法可能獲得通過（我們認為它將成為法律）；（ii）量子計算對區塊鏈的威脅（我們認為這對於 2026 年的市場前景來說是一個誤導）。

2025年第第四季，加密貨幣的上漲勢頭有所放緩，市場消化了此前的漲幅，並重新調整了對未來一年的預期。在經歷了普遍向好的第第三季後，加密資產類別的回報率普遍下降，反映出在不斷變化的監管和技術因素的影響下，市場情緒更加謹慎。在此環境下，不同加密市場的表現各不相同，其中隱私相關資產板塊在本季度表現優於其他板塊，這在我們的「加密行業板塊」框架中有所體現。
加密資產類別包含種類繁多的可投資代幣，所有這些代幣都與公共區塊鏈技術相關。其底層軟體技術可應用於消費金融、人工智慧 (AI)、媒體和娛樂等領域。為了便於梳理，Grayscale Research 使用了一套專有的分類體系和指數體系，稱為「加密行業板塊」，該體系由 Grayscale Research 與 FTSE/Russell 合作開發。「加密行業板塊」框架涵蓋六個不同的市場板塊（見圖表 1）。截至 2025 年 12 月的重新平衡，這些板塊共包含 208 種代幣，總市值達 2.63 兆美元。

圖表 1：加密貨幣板塊框架有助於組織數字資產市場

衡量區塊鏈基本面

區塊鏈並非企業，但我們可以用類似的方法來衡量其經濟活動和財務狀況。鏈上活動的三個最重要指標是用戶數、交易量和交易費用（見圖表 2）。由於區塊鏈具有匿名性，分析師通常使用「活躍地址」（至少有一筆交易的區塊鏈地址）作為用戶數量的近似值，但這種方法並不完美。

2025年第第四季，區塊鏈健康狀況的基本指標普遍惡化。智能合約平台的總費用環比和年增率均有所下降。應用層費用收入也呈現類似的下降趨勢。其他基本指標，例如加密貨幣和智能合約平台板塊的活躍地址數量，也較上第一季有所下降。鏈上活動的萎縮與同期資產價格的下跌趨勢基本一致。

儘管2025年第第四季鏈上活動有所放緩，但歷史上市場下跌期間也曾出現過類似的指標回落，這並不一定表明區塊鏈基本面出現了長期的結構性惡化。與2024年第第四季和2025年第第一季的峰值活動相比，近期指標的下降反映了投機活動的減少——尤其是Meme幣交易——這與市場風險規避情緒加劇的趨勢相符。

儘管季度環比趨勢總體呈下降趨勢，但仍有一些積極信號。加密貨幣板塊的交易量小幅增長， 主要得益於自2025年上半年以來比特幣交易活動的增長。長期趨勢也依然令人鼓舞。雖然應用層手續費環比下降，但2025年第第四季應用層協議的手續費收入是2024年第第三季的兩倍多，並且顯著高於前幾個季度。這一長期趨勢凸顯了該資產類別的持續成熟，隨著新用例和應用程序的開發，越來越多的交易活動和手續費收入轉移到了應用層。

圖表2：區塊鏈基本面在2025年第第四季大幅下滑

價格表現

繼第第三季所有加密貨幣板塊均實現正收益之後，2025年第第四季所有六大加密貨幣板塊的收益均為負值（見圖表3）。貨幣板塊表現優於其他板塊，這主要得益於幾種隱私代幣（詳見下文）的出色表現，表明加密貨幣市場整體防禦性策略有所增強。應用層板塊表現不佳，其中人工智慧板塊收益最低，反映出投資者對風險偏好的敏感度較高，以及該板塊中許多資產尚處於發展初期。

圖表3：2025年第第四季各板塊的回報率均為負值

加密資產類別的多樣性意味著主導主題和市場領導地位經常變化。圖表 4 展示了根據波動率調整後的價格回報率，2025 年第第三季排名前 20 的符合指數納入標準的代幣。

鑒於第第四季整體表現不佳，僅有少數特定主題的資產實現了正的風險調整後收益。這與第第三季形成鮮明對比，當時表現最佳的資產包括以太坊、Solana、Chainlink、BNB 和 Avalanche 等幾款市值較大的資產。

第第四季表現最佳的20個代幣中，有多個與隱私相關的代幣，包括Zcash (ZEC)、Monero (XMR)、Dash (DASH)、Decred (DCR)、Basic Attention Token (BAT) 和 Beldex (BDX)。這些代幣在用戶認知度方面占據主導地位（見圖表4），表明其價格表現至少部分是由強勁的敘事勢頭所驅動。與此同時，包括Zcash和Dash在內的多個隱私網路的使用量也在不斷增長。

