瑞茂通：定增終落地 預計將加速行業整合

1.非公開發行落地將極大程度提升公司資金實力公司非公開發行自2013 年7 月起就曾啟動，期間經過兩次調整，最終的非公開發行方案為“預計發行1.34 億股，募集資金15 億元，發行對象為萬永興、劉軼、上海豫輝投資管理中心”。其中萬永興、劉軼分別為瑞茂通(600180,股吧)的董事長和副董事長，上海豫輝投資管理中心為兩人合伙企業。供應鏈服務行業是資金密集型行業，主要在商品的流通環節提供服務，如果自有資金較少，難以支撐巨大的業務量，因此公司對於資金需求非常大，需要通過銀行借款、發行債券等方式補充流動資金以支援業務運轉。自2012 年起公司資產負債率一直維持在72%以上。2015 年一季報顯示公司凈資產22.6 億元，通過本次非公開發行，公司的資本實力和償債能力都將得到極大程度加強。高管全額認購顯示管理層對未來發展的信心。

2.定增項目預示轉型方向定增募集資金中將有4 億元用於增資天津商業保理公司，預計將短時間內體現利潤貢獻。天津商業保理公司目前注冊資本5 億元，截止2014 年末，天津保理公司保理資金規模約40 億元，接近50 億元的規模上限，保理業務需求旺盛。本次增資后天津保理公司注冊資本增加至9 億元，盈利能力將得到極大提升。

2 億元將用於電子商務平臺建設。電子商務平臺將涵蓋供應鏈管理資訊化和供應鏈金融服務與風險控制，我們判斷實施主體將是2014 年6 月成立的瑞茂通（上海）電子商務有限公司。旗下易煤網3 月13 日上線公測至今2 個月時間，累計成交數量246 萬噸，交易額9.1 億元，放量迅速，預計年內成交量將突破2000 萬噸。補充流動資金部分除了供應鏈服務過程墊付資金外，預計有很大部分將繼續投入保理和電商平臺建設。

3.加速行業整合，預計業務量將爆發式增長傳統的煤炭貿易企業圍繞上游生產企業、下游消費企業，掌握客戶、煤源、運力中的某項資源，主要依靠貿易價差獲取利潤，盈利模式單一，並且缺乏大規模、長距離、多用戶的綜合服務能力。煤炭行業低迷時期使這種貿易型企業雪上加霜，生存空間越來越小，在這種背景下上市公司迎來行業整合機會，產業互聯網的興起也加速了整合進程。我們預計隨著定增資金到位以及公司后續在供應鏈金融、電商平臺的持續版面，公司業務量將迎來爆發式增長。

4. 盈利空間測算及投資評級假設流通環節煤炭20 億噸，公司占10%的市場份額，煤炭價格400 元/噸，80%的煤炭企業/貿易商選擇瑞茂通的供應鏈金融服務，資金年周轉2 次，賺取5%的利差計算，單供應鏈金融的盈利空間為16 億。來自供應鏈交易和服務的噸煤利潤14 元（2014 年為14.2 元），那么公司整體的盈利空間可達44 億。

暫不考慮定增對股本的攤薄，預計2015-2017 年每股收益0.65 元、0.87 元、1.26 元，對應pe61.9 倍、46.2 倍、31.8倍，維持“買入”評級。（廣發證券）