編者按：本文介紹了借貸協議的分類，詳述了貸款的基礎知識、貸款的特點、利率等問題，同時深入討論了久期（duration），從零持續時間到非零持續時間、固定與永久化，以及可選性等概念。

自從借貸協議 Compound 拉開了 2020 年 DeFi 夏季的序幕以來，無數的借貸協議如雨後春筍般湧現，其中很多都是分叉。但一些人引入了新的機制來推動這一領域的發展。本部落格系列將嘗試對借貸協議進行分類。儘管 Aave 和 Compound 在 TVL 方面仍然領先市場，但去了解市場長尾中仍然隱藏着哪些創新，是一件有趣的事情。

貸款基礎知識

在最一般的形式中，貸款是一份合約，規定 A 人將資產移交給 B 人，並在稍後的時間取回這些資產。對於 A 承擔的風險，B 支付利息——合約結束時，返還的資產總額應大於原始貸款金額。在某些情況下，這足以進行交換。例如，政府債券和一些公司債券僅承諾未來償還。

然而，對於信譽較差的借款人（例如試圖在鏈上借款的匿名者）來說，承諾償還是不夠的，因為借款人可能會捲款逃跑。在這種情況下，貸款需要抵押。借款人必須將抵押資產交給託管人託管。抵押品的價值必須高於貸款本身，以便借款人有動力償還並收回抵押品。

加密貨幣的奇蹟之一是託管人可以部分或完全通過算法進行工作。智能合約是一種可信的承諾，消除了交易對手風險，並降低了每個人的成本。其中的成本是智能合約風險。

與傳統貸款處理現實世界缺陷的操作程序類似，智能合約也面臨着不利的鏈上環境。根據協議如何找到平衡的差異，借款人、貸方和協議營運商能感受到的用戶體驗也會有所不同。儘管協議操作員本身不是用戶，但協議的設計將決定有多少功能依賴於外部輸入，以及必須投入多少操作工作來保持協議順利運行。

利息

利息有兩個維度：持續時間（時間）和價格（利率）。它指的是在一段時間內，除本金之外還需支付多少額外費用。

利息期限

期限也稱為貸款期限。在傳統市場中，最短期限是一日，通常與隔夜利率或聯準會（針對美國）向銀行貸款設定的利率同義。另一方面，期限沒有限制，但從經驗來看，30 年是市場仍然願意交易的。例如美國的 30 年期國庫券和 30 年期抵押貸款。

在加密貨幣領域，去中心化金融不受傳統基礎設施的阻礙。因此，智能合約可以支持區塊時間允許的最短期限（以太坊為 12 秒）。事實上，超過 99% 的加密貸款都是按照區塊時間條款完成的。它們只是在每個區塊自動翻轉。這就是 Aave、Compound、Spark、Morpho、Radiant 和大多數其他軟體的工作原理。

短期利率也稱為浮動利率，與稱為固定期限的長期利率相反。

貸款滾動與貸款期限/期限

我想在這裡做出一個重要的區分，因為正確使用詞語可以讓我們免去很多困惑。

滾動（又稱續貸），和貸款期限之間，是存在差異的。為了說明這一點，下面我展示的是 1 個月的定期貸款和 1 個月的隔夜貸款：

雖然最初報價的隔夜貸款利率可以相當於 30 天的利率，但隔夜利率可能會發生變化。換句話說，30 天的定期貸款被鎖定。

下面這個說法犯了一個典型的錯誤：Aave 貸款的期限不是無限的。事實上，恰恰相反。它們的持續時間為零（或更準確地說，一個區塊的持續時間）。貸款會自動展期，這是一個很好的切換（segue）……

永續化

永續化是一種自動更新合約的機制。在本例中，為借貸合約。

對於 Aave 貸款來說，永續機制非常簡單。每個區塊的利率由借款利用率決定，總利息按區塊累積。因此，有效地，在區塊結束時仍然未償還的任何貸款，都會按照新利用率（new utilization）規定的新利率進行更新。

但你不會經常聽到人們將 Aave 貸款稱為「永續貸款」，因為它更像是一種退化的情況（在數學意義上，而不是交易者意義上）。

繞道：永續期貨

非退化永續合約（non-degenerate perpetual contract）的例子是更著名的「perps」或永續現金結算期貨合約，退化者（這次是指交易者意義上的）使用它來交易標的資產的價格變動，而無需接觸資產。Perps 的一項獎勵功能是啟用槓桿交易。

首先快速回顧一下期貨永續合約的構建：

1. 資產的期貨承諾在未來某個時間交付該資產。

2. 以現金結算的期貨承諾在未來某個時間交付該資產的現金等價物（通常是美元），合約需要指定資產的指數價格計算。

3. 以現金結算的永續期貨承諾定期以現金（可能為負）支付兩個價格的差額：指數價格和永續合約價格（也稱為標記價格）。付款稱為資金，資金計算的具體細節因交易所而異。一般來說，差異涉及常數因子、回顧期、融資期、最小-最大限制（如果有的話）以及利率抵消。請注意，如果您將 Perp 的回溯期設置為零，則基本上是一個自動延期的期貨。