除了隱私主題之外，前 20 名還包括一些與 AI 主題相關的協議，例如 Alchemist（一個基於 Solana 的無代碼工具平台，供開發者創建應用程序和遊戲）、OriginTrail（一個用於基於 AI 的知識共享的去中心化知識圖譜）以及 Golem（一個去中心化計算網路）。

圖表 4：前 20 名代幣價格表現 隱私代幣亮點

對隱私的偏好

第第四季加密貨幣投資的主導主題是隱私。正如我們在2026年展望報告中所述，隱私是金融體系的固有組成部分：幾乎每個人都期望自己的工資、稅款、凈資產和消費習慣不會在公共賬本上公開。然而，大多數區塊鏈默認情況下都是透明的。如果公共區塊鏈要更深入地融入金融體系，它們就需要更強大的隱私基礎設施——隨著監管（通過市場結構立法）促進這種融合，這一點正變得越來越明顯。

對隱私日益增長的關注推動了具備這些特性的加密資產在第第四季表現優異，尤其是 Zcash(ZEC)。Zcash 是一種去中心化數位貨幣，類似於比特幣，但它通過「屏蔽」帳戶和交易融入了可選的隱私功能。2025 年，屏蔽餘額占 Zcash 代幣供應量的比例有所增加，表明市場對該協議隱私保護功能的需求不斷增長（圖表 5）。

圖表 5：Zcash 隱私功能的使用率增加

2025 年第第四季，其他幾種隱私保護協議的表現也優於其他協議。

門羅幣(XMR) 是一個使用隱蔽地址和保密交易詳情的網路。門羅幣歷來是市值最高的加密貨幣隱私保護資產，但 Zcash 近期的成功對其長期市場市佔率的主導地位構成了日益嚴峻的挑戰。

Decred (DCR) 是一個數位貨幣網路，它通過 CoinShuffle++ 功能提供用戶治理和隱私增強功能。

Dash (DASH) 是一個數字支付平台，具有名為 PrivateSend 的可選隱私功能，並且在第第四季每日交易量翻了一倍以上。

Basic Attention Token (BAT) 是一個基於區塊鏈的廣告平台和網路瀏覽器。BAT 是 Brave 瀏覽器生態系統的原生代幣，Brave 瀏覽器是一款注重隱私的網頁瀏覽器，上個季度月活躍用戶突破 1 億。

Beldex (BDX) 是一個提供全套隱私導向型產品的網路，包括加密消息應用程序、私密瀏覽和支付服務。Beldex 最近與 LayerZero 集成，實現了跨鏈互操作性。

2026年Q1加密行業展望

2025 年即將結束，目前加密貨幣投資者正在熱議兩個主題：（i）美國國會的市場結構立法和（ii）傳統加密方法對量子計算的脆弱性。

Grayscale預計一項兩黨共同支持的加密貨幣市場結構法案將於2026年正式生效。眾議院已於2025年7月通過了其版本的法案——即《清晰法案》（Clarity Act）——參議院也已啟動了相關程序。儘管仍有許多細節需要敲定，但總體而言，該法案為加密貨幣資本市場提供了一套傳統的金融規則，包括註冊和披露要求、加密資產分類以及內部人士規則。實際上，在美國和其他主要經濟體中，更完善的加密資產監管框架可能意味著受監管的金融服務公司需要在資產負債表上披露數字資產，並開始在區塊鏈上進行交易（更多詳情，請參閱《2026年數字資產展望：機構時代的曙光》）。

量子計算是一個重要議題，但我們最終預計它在2026年會成為一個「轉移視線」的因素——這個話題會引發很多爭論，但我們認為不太可能影響價格。如果量子計算的技術進步持續下去，大多數區塊鏈最終都需要對其加密技術進行更新。理論上，一台足夠強大的量子計算機可以從公鑰中導出私鑰，然後利用這些私鑰創建有效的數字簽名來花費用戶的加密貨幣。因此，比特幣和大多數其他區塊鏈——以及經濟中幾乎所有使用加密技術的其他事物——最終都需要更新以適應後量子時代的工具。儘管這些風險目前看起來還很遙遠，但市場可能會開始根據區塊鏈應對量子挑戰的能力來評估它們。總而言之，這些爭論凸顯了影響2026年加密貨幣市場的監管和技術格局。

來源：金色財經

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在投資加密貨幣前，請務必深入研究，理解相關風險，並謹慎評估自己的風險承受能力。不要因為短期高回報的誘惑而忽視潛在的重大損失。