華泰宏觀：匯率制約出口 價格因素拖累進口

核心數據：海關總署6月8日公布數據，5月份，我國下降2.8%，降幅較4月份繼續收窄；進口下降18.1%，降幅進一步擴大；貿易順差3668億元。

我們的觀點：

出口方面：

進入2015年，出口同比持續負增長，僅在2月受春節因素影響錄得正值，與去年下半年穩定增長的形勢形成鮮明對比。5月出口同比下降2.8%，一方面這是今年弱外貿趨勢的持續，表明當前出口部門仍有較大的下行壓力。但是和前幾個月相比，同比的降幅正在收窄。

和前期相仿，制約出口增長的因素仍然集中在基本面和匯率兩個層面。此次出口同比的收窄主要在於基本面的因素。具體來看，美國西海岸港口已經恢復正常秩序，ism制造業指數和就業市場指標均出現較強的回升。同時歐元區和日本的刺激政策效果逐漸顯現，兩地投資和信貸數據均有回升，最近日本一季度gdp更是上修至3.9%，大幅好於預期。雖然當下美歐日的進口金額和去年同期相比仍處於低位，如果最近發達國家經濟回暖的局面得以持續，未來幾個月內我們將逐漸看到一些外需企穩的跡象。

從匯率來看，即便經歷數次降息降準，人民幣匯率仍維持在很高的位置，這是制約出口增長另一個因素。按國別看，1-5月我國向貨幣走強的美國出口同比增加8.9%，而向貨幣總體貶值的歐盟出口同比下降2.2%，向匯率劇烈貶值的日本出口同比下降11.3%，由此匯率和外貿的強相關性可見一斑。由於當前匯率政策不大可能為外貿做出讓步，從貨幣的角度看，外貿形勢依然嚴峻。

進口方面：

如果說出口部門已經有了一絲轉好的跡象，“雖跌猶榮”，那么進口部門同比18.1%的下滑則表明進口的企穩依然遙不可及。今年以來進口持續收縮，從最初的“量價齊跌”到之后的“量有增減，價無改善”，5月進口總體局面和前月相仿，內需依然疲弱，且未見好轉跡象，但跌幅的擴大主要是由於價格的進一步下行。具體來說，大宗商品價格在此前短暫的回暖后，又隨著美元重新走強開始下跌，其中銅鋁跌勢更為明顯，原油和鐵礦石則基本走平，疊加之前的價格走勢，和去年同期相比大宗商品價格降幅極大。因此，經濟轉軌期內需偏弱尚在其次，低價格是本月進口金額降幅擴大的主要原因。

總體來說，弱外貿一方面反映的是全球性的總需求不振（內需、外需、商品價格），另一方面反應的是轉軌期政策的影響（匯率），同時美元的走勢也通過商品價格對進口有間接的影響。因此判斷外貿局面的好轉這幾個因素都不可或缺。先期的刺激政策正在逐步生效，同時中韓自貿區、一帶一路、以及最近國務院發布的《關於加快培育外貿競爭新優勢的若干意見》等針對性措施也在陸續出臺。未來仍可期待進一步的寬鬆政策，財政與貨幣的協同作用在后續也會有所提升，促進外貿的好轉。(來源：華泰宏觀 俞平康、孫崢)