那麼我們最初為什麼要發明 perps 呢？首先，將流動性整合為一種工具；其次，事實證明市場並不是一個具有無限流動性和零利差的理想化、平滑的數學對象。自動延期的短期期貨增加了市場操縱資金的機會，雖然長期期貨並不能很好地追蹤標的資產。

有了正確的參數，管理者就能隨著時間的推移平滑資金支付計算，並可以在跟蹤誤差和市場操縱風險之間進行實證權衡。

正久期的永續貸款（Perpetual loans with positive duration）

現在我們已經建立了期貨和借貸合約之間的映射，我們可以將其總結在下表中：

缺乏提供正久期的永續貸款的貸款協議表明可能存在一些問題。正久期的永續貸款可以實現以下幾點：

1. 整合流動性

2. 有效進行利率交易的能力（即，當您承擔債務且利率上升時獲利，就像 2021 年鎖定抵押貸款的幸運者一樣）

3. 真正的市場定價價格

4. 奇異的抵押機制

我們如何構建具有正久期的永續貸款？如果永久期貨有任何跡象的話，貸款資金必須是標的物價格和合約價格的函數。

但為了繼續我們的主題，我將把這個留到以後的帖子中。相反，如果這激起了您的興趣，您可以等待，或者您可以在聯盟最新的畢業生群體中找到答案。

更多關於正久期

正久期時間特別有趣。對於學者和政策制定者來說，它可以深入了解市場對未來貸款利率的預期。事實上，美國公債殖利率曲線是最重要的經濟指標之一。

對於企業而言，它提供了一種將未來預期收入與正確的債務期限相匹配的方法，從而消除利率波動的風險。這也稱為免疫。

在加密貨幣領域，我們沒有看到太多流動性進入長久期貸款（longer term duration loans）。

原因可能是流動性碎片化。對於定期貸款，即使您只發放幾個期限，例如 1 年期和 5 年期；在 6 個月後，貸款現在為 6 個月和 4.5 年期。因此，市場最終充斥著各種期限。

另一個原因可能是加密貨幣對長期債務還沒有自然需求，因為它仍然是一個不成熟的領域。個人的交易時間很短。即使是企業（協議）也很難估計未來的現金流（或缺乏現金流）。或者說，目前還沒有很好的方法來匹配需求和供應。可以點此鏈接查看 Alliance 最新的演示。

目前流動性最強、增長最快的可能是 Pendle Finance。那裡的市場故事讓交易者能夠推測加密原生資產的未來殖利率，例如 ETH 流動質押衍生品、Maker 的 DAI 儲蓄率等。

例如，下面的 sDAI 市場表示，儘管當前 DAI 儲蓄率為 5%，但在未來 337 天內，市場預計該利率會下降。因此，337 天的固定利率為 4%。「長期殖利率」是指您鎖定 337 天的 4% 殖利率，確保固定殖利率得到充分抵押，然後獲得 337 天的浮動殖利率（假設其保持不變）。

事實上，sDAI 現在有三種期限（零天、115 天和 337 天），這讓我們開始了解 sDAI 的殖利率曲線是什麼樣的。

可調用性

正久期貸款的一個共同特徵是可選擇性。如果借款人有權隨時全額償還貸款，則該貸款是可贖回的。例如，當利率下降時，借款人願意支付較低的利率。因此，他們以較低的利率申請新貸款並償還舊貸款。

在美國，當您獲得抵押貸款時，您實際上是在發行可贖回債務。這是因為您可以以較低的利率為抵押貸款再融資。你正在為這種選擇付出代價。因此，如果利息下降並且您不進行再融資，那麼您實際上就沒有利用該選項！

相反的情況是投資者有權收回債務、要求提前償還、使貸款可回售（puttable）。

Blur 的 NFT 借貸就是一個例子。借款人鎖定 NFT 作為抵押品，並以一定的利率獲得貸款。除非貸款人決定收回可回售貸款，否則貸款永遠不需要償還（無限期限！）。這啟動了荷蘭式拍賣流程，貸款可以零年利率進行再融資，然後以越來越高的利率進行再融資，直到拍賣達到將抵押品提供給貸方的利率。

儘管清算過程和可回售性之間存在一些混淆，但我仍然說貸款是可回售的，因為當利率上升時，貸方有動力經歷這個過程。

迄今為止的分類

在這篇文章中，我們介紹了貸款的基礎知識，貸款的特點是收取利率和抵押，利息有期限和利率。我們深入討論了久期，從零持續時間到非零持續時間、固定與永久化以及可選性。

在後續的文章中，我將介紹各種協議中的利率是如何設定的、各種形式的抵押和清算機制，以及這些選擇所帶來的用戶體驗。

當我根據這個分類法記錄更多貸款協議時，我還啟動了一個正在進行的電子表格來組織這些資訊。請盡情觀看！

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