中石化與bp戰略相左 還能繼續并購嗎？

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摘要：油價持續低迷，石油行業頻現驚天並購。bp和中石化，第四財季都報出虧損，也各自陷入真真假假的並購傳聞中。如何擺脫困局是中外兩家石油巨頭都需要面對的問題，幾年來，它們一個向東走向下走，一個向西走向上走，在緣分的天空有沒有可能相遇和“在一起”呢？

最近一段時間，油價大幅下挫，市場對未來油價的預期也偏向負面，低迷油價有可能持續相當長的時間。跨國石油巨頭們紛紛通過控制開支、裁員、變賣非核心資產乃至並購整合以求提振業績。全球石油行業的競爭格局處於大變革大洗牌的前夕，bp更是身處風暴眼的核心。自墨西哥漏油事件之后，bp一直未走出陰影，本輪油價暴跌對於bp來說更如同雪上加霜——利潤下滑，市值縮水，市場上已經傳出殼牌有意並購bp的訊息。凄風冷雨中，人們不禁要問：“太陽花”還能綻放多久？

對於中國的石油公司來說，油價下降也產生了負面影響。中石化3月22日在國內“三桶油”最先發布年報，年報顯示，中石化2014年實現營業收入2.83萬億元，同比減少1.9%，實現歸屬於上市股東的凈利潤474.3億元，同比下降29.7%，破2008年以來凈利潤最大降幅。其中，受油價走勢影響，2014年第四季度單季虧損37.4億元，是全年業績的主要拖累。

bp和中石化，一東一西的兩家不同體制背景的石油巨頭，第四財季都報出虧損，也都面臨著突破困局的挑戰。它們在縱橫交錯的各種潮流推動下將如何邁出下一步？又會不會因為共同的需要走到一起呢？

bp——向東走，向下走

bp的情況不容樂觀。2010年發生墨西哥灣漏油事故后，bp實施了重大的戰略調整，剝離轉讓非核心資產，嚴控投資規模和內部挖潛，這些舉措取得了一定的成效，2013年bp的業績一度有好轉的跡象。但是2014年，隨著油價大跌，bp再次陷入困境。2014年第四財季，bp出現虧損。公布結果顯示，第四財季重設成本虧損為9.69億美元。2014年全年，bp總體利潤僅為121億美元，比2013年下降了9.7%。這種困難局面預期還將越來越嚴峻：bp首席執行官鮑勃•達德利日前接受英國媒體采訪時表示，國際油價保持低位可能還將持續3年之久才會回升，bp將做好相應調整；此外，bp已經在墨西哥漏油事件的法務和清理工作上支出超過400億美元，而最新判決顯示bp仍將面臨137美元的民事賠償，相當於bp全年資本支出的70%；bp在俄羅斯石油公司rosneft有19.75%的股權，而西方國家對於俄羅斯的制裁繼續對rosneft業務造成極大的負面影響。總之，在三重因素的重壓下，曾經風光無限的石油巨頭bp一步步走向暗淡。近期，bp已宣布凍結8萬員工2015年的基本工資，大規模裁員，削減資本開支200億美元，延遲或暫停部分上下游業務。

bp向東走。據bp最新發布的《2035年全球能源展望》報告，2013-2035年期間全球能源需求有望增長37%，年均增速達到1.4%。其中石油需求有望以年均0.8%的速度增長。化石燃料到2035年在初級能源中的比重從2013年的86%降低到2035年的81%，但依然是能源的主導形式。而即使考慮到gdp增速下調和能源強度下降等因素，亞洲尤其是中國和印度兩國仍然是能源需求增長的主要來源。bp在結論中認為，全球能源交易模式正在發生變革，出現了能源由西向東流動的長期趨勢。

以中國、印度為代表的發展中國家和新興經濟體在未來較長時間里是能源消費持續增長的主導力量，相對於oecd的成熟經濟，這些市場為跨國能源企業提供了更大的價值空間。此外，發展中國家和新興經濟體國家的能源結構在加快調整，內部體制機制也處於持續變革過程中，對於跨國能源企業意味著價值空間擴張的新維度。

