外匯投資年中報告：歐元

2015年1月22日，歐洲央行行長德拉吉如期宣布擴大資產購買規模,以應對區域內持續的通縮壓力並促進經濟復甦。歐央行宣布量寬政策后，市場隨即作出反應，歐元再度大幅下挫。僅僅一月份歐元就下挫千點，幅度達到6.6%。三月份歐元兌美元跌至1.0452的十二年低點。

對於歐洲央行出臺新一輪大規模量化寬鬆可謂褒貶不一。國際貨幣基金組織（imf）對歐洲央行最新推出的政策表示贊賞。imf總裁拉加德表示：“歐洲央行的政策有利於降低歐元區內的信貸成本，提高對通貨膨脹的預期，減少低通脹率長期延續的風險。”歐洲議會議長舒爾茨稱，歐央行的決定開啟了歐元區的新篇章，我有理由對這一政策前景感到樂觀。

但反對和質疑聲也不絕於耳，更多的人則對量化寬鬆能否刺激歐元區經濟增長抱有懷疑態度。此前，市場對歐洲央行qe規模的預期為5000億歐元至6000億歐元，而實際規模超過市場預期的一倍。並且，如果從qe規模占gdp的比例來看，歐洲600億歐元資產購買計劃所占比例比美國850億美元的規模還要高。歐洲央行超預期的qe規模一方面表明歐洲物價通縮與經濟增長形勢十分嚴峻，另一方面也表明歐洲央行在通過釋放更多的流動性來緩解經濟風險與壓力方面的決心和力度很大。

催促此次量化寬鬆政策的出臺，除了經濟基本面因素外，其背后還有政治因素的影響。近年來，在歐洲一體化不斷推進的同時，歐元區的分裂風險也日益加大。對於深陷債務危機的希臘來說，盡管被迫實施了嚴格的緊縮政策，但經濟卻未能有效改善，民眾因失業等問題積聚的不滿在此次大選中爆發，左翼政黨甚至在競選中發出退出歐元區的威脅。拯救歐元區成為包括歐洲中央銀行在內的重大使命。與此同時，一向反對量化寬鬆的德國也放棄當初立場，轉而支援德國央行參與歐洲央行的qe計劃。

時至今日，金融危機對歐元區經濟的負面影響遠未消失，經濟復甦動力仍然不足。　歐洲央行推出的量化寬鬆政策，短期來看，或將利好歐元區經濟運行。在當前歐元區cpi和ppi同步下跌、主要經濟體復甦動力不足以及國際大宗商品市場持續低迷的情況下，歐元區要擺脫通縮困境，只能借助強有力的貨幣政策。量化寬鬆政策的預期收效將包括物價出現一定幅度上漲，主權債還債壓力得到緩解，金融市場借貸成本回落，投資活動逐步恢復。

歐洲央行(ecb)管理委員會委員jan smets 6月25日也指出，歐洲央行的債券購買計劃正在奏效，並已對經濟發揮正面影響。smets表示，“量化寬鬆的目標是使宏觀經濟穩定，也有利於金融穩定，目前可說已起到作用。”但smets警告稱，低利率環境可能導致過度冒險，因為投資人會追求高收益。他補充道，這樣的環境主要是宏觀經濟失衡導致，而購債計劃也意在設法解決這種失衡現象。smets強調，若不推出購債計劃，歐元區有進一步陷入通縮漩渦之虞。但現在那個風險降低了。

但從長期來上，歐洲央行qe政策的最終效果要受到多種因素的制約，並且難以為歐元區經濟提供持久支撐。多數歐元區經濟體債務壓力均未得到根本解決，部分經濟體的負債率甚至還一路攀升，導致無法采取反周期的積極財政政策。相反，為了應對債務危機，歐元區還在經濟衰退時實行了嚴厲的緊縮政策，這進一步增加了經濟的下行壓力。債務纏身，財政赤字率較高，投資增長空間非常有限，就業市場也因此難以得到根本性改善。並且，歐洲央行持有主權債券有可能導致部分國家再次面臨過度舉債的道德風險，一旦出現主權債務違約，部分國家的債務危機將會引發系統性風險。

自歐洲債務危機以來希臘一直以歐元區的攪局者身份出現。目前，希臘局勢緊張，資本管制和全民公投令希臘人民面臨很大的考驗。面對銀行業存款不斷失血，希臘宣布了資本管制，這意味著希臘銀行業已經被瘋狂取款潮榨干，希臘危機進入了新的高潮。由於希臘銀行業存款瘋狂流失，歐央行近日連續上調了希臘銀行業經濟流動性援助（ela）的上限。

imf已經確認希臘未能如期在6月30日償還17億美元欠款，希臘正式成為首個對imf違約的發達國家，這也是imf的70多年歷史上最大的一起違約記錄。按規定，拖欠的imf貸款的國家在還清貸款之前，將無法從imf處得到更多的援助。而如果拖欠款項長達兩年后仍無法還清，欠債國就會被取消imf成員國資格。

此外，希臘拖欠imf債務，還為全球其他面臨債務困境的國家樹立了一個壞榜樣，一些國家可能以此為據，在此后拖欠各項國際貸款時更加有恃無恐，這無疑也是更國際社會出了更大的難題。

在錯過了6月30日的還款最後期限之后，imf高層正在對該國的延期還款請求進行分析評估。與此同時，希臘逾期不償還imf貸款還可能帶來其他方面的連鎖反應。比如歐洲央行會因此而拒絕再對希臘銀行業予以更多流動性援助，這可能使該國的歐元區成員國資格變得更加岌岌可危。與此同時，歐元區財政救援基金的主管雷格林(klaus regling)也表示，如果希臘拖欠imf貸款，那么歐盟方面此后也會要求該國以更快的進度償還既有債務，這將使該國處境雪上加霜。

