金融：股災仍在肆虐 券商板塊進入防御期

機構：國海證券(000750,股吧)研究員：代鵬舉

[摘要]

事件：

22家上市券商披露6月份經營數據，營收和凈利潤環比雙增，同比保持高增長。

點評：

上市券商1-6月份凈利潤同比大增346%。6月兩市行情先揚后抑，整體成交依然活躍，保證了券商6月業績的高增長。同比來看，17家可比券商6月凈利潤同比大增447%，前6個月累計凈利潤同比增長346%；環比數據來看，22家可比券商6月凈利潤環比增長19.2%。上半年累計凈利潤增速前三名分別是光大、西部、太平洋(601099,股吧)，凈利潤增速分別為1215%、883%和567%。

上半年股市火熱，帶動券商各項業績的高增長。

經紀業務：15年上半年兩市日均成交額達到1.16萬億，比去年同期增長643%，雖然傭金率呈現下降趨勢，但經紀業務仍可保持爆發式增長。

兩融利息收入：15年上半年兩融日均余額為1.59萬億，較去年同期增長312%。兩融利息率未有明顯下降，使得利息收入實現快速增長。

自營業務：15年上半年上證指數上漲32%（去年同期為下跌3.2%），中證全債指數上漲3.17%（去年同期為上漲5.68%），基於15年上半年的股債雙牛，券商自營業務實現了快速增長。

股災仍在肆虐，兩融壞賬風險成為關鍵變量。本次股災對於券商行業的影響主要體現在三個方面：

1、業績增速預期調降。目前看，市場去杠桿仍需較長時間，兩市成交量和兩融余額均出現快速下滑，新股發行和再融資也會放緩，券商下半年經紀、兩融、投行和自營業務均受到負面影響，我們將15年全行業凈利潤增速調降至90%（此前預計超過100%）；2、兩融壞賬是目前面臨的最大風險。截止7月7日，兩融余額下降至1.6萬億，是券商行業凈資本的1.6倍，若以今年券商行業凈利潤1900億元（14年約1000億）測算，1%的壞賬對應今年約8.4%的利潤下降。未來1-2個月應該是券商守住兩融風險的關鍵時期，我們預計在管理層積極的救市政策下，出現壞賬的概率較小；3、創新業務推進或被遞延。股災發生暴露出行業存在較多風控問題，未來行業監管趨嚴概率較大，創新業務發展或受到一定拖延，對券商估值提升不利。

估值：目前券商板塊對應15年pe降至18倍，pb為2.6倍，估值依然較低。

投資規則：短期看，券商板塊進入防御階段，待兩融壞賬風險逐漸化解之后，板塊或迎來版面機會。