在能源由西向東流動的大趨勢下，bp在全球的區域投資組合也隨之出現調整，向發展中國家和新興經濟體發展的速度將會加快，從而更好地接近高成長市場。2014年bp比較重要的舉措包括：宣布投資120億美元開發埃及油氣。根據相關條款，bp今後將加大對西尼羅河三角洲的天然氣開采。對於財務上捉襟見肘的bp，如此大手筆的投資昭示了bp向東走的決心；另外，bp與中海油簽署了一份長期液化天然氣供應框架協議。雙方約定，從2019年期，bp將從其全球液化天然氣資源組合中向中海油每年供應多達150萬噸的lng資源，供應期限為20年。bp首席執行長達德利稱，雙方簽署的合約價值約200億美元。

bp向下走。上個世紀90年代以來，bp在油價低位期並購了阿莫科和阿科后，便把戰略重點向上游業務轉移。而隨著國際油價在2003年~2004年期間大幅上漲，上游油氣收益貢獻顯著，更加堅定了bp建立上游領先優勢的決心。但是，bp 為了搶占先機，主要借助了並購和剝離手段，發展道路總體看來比較激進。經常性的並購與剝離，一方面讓bp 不得不花費大量的資金和精力在內部資源整合上，另一方面還壓縮了bp日常成本支出，進而影響了公司整體運營質量。華爾街日報(博客,微博)題為《bp——都是成本惹的禍》的一篇評論認為，bp 激進的擴張發展戰略正是“墨西哥灣漏油”事故發生的深層次因素。

bp在飽嘗了激進的上游戰略帶來的苦果之后，近期已經著手在下游版面以平衡上下游的發展，下游資產在bp總資產的比例近年來一直呈上升趨勢。而隨著國際油價的下行，各大石油企業不得不收縮戰線，減緩上游投資，bp也必將加快這種結構調整力度以緩解油價下行的沖擊。同時，為了建立下游優勢，bp的下游運營模式也在悄然發生變化，即：更加重視與需求高速發展地區的市場的聯系，而不是片面強調煉油效率和成本領先。

bp在中國的戰略轉向成品油零售。2015年年初，bp 中國區總裁陳黎明卸任，而楊恒明正式履新，這有可能預示著bp將調整中國區的戰略方向。

梳理前后兩任bp中國區總裁的簡歷，我們可以發現：陳黎明於2009 年出任bp 中國區域總裁，在進入bp 之前，曾經任職南非沙索公司中國區域執行副總裁，在清潔能源工藝以及技術研發領域有著豐富的經驗。外界當時認為陳黎明掌管bp 之后將向替代能源領域發展。但事實上在其任職期間，bp通過將特變電工(600089,股吧)所持股權無償轉讓退出太陽能領域，而在天然氣生產和進口、加油站零售業務、潤滑油生產和銷售、液化石油氣市場銷售以及航空燃油供應等方面均有加強。隨著中國成品油市場的全面開放，bp在廣州、浙江建成的合資加油站已經超過1000 余座。梳理楊恒明的履歷則發現，楊恒明上任之前在bp 倫敦總部擔任下游業務板塊管理流程精簡總監，而bp 以往在中國合資建設的成品油銷售企業，均出現過楊恒明的身影。此番管理層更替可能意味著bp 在中國的主攻方向將調整為成品油零售。

中石化——向西走，向上走

中石化當前的虧損是財務性虧損。中石化當前的虧損是煉化產能結構性過剩以及消化前期高成本原油導致的財務性虧損，此外，還包括部分政策性虧損。從經濟性質看，油價長期走低有利於降低煉化環節的生產成本。2015年2月3日，國際評級公司穆迪發表意見：面對油價波動的沖擊，中國“三桶油”上游業績會有所下降，但是總體上信用質量穩定，對於油價下降均具有良好的財務彈性，被穆迪公司給予aa3的評級，展望穩定。針對中石化，穆迪進一步指出，中石化在“三桶油”中具有最大比例的煉化和營銷資產，這在低油價環境中是一個相對優勢。另外，需要指出的是，中石化煉化、營銷和加油站業務比重最大，在當前正在推進的油氣體制機制改革中也是一個極大的優勢，因為這一環節被認為是在石油產業鏈中最適合向社會資本開放、引入競爭機制的一個環節，可以說，中石化在“三桶油”中最具備油氣領域改革先鋒的潛力和素質。油氣領域的改革不僅能充實中石化的資本，還將極大地釋放中石化的價值創造能力。中石化去年已經通過出讓部分下游加油站和營銷業務股權獲得上千億現金，接下來將進行一系列戰略轉型舉措，包括綠色低碳戰略和“能源互聯網”戰略，等等。穩定的信用質量、充裕的流動性、令人眼花繚亂的轉型戰略，為中石化的未來發展帶來了一抹抹亮色。