希臘對imf債務違約，也不代表該國一定會退出歐元區。這還要取決於該國7月5日舉行的公投的結果。如果大多數希臘民眾愿意接受新版援助方案，那么希臘仍有很大的希望繼續留在歐元區那，但無論如何，希臘“突然”或者“漸進”退出歐元區的概率，確實已經比之前高了許多。

另外，希臘已經出現道德風險。大約70%的按揭抵押貸款無法償還，因為人們覺得只有大業主的抵押贖回權才會因還不上錢而被取消。英國《金融時報》稱，因為沒人還得起錢，人們反而不再為還不上錢而感到羞愧，希臘已經成了不分是非黑白的國家。

希臘將於7月5日就援助協議舉行公投。希臘民眾面臨艱難的選擇，究竟哪條路能將希臘的痛苦降到最低。公投已經成為了希臘內部勢力以及希臘和歐洲之間的博弈。齊普拉斯將這一公投定義為對緊縮政策的反抗。希臘總理表示，希臘的國家尊嚴取決於對債權人的要求說不。而歐元區官員認為，希臘的公投實際上是對其歐元區成員國身份的公投。歐盟委員會主席容克表示，拒絕債權人的草案將意味著希臘向歐洲說不。

不過，花旗認為希臘就留在歐元區與否舉行的公投將會以大多數支援票通過，從而要么使當前既有的援助項目繼續被延長，要么就帶來新的臨時性解決方案，因此，公投僅為緩兵之計，各方也仍有希望為將來更好的前景鋪平道路。

標準普爾剛剛將希臘信用評級從ccc下調到ccc-。 這是垃圾級中最低的主權信用評級。標普稱：“我們認為，希臘就債權人援助計劃舉行公投的決定進一步表明齊普拉斯所帶領的希臘政府將國內政策放在金融和經濟穩定性、商業債務還款以及歐元區成員國身份之前。”“在我們看來，希臘目前有50%的可能退出歐元區。此外，我們認為，如果希臘局勢沒有發生意料之外的有利變化，希臘將不可避免的在未來六個月內商業違約。”標普指出希臘的前景為“負面”，這意味著希臘可能將在半年內被降級到sd(選擇性違約)。

太平洋(601099,股吧)投資管理公司(pimco)前總裁埃里安(mohamed el-erian)6月29日表示，由於近半年來的各種折騰，希臘將在此后再度面臨“經濟大幅度滑坡”的困境，並可能會被迫離開歐元區。埃里安在接受采訪時表示：在未來幾個星期中，希臘有85%的概率將被迫離開歐元區。而大家所將看到是，將經濟學家所說的“突然死亡”式經濟崩潰，包括支付系統停止運轉。而金融體系突然停擺的后果必然是產生經濟萎縮、社會不穩，而這將使得希臘很難保持其歐元區成員國地位。”

如果希臘退出歐元區，相關國家、歐元區乃至歐盟在經濟、戰略安全等方面都將面臨巨大風險。對債權人來說，希臘違約以及退出歐元區將可能使此前巨額救助貸款無法收回。從希臘債務的構成來看，歐盟約占60%。數據顯示，在迄今借給希臘的3210億歐元救助資金中，約800億歐元來自德國國家財政。德國聯邦議員、綠黨金融政策發言人格哈德·史克表示，一旦希臘退出歐元區，德國為此將至少損失700億歐元。

雖然德國損失的金額較高，但有些國家受到的沖擊將更為嚴重。有媒體對違約損失與經濟總量做出對比，結果顯示德國經濟受損程度在歐元區國家中僅排在第七，經濟實力並不那么雄厚的斯洛文尼亞、馬耳他、西班牙、意大利則“傷”得更重。

雖然過去兩年多來歐盟已筑起防范希臘風險外溢的防火墻，但希臘退出仍將破壞歐元區的完整性，甚至影響到歐元的地位。歐元區的完整性一旦遭到破壞，金融市場將會產生動盪。西班牙、葡萄牙、意大利以及法國等國的債券風險會上升。

最新出爐的經濟數據料顯示歐元區經濟連續9個季度增長。上周markit公布的報告顯示，歐元區綜合pmi創下逾4年來高點，歐洲央行數據則顯示5月銀行發放給企業和家庭的貸款同比增長0.5%，也創下逾3年來最高水平。有跡象顯示歐元區經濟復甦加快，但復甦勢頭仍十分脆弱，很容易受系統性風險沖擊。目前很難預測希臘危機產生的連鎖反應，企業投資計劃也可能受到影響。目前，歐元區經濟雖有回暖跡象，但由於投資和消費不振，復甦依然乏力。希臘一旦退出歐元區將削弱投資者和消費者信心，為刺激經濟增長而采取的一系列刺激措施效果將會大打折扣，歐元區再度陷入衰退的風險也會加大。

歐元短期走勢將更多地取決於7月5日的公投結果。但是，歐元美元平價或許只是時間問題。歐元區主要經濟體表現相背離、資本流動、財政政策以及通脹預期，以及與美國貨幣政策的差異最終會重新主導歐元走勢，可以說真正對歐元有重要影響的是歐洲央行的債券購買計劃。歐洲央行持續寬鬆的政策將延續至9月份，這將使歐元面臨走低的壓力。歐元區和美國之間的政策差異、利率差異和經濟增長差異等都預示歐元將繼續走低。希臘問題過后，市場焦點將轉到歐美之間的利差上。或許為了阻止希臘退出歐元區和經濟惡化，歐洲央行可能需要采取額外的刺激政策。