中石化以退為進。 2009年-2013年期間中石化的並購活躍程度超過了以往任何期間，中石化大踏步“走出去”與2008年的金融危機有密切的聯系。金融危機使得油氣資產價格走低，不少跨國油企拋售和剝離非核心資產，通過戰略收縮和削減成本開支改善財務狀況，客觀上造成低價並購機會增加，而中石化借機推進資源戰略的海外版面，特別是補上上游短板。正如中石化勘探開發研究院戰略研究所研究員羅佐縣所說：“中石化近年來發展戰略的一大變化就是，打造上游長板。中石化國內油氣資源的開發潛力有限，海外是實施該戰略的重要途徑。”

2014年，國內“三桶油”的海外並購大幅放緩，全年新項目並購金額總計不到30億美元，比2013年下降近90%。2014年，中石化唯一一項大規模的海外並購本已簽署了並購協議，但是最終因雙方的商務糾紛很可能化為泡影。

國內“三桶油”的海外並購銳減現象令人矚目，這不僅與其以往積極的海外並購姿態形成反差，而且與全球油氣上游並購市場極其活躍的大背景形成反差——2014年國際油氣上游全年並購交易額超過2100億美元，同比增長54%，其中北美地區是全球油氣並購最為集中的地區。業內對此進行了種種解讀。例如，高盛中國投資銀行部總裁朱寒松總結了三大原因：其一是反腐，但這不是最重要因素，其二是大型國有石油公司開始對自身的海外戰略版面、整體資產組合進行反思，其三是大型國有石油公司開始開始去杠桿，壓縮資本性投資。

2014年海外投資停滯現象應該被理解為中國油氣行業改革轉型時期的暫時調整和震盪。以反腐為例，短期看，確實對國有石油公司的海外投資並購產生了一定沖擊。2014年5月，原中石油股份公司副總經理、中石油海外勘探開發公司總經理薄啟亮被調查后，中石油在加拿大收購道沃油砂礦交易就一度延擱。在反腐高壓下，國有石油公司在資本支出上會更加謹慎，任意的、冒險的、不講績效的投資行為受到極大的約束，也是導致海外投資動力暫時減弱的一個重要原因。但是，反腐的作用在於系統性地清除盤根錯節的腐敗利益集團，並借此啟動油氣體制改革和對大型國家石油企業進行重組轉型，反腐本身不是終極目標。

中國國有石油公司的海外投資戰略與國家能源安全的政治目的具有一致性。國際能源市場向來是一個寡頭競爭的市場。中國作為能源需求大國，能源對外依賴度大，卻長期以來在國際能源市場中缺乏定價權，缺乏有能力參與國際寡頭競爭的跨國石油公司。從落實“開放條件下的能源安全”戰略出發，中國政府有必要利用大變局中出現的機遇，積極推動國有石油公司向具有國際競爭力的跨國石油公司轉變。而傅成玉具有引領國有石油公司進入一流跨國石油公司陣營的情懷，他主張，企業競爭力和能源效率才是一國能源安全的根本保障。面對大洗牌時期的海外投資並購機會，從中石化自身培育國際競爭力的角度出發，中石化也不會視而不見、無動於衷。2014年的低調也許意味著，中石化正在以退為進，為海外投資積蓄勢能，夯實基礎后再合眾連橫，當前國內的轉型重組是中石化國際化戰略的前奏曲。

中石化向西走。國際能源署（iea）2011年和2014年分別提出了兩份研究報告作為長期跟蹤研究中國國有石油企業海外投資行為的研究成果。iea發現，作為國家石油公司，在實際的海外投資並購中，“三桶油”的決策主要受到自身全球化戰略和國際商業利益的驅動。這一點，與西方社會固有的認識相反。“三桶油”在並購海外油氣權益和資產后，沒有把油氣輸送回中國，中國政府也沒有設置中國國家石油公司必須將權益油氣進口的配額限制，而中國國家石油公司關於海外權益油氣營銷的決策基本上是建立也是在自身商業利益的考量之上。

iea在研究中，發現了中國國家石油公司海外戰略的一些重要變化，其中之一是向具有穩定地緣政治的國家轉移。這種區域投資組合“向西走”的趨勢在2009年之后越來越明顯。其中一個重要原因是，原先海外投資比較集中的蘇丹、伊朗、伊拉克等中東、非洲國家和地區，面臨著不斷上升的政治不確定性和“國家資源主義”。例如，南蘇丹獨立、伊朗的“核危機”、阿拉伯之春等政治事件仍然在繼續發酵，在這些區域中國油企擁有油氣田資產，不僅自身運營風險極大，也讓中國政府面臨兩難。中國政府一貫主張“不干涉主義”，但是由於在這些國家擁有大規模的油氣田資產，並需要對處於危機中的中國油企施以政治援助，最終難以在各種政治衝突中堅持“不干涉主義”原則。因此，中國國家石油公司從2009年之后，海外投資戰略逐漸“向西走”，增加了在oecd等政治經濟穩定國家的投資比重。

目前，隨著油價下跌，可以遇見傳統產油國的經濟將下行，政治風險還有進一步放大的可能性。由此可以預期，中國油氣企業的海外投資還將繼續“向西走”。此外，以往在經濟不發達資源國家投資，多存在體制不健全的問題，海外經營運作需要尋求特定利益集團的庇護，很難與腐敗擺脫干系，在當前的反腐風暴中，顯然還是回避為上。

以下是中石化2009年以來的跨國並購和戰略合作，從中可以明顯地看出“向西走”的趨勢：

2009年，中石化和中海油購以13億美元的價格購買了馬拉松石油公司在安哥拉的32號區塊20%的權益。

2009年6月，中石化以88億美元購買了瑞士addax石油公司100%的股權。

2010年4月，中石化以46.75億美元購買了康菲石油位於加拿大的下屬油砂企業syncrude 9.03%的權益。

2010年10月，中石化以71億美元購買了西班牙的石油企業repsol在巴西的子公司40%的權益。

2011年11月，中石化以52億美元購買了葡萄牙石油企業galp energia在巴西的子公司30%的權益。

2011年12月，中石化以29億美元購買了位於西部的加拿大的油氣企業daylight energy。

2012年1月，中石化在沙特阿拉伯與saudi aramco成立了一家合資企業，在沙特阿拉伯西部的yanbu工業城建立了精煉廠，中石化持有該項目32.5%的少數股東權益。

2012年1月，中石化以22億美元與devon能源公司達成一項交易，購買了這家美國油氣生產商在五塊頁岩油氣田近三分之一的權益。

2012年7月，中石化以15億美元購買了talisman在英國北海的經營業務49%的權益，占talisman全球產出的14%。

2013年2月，中石化以10.2億美元的代價獲得chesapeake能源公司位於俄克拉荷馬的mississippi lime總計85畝的油氣田的50%權益。

2013年3月，中石化通過新成立的一家國際合資企業從其母公司中石化集團公司購買了總計30億美元的海外油氣資產，這些海外資產位於哈薩克斯坦、哥倫比亞和俄羅斯。

2013年6月，中石化以15.2億美元從馬拉松石油公司購買了其位於安哥拉的一塊油氣田10%的權益，使得中石化在安哥拉31號區塊的權益從5%上升到15%。2011年，中石化以983百萬美元從道達爾公司購買了該區塊5%的權益。該區塊目前由bp經營，此次交易使得權益份額上升，為中石化帶來了每天近14600桶石油。

2014年，中石化收購了俄羅斯第二大石油公司盧克石油公司（lukoil）所持有的哈薩克斯坦cir公司50%股份，獲得了4個油氣項目的開采權益。但是2015年2月，盧克石油(lukoil)表示，中石化在交易中出現違約，目前與中石化未完成的交易已在倫敦進入仲裁程式。

中石化向上走

中石化對上游資源極度渴求。這家傳統上以中下游為主的石油巨頭，一直在“力爭上游”。

促使中石化“力爭上游”的一個因素，是國內中下游面臨的特殊產業環境——國內下游煉化領域的產能嚴重過剩。近十年來，中國煉廠煉油能力增長翻倍，成為全球增速最快的國家。但是，閑置煉能數量巨大，產能過剩問題明顯。隨著規劃中的天津、廣東湛江、揭陽，云南昆明等地的大型煉油項目陸續啟動，國內煉廠產能過剩問題將進一步加劇。另外，由於國家日益重視霧霾治理，中石化對於油品升級的投資力度也必須持續加大，但無論在油品升級上如何努力，可能還是很難跟上公眾以及政府的預期。石油中下游的盈利能力本來就不如上游，在當前的產業環境下，中石化在中下游的經營利潤很難得到提升。

促使中石化“力爭上游”的另外一個因素，就是與國內外同行競爭的需要。無論國內外，一體化是石油巨頭共同具有的特點，縱向一體化有利於緩解石油行業極其突出的商品價格風險。同時，對於所有的石油巨頭來說，上游為王，如果不能在上游建立資源優勢，不僅原油供給存在風險，中下游的成本優勢也很難確立。

從中國石化(600028,股吧)近幾年的財報可知，這家以中下游為主的傳統石油巨頭，正在“向上走”。例如，中國石化2013年上游勘探開發事業部的經營收益為548億元，與中下游的煉油事業部（經營利潤86億元）、營銷及分銷事業部（經營利潤351億元）、化工事業部（經營利潤約9億元）與本部（虧損34億元）相比，無疑利潤最大。2012年，這一系列數字是：勘探開發700億元、煉油虧損114億元、營銷及分銷427億元、化工12億元、本部及其他虧損24億元。2014年，上游勘探開發在油價低迷的行情中受到影響，但依然是中石化盈利能力最強的資產。2013年度工作會議上，傅成玉提出要“推進上游板塊油公司體制機制建設”，另還提出，在將要進行的混改中外部投資者的新資金將被用來調整資本結構。

2014年，中石化針對下游銷售板塊啟動了混合所有制改革。根據中石化以往的戰略路徑，預計中石化混改之后將會進一步向上游發展，而在上游投資方向中，頁岩氣叫好不叫座，主攻方向更可能是海外上游資源。

一個向西向上，一個向東向下，中石化和bp可能“在一起”嗎？

中石化和bp“在一起”的可能性。中石化的煉化和營銷直接和世界上油氣消費潛力最大的中國市場對接，但是在上游勘探開發與油氣儲備、國際化和風險管理方面與跨國石油公司第一陣營相比存在不小的差距。而bp在上游勘探開發環節具有較強的盈利能力，但由於聚焦於上游業務，受事件沖擊和油價波動影響極大。尤其近期的石油價格暴跌使得上游業務成為bp的軟肋，bp將被迫發展下游資產，在煉油和營銷上向石油需求中心靠攏。

從雙方的商業利益看，中石化和bp“在一起”是雙贏戰略。相對於其它並購傳聞，例如：中石化和其它兩桶油的合並、bp和荷蘭皇家殼牌的合並等，所創造的協同效應該是最大的。從中石化的角度看，bp的品牌、聲譽、在國際油氣行業的核心地位、與國際資本市場的聯系能夠成為中石化構建跨國石油公司核心競爭力的強大推動力；有利於優化中石化的海外投資區域組合，增加海外投資組合中oecd國家的油氣資產比例，防范傳統產油國政治風險加劇給企業帶來的損失；有利於中石化在治理結構上由傳統國家石油公司（noc）轉型為跨國國家石油公司（inoc），更好地發揮中石化管理層的決策自主性和企業家精神，突破國內油氣體制機制困局對企業發展的制約。從bp的角度看，bp也將彌補在煉油資產上的短板，特別是更加接近能源需求的中心，接近需求潛力最大的新興市場國家的消費者，這無疑在低油價環境中成為bp價值創造能力的持續源泉。如果bp做出這種選擇，不僅能一舉擺脫當前的經營困境，也必將重新走向輝煌。

目前，這還只是一個夢。在夢想和現實之間隔著萬重關山。即使從商業利益看，合並對於中石化和bp都是有利的，但油企巨頭之間的並購首先取決於各種政治和社會因素的權衡，其結果取決於各種政治力量的較量。講到政治，又有誰能用現有的資訊和邏輯進行預測呢？中石化如果和bp合並，將成為世界能源市場上舉足輕重的力量，中國參與全球能源治理的設想也總算接了地氣。但是合並面臨的難以逾越的政治問題包括：“中國威脅論”會不會進一步發酵？美國會允許中國有機會在全球能源治理中發揮作用嗎？英國會允許大英帝國的“太陽花”就此凋零嗎？而中國有沒有足夠的魄力和能力應對由此引發的政治風險？中石化有沒有能力承擔起作為一個新型跨國國家石油公司所肩負的責任和風險？中石化的國有體制背景和官僚化運行機制將對合並以及合並后的整合和運營造成什么樣的影響？等等。

既然是夢，就讓我們在夢的詩意中沉醉：陰陰晴晴四月天，東邊日出西邊雨。花開荼蘼君且住，緣深緣淺問紙鳶。

作者簡介：叢海濤，管理學博士。曾任上海對外經貿大學金融學院副教授，現為天才縱橫國際企業管理（北京）有限公司首席並購分析師。人生格言：我思故我在。（來源：超天